USDT、60日間で約40億ドル減少 — 仮想通貨市場の流動性危機の本質を探る

Tether（テザー）のステーブルコインUSDTは、過去60日間で時価総額が約40億ドル縮小し、約1,830億ドルまで減少しました。これは2025年10月以来の低水準であり、過去最深の縮小局面の一つです 。この急激な減少を巡っては、「売り手の疲弊（キャピチュレーション）が底値を示唆しているのか、それとも暗号資産（仮想通貨）市場からの構造的な資本撤退の一環なのか」という激しい議論が巻き起こっています。

証拠は、両方の力が同時に作用していることを示しています。強制売りの最悪期はおそらく過ぎ去ったものの、回復のペースは過去のサイクルに比べて鈍く、浅いものになる可能性があります。なぜなら、USDTを離れた資金の一部は、利回りを生むトークン化国債（オンチェーン短期国債ファンド）に移っており、暗号資産のベータリスクを取らずにリターンを得ているからです 。

USDT供給減少の要因

投機的需要の弱体化と先物取引量の激減

デリバティブ取引は全般的に冷え込んでいます。バイナンスの月間先物取引量は、2025年7月の2.55兆ドルから2026年7月には1.40兆ドルに落ち込みました 。OKXの月間取引量もピーク時の1兆ドル超から約447億ドルに減少しています 。集中取引所（CEX）の先物取引総量は2026年7月に約4兆ドルとなり、2023年12月以来の低水準です 。レバレッジと取引量の減少は、証拠金や担保としてUSDTを保有する必要性を低下させます。

競合する利回り商品——トークン化国債の台頭

トークン化された国債ファンドは、3年前の約1億ドルから、現在は150億ドル以上の運用資産額（AUM）にまで急成長しています 。2025年に成立したGENIUS法の下では、USDCやPYUSDのような準拠型ペイメントステーブルコインは保有者への利払いが明示的に禁止されています 。一方、トークン化国債商品は、手数料控除後で約3.3%〜3.7%の利回りを投資家に還元します 。この構造的な利回り格差が、無利子のUSDTから利回り商品へと資本を引き寄せています。

慎重な市場心理

暗号資産恐怖・貪欲指数（Crypto Fear & Greed Index）は、2026年7月から8月にかけて20台前半〜30台の「恐怖」領域に低迷していました 。オンチェーