회의론에서 온체인 시장 옹호로: CZ의 RWA 재평가

초기 2025년만 해도 창펑 자오(CZ)의 질문은 비교적 단순했다. 이미 존재하는 금융자산을 블록체인 위에 올리는 일이 추가된 복잡성을 감수할 만큼 새로운 효용을 만들어내느냐는 것이었다.

하지만 부탄에서 열린 YZi Labs EASY Residency Demo Day를 전후해 판단의 무게중심이 달라졌다. 토큰화 주식이 빠르게 성장했고, 특히 미국 밖의 사용자들이 미국 주식에 접근하려는 수요가 확인되면서다. CZ가 얻은 결론은 토큰화가 전통 금융을 통째로 대체한다는 뜻이 아니다. 일부 시장에서는 블록체인 기반 인프라가 금융상품의 유통·이전·결제·소프트웨어 연동 방식을 실제로 개선할 수 있다는 보다 제한적이고 실용적인 주장에 가깝다.

CZ의 판단을 바꾼 것은 ‘사용량’이었다

RWA(Real-World Assets)는 주식·채권·국채펀드 같은 기존 실물·금융자산을 블록체인상의 토큰으로 표현하는 개념이다. CZ의 재평가를 뒷받침한 가장 강한 근거는 기술 시연이나 장밋빛 전망이 아니라 제품 사용량이었다.

바이낸스는 2026년 6월 11일 bStocks를 출시했다. 이후 바이낸스는 7월 29일 bStocks의 시가총액이 5억 달러를 넘었다고 밝혔다. 출시 후 7주가 채 지나지 않은 시점이었다. 바이낸스에 따르면 7월 온체인 거래량은 74억 달러로, 한 달 동안 토큰화 주식 탈중앙화거래소(DEX) 거래량의 85%를 차지했다. 7월 29일까지 누적 거래량은 87억 달러였다. 4

Token Terminal 데이터를 인용한 별도 보도에서는 8월 중순 bStocks의 운용자산(AUM)이 5억 달러를 넘어섰고, 보유자 수는 52만 2,000명을 웃돌았다고 전했다. 6 이 수치만으로 토큰화 시장 전체가 성숙했다고 단정할 수는 없다. 그러나 “단지 기존 자산에 토큰이라는 포장만 더한 것”이라는 회의론에 답하려면 바로 이런 수준의 초기 사용자 traction이 필요했다.

특히 눈에 띄는 사용 사례는 미국 주식에 투자하려는 적격 비미국 사용자다. 이들에게 토큰화의 핵심은 주식 자체를 완전히 다른 상품으로 만드는 데 있지 않다. 접근 방식과 유통, 이전, 디지털 금융 애플리케이션과의 연결 구조를 바꾸는 데 있다.

CZ가 주목한 토큰화의 장점

토큰화된 자산은 전통 금융시장 경험의 여러 마찰을 줄일 가능성이 있다.

• 거래 시간 확대: 블록체인 기반 시장은 기존 거래소의 제한된 운영시간 밖에서도 자산의 이전과 거래를 지원할 수 있다.
• 빠른 결제: 온체인 결제는 전통 금융 인프라에서 발생하는 일부 지연과 대사 절차를 줄일 수 있다.
• 소액 단위 접근: 디지털 토큰은 자산을 더 작은 단위로 나눠 일부 상품의 최소 투자금액을 낮출 수 있다.
• 글로벌 유통: 토큰은 디지털 네트워크를 통해 전달될 수 있다. 다만 실제 이용 가능 여부는 증권법, 신원확인 절차와 현지 규제에 달려 있다.
• 프로그래머빌리티: 상품의 법적·기술적 구조가 허용한다면 토큰을 담보로 활용하거나 디파이 애플리케이션에 연결할 수 있다.

