ビットコインは4年周期から6〜8年のマクロ周期へ移るのか

ウィリー・ウー氏の主張は、「半減期が無意味になった」というものではありません。ビットコインが大型化し、機関投資家が取引する資産へ近づくにつれて、半減期がもたらす供給減の相対的な経済的影響力が小さくなっている、という見方です。

市場で最後に価格を動かす買い手・売り手が、マイナーではなく、ETFへの配分を行う投資家、企業の財務部門、マクロ環境を見て運用する機関投資家になっていくなら、金利、信用環境、リスク選好、世界的な流動性がBTCの大きな値動きに与える影響は増す可能性があります。12

半減期による「供給ショック」は小さくなる

ビットコインのブロック報酬はプロトコルで定められており、21万ブロックごと、概ね4年ごとに半減します。2024年4月の半減期後、マイナーが受け取る報酬は1ブロック当たり3.125 BTCです。年間の新規発行量は約16万4,250 BTC、供給量に対しておよそ0.8％に当たります。次回は2028年ごろと見込まれ、報酬は1.5625 BTC、年間発行量は約8万2,125 BTC、約0.4％へ低下する計算です。1718

これは依然として実在する、予測可能な新規供給の減少です。ただしウー氏の論点は比較にあります。ビットコイン初期の時代と比べれば、半減期が市場から取り除く「新規コインの流れ」は小さくなっています。この流れが縮むほど、それだけで市場全体のサイクルの時期や規模を決める力は弱まるかもしれません。16

機関投資家の資金フローが「限界価格」を決めるようになるのか

ここで重要なのは、投資家が保有するビットコインの**残高（ストック）と、市場に出入りする資金の流れ（フロー）**を区別することです。価格は限界で決まります。つまり、総保有量そのものよりも、その時点で次に買う、あるいは売る参加者が価格形成に強く作用します。

ウー氏の仮説では、規制下の投資商品や機関ポートフォリオが、こうした限界的な参加者として重要性を増しています。その場合、BTCはマイナーによる売却と予定された供給減だけで動く市場というより、資金調達のしやすさ、金利、レバレッジ、ポートフォリオのリスク許容度、広範な流動性環境に反応するマクロ感応型のリスク資産に近づく可能性があります。25

これが、同氏が6〜8年という枠組みを提示する理由です。伝統金融では、より長い信用・債務サイクルが市場を動かす要因として論じられます。ウー氏は、伝統金融の資金経路が価格発見で占める比重を増すにつれ、BTCもこうした力を受けやすくなると考えています。もっとも、これは確立された予測ルールではなく、あくまで移行の仮説です。12

市場の成熟は「暴騰・暴落の消滅」ではなく、振れ幅の縮小を意味しうる

市場が成熟しても、上昇局面や大幅な下落がなくなるとは限りません。一方で、変動率の振れ幅が小さくなる可能性はあります。規制された商品を通じたアクセスの拡大と機関保有者の増加により、個人投機やマイナーの売却といった単一の需要・供給要因が、市場全体を支配しにくくなるためです。

Galaxy Researchも、この限定的な見方と整合的です。同社は4年パターン自体はデータ上なお確認できる一方、サイクルの振幅は圧縮されていると評価しています。分析対象としたサイクルでは、ピークからボトムまでの下落率が85％、84％、77％と縮小してきたと指摘しました。42

21Sharesも、ETFの保有主体がより機関化するなど、BTCの市場構造は変わったとしています。ただし結論は、サイクルが「壊れた」ではなく「変化している」です。同社の年央アップデートでは、約50％の下落は、過去に80％超だった弱気相場より明らかに軽いと説明されています。36

それでも「4年サイクルは死んだ」とはいえない理由

最も強い主張は、BTCが半減期サイクルを完全に捨て、6〜8年のマクロ周期へ決定的に置き換わった、というものです。しかし、現時点の根拠はそこまでの結論を支えていません。

半減期はプロトコルに組み込まれたまま

供給スケジュールは変わっていません。BTCのブロック報酬は現在も21万ブロックごとに半減し、次の減少は2028年ごろに見込まれています。供給ショックが以前より影響力を失う可能性はあっても、消えたわけではありません。1720

マクロ要因と半減期要因は同時に働きうる

約4年ごとの発行スケジュールと、より長く不規則な流動性サイクルは、二者択一ではありません。流動性環境は、半減期後の相場のタイミング、上昇の強さ、下落の深さを変えることがあっても、プロトコル上の繰り返しの供給イベントを消し去るとは限りません。

これは重要な点です。BTCとマクロ環境の相関が見られても、それだけで単一の原因を特定することはできません。潤沢な流動性の局面が半減期関連の局面と重なることもあれば、金融引き締めがその値動きを中断させることもあります。

検証できる歴史データが少ない

BTCが経験した半減期の時代はまだ限られ、その間に市場構造は大きく変化してきました。このため、新たに支配的な6〜8年サイクルが生まれたと確信をもって検証するのは難しい状況です。いくつかのサイクルでパターンが変化した、あるいはボラティリティが下がったことは、市場のレジーム変化を示す材料にはなります。しかし、それだけで新しい法則が確立したとはいえません。

研究面でも、この慎重さは共有されています。Galaxyは4年サイクルが観測可能だとする一方で振幅の圧縮を指摘し、21Sharesも所有構造や市場アクセスの大きな変化を認めながら、サイクルは壊れていないとしています。3642

実務上のポイント

ウー氏の論文を最も適切に捉えるなら、これは重点の変化に関する議論です。すなわち、BTCは、内部の発行時計が主導する市場から、外部の金融環境により強く左右される市場へ移りつつある可能性がある、ということです。新規発行率の低下はこの議論に明確な仕組みを与え、機関投資家が利用できる投資経路の拡大は、マクロ要因の影響が増すもっともらしい経路を示します。12

ただし、「マクロにより敏感になる」ことと、「半減期主導ではなくなる」ことは同義ではありません。現時点で最も根拠に沿う見方は、半減期、流動性、機関投資家の資金フローがいずれも作用する、変化の途上にある枠組みです。その結果、ビットコイン初期の歴史よりも、極端さが小さく、時計仕掛けのようには進まないサイクルになる可能性があります。3642