다만 이런 요소는 ‘잠재적인 인프라상의 장점’이지 투자자에게 자동으로 보장되는 이익은 아니다. 국제증권감독기구(IOSCO)는 원자적 결제, 배당·이자 지급의 신속화, 탐색 비용 감소 가능성을 언급하면서도 분산원장기술(DLT) 기반 플랫폼의 접근성과 유동성에 대한 우려가 계속되고 있다고 지적했다. 56

bStocks는 실제 주식에 기반한 상품인가

제공된 자료에서 bStocks는 주가 움직임에만 베팅하는 합성상품이 아니라, 규제된 수탁기관에 보관된 주식을 나타내는 수탁형 상품으로 설명된다. 이 차이는 중요하다.

미국 증권거래위원회(SEC)는 2026년 1월 발표문에서 수탁형 토큰화 증권과 합성형 모델을 구분했다. 발행자 또는 대리인이 블록체인을 증권 소유권 기록으로 사용할 경우, 블록체인은 기존 오프체인 데이터베이스를 대신하는 기록 장부 역할을 할 수 있다는 설명이다. 18

그러나 토큰의 이름만으로 투자자가 법적으로 무엇을 소유하는지가 결정되지는 않는다. 핵심은 다음과 같다.

• 기초 주식이 약속대로 보관·분리돼 있는가
• 토큰 보유자에게 집행 가능한 권리가 있는가
• 발행자나 수탁기관이 실패할 경우 자산은 어떻게 보호되는가
• 배당, 의결권, 주식분할, 환매와 기타 기업행위가 어떻게 처리되는가

빠른 블록체인 이전 속도보다 중요한 것은 토큰과 기초자산 사이의 법적 연결고리가 분명한지 여부다.

2026년 8월 말 RWA 시장은 어느 정도였나

시장 규모는 데이터 제공업체의 정의와 집계 방식에 따라 달라진다. RWA.xyz 데이터를 활용한 보고서는 2026년 8월 28일 스테이블코인을 제외한 온체인 분산형 실물연계자산 규모를 약 383억 5,000만 달러로 집계했다. 41 반면 Dune 기반의 별도 추정치는 같은 달 스테이블코인을 제외한 RWA를 약 315억 달러로 봤다. 37 두 수치는 포함 범위와 집계 방법이 다르므로 하나의 총계로 합쳐서는 안 된다.

토큰화 주식은 가장 빠르게 성장한 분야 중 하나였다. RWA.xyz 연계 보도에 따르면 온체인에 분산된 토큰화 주식의 가치는 약 25억 4,000만 달러, 30일간 이전 거래량은 295억 달러 이상이었다. 이전 거래량은 415% 넘게 증가했다. 36 다만 높은 이전 거래량을 시가총액이나 깊고 안정적인 유동성과 동일하게 해석해서는 안 된다.

RWA.xyz의 네트워크 자료에서 스테이블코인을 제외한 분산형 RWA 가치는 8월 26일 기준 이더리움 약 174억 7,000만 달러, BNB 체인 약 57억 9,000만 달러, 솔라나 약 40억 4,000만 달러였다. 46

스테이블코인 시장은 별도로 집계된다. 8월 20일 스냅샷에서 전체 스테이블코인 가치는 약 2,980억 4,000만 달러로 제시됐지만, 이 금액은 스테이블코인을 제외한 RWA 총액에 포함되지 않는다. 47

토큰화된 미국 국채펀드의 8월 28일 전체 규모를 보여주는 단일하고 신뢰할 만한 집계는 제공된 자료에서 확인되지 않는다. 다만 시장이 상당한 규모로 성장했다는 점은 확인된다. RWA.xyz의 국채 대시보드에는 8월 27일 기준 Circle 플랫폼이 약 29억 달러, Ondo가 약 27억 달러로 표시됐다. 45 또한 Ondo를 통해 이용 가능한 모든 주식·ETF의 정확한 숫자는 자료마다 범위가 달라 확정적인 사실로 제시하기 어렵다.

성장 뒤에 남은 네 가지 장벽

1. 증권에 적용되는 규제는 그대로다

토큰화는 규제의 우회로가 아니다. SEC는 2026년 1월 28일 발표문에서 증권 소유자 원장을 암호화 네트워크로 옮기는 것이 기록 기술을 바꿀 뿐, 해당 증권의 법적 성격을 바꾸지는 않는다고 설명했다. 18

따라서 등록, 공시, 수탁, 이전대행, 거래 장소, 고객확인(KYC), 자금세탁방지(AML), 투자자 보호와 관련된 의무가 여전히 적용될 수 있다.

2. 수탁과 법적 소유권이 핵심이다

시장 참여자는 기초자산을 누가 보관하는지, 누가 토큰을 발행·상환할 수 있는지, 발행자·수탁기관·서비스 제공업체가 실패하면 어떤 절차가 작동하는지를 명확히 해야 한다. 온체인 거래가 빠르더라도 기초 증권에 대한 법적 청구권이 불분명하다면 상품의 신뢰성은 약해진다.

3. 거래량은 유동성과 다르다

토큰화 시장은 인상적인 이전 거래량을 기록하면서도 실제로는 소수의 거래소, 마켓메이커 또는 유동성 풀에 의존할 수 있다. 체인 간 시장 분산, 오라클 오류, 스마트계약 취약점, 기초자산 가격과 토큰 가격의 괴리는 여전히 중요한 위험이다.

4. ‘글로벌 접근’은 조건부다

비미국 사용자의 수요는 강력한 사용 사례가 될 수 있지만, 국경을 넘는 유통은 가장 복잡한 준법 문제를 동반한다. 투자자격, 지역 차단, 세금, 증권 판매 제한과 현지 외환 규제가 특정 사용자의 매수·보유·이전을 제한할 수 있다.

SEC가 다음에 명확히 해야 할 부분

2025년 12월 SEC 거래·시장 부문 직원들은 완납 증권과 초과증거금 디지털자산 증권에 대한 고객보호 규정의 ‘점유’ 요건이 어떻게 적용되는지 다뤘다. 이는 브로커-딜러의 디지털자산 수탁 구조와 관련된 사안이다. 19

이어 2026년 1월에는 SEC 기업금융부, 투자관리부, 거래·시장부 직원들이 공동 성명을 내고 토큰화 증권에 대한 연방 증권법 적용 방식을 설명했다. 18

앞으로 필요한 것은 원칙론보다 운영 방식에 관한 명확성이다. 브로커-딜러, 이전대행기관, 수탁기관, 대체거래시스템(ATS)과 기타 시장 인프라가 온체인 발행과 2차 거래를 어떻게 준법적으로 지원할 수 있는지가 핵심이다. SEC의 암호화폐 정책 자료도 준법형 온체인 시장의 규제 체계와 인프라에 관한 작업이 계속되고 있음을 보여준다. 17

왜 RWAs·무기한 DEX·AI 에이전트를 함께 언급했나

CZ가 RWA, 무기한 선물 DEX, AI 에이전트를 함께 묶은 이유는 이들이 서로 다른 방식으로 새로운 암호화폐 활동을 만들어낼 수 있기 때문이다. RWA는 금융시장 접근성과 담보를 온체인으로 가져온다. 무기한 DEX는 탈중앙화 파생상품 유동성을 겨냥한다. AI 에이전트는 블록체인 기반 서비스를 자율적으로 사용하는 새로운 이용자가 될 가능성이 있다.

이 비교는 CZ가 토큰화를 옹호하면서도 이를 암호화폐 산업의 유일한 대세라고 부르지 않은 이유를 설명해준다. 토큰화 주식은 의미 있는 초기 채택을 보여줬지만, 장기적인 성공 여부는 집행 가능한 소유권, 준법적 유통, 신뢰할 수 있는 수탁, 지속 가능한 유동성, 기존 자산을 단순히 새 원장에 복제하는 것 이상의 유용한 애플리케이션에 달려 있다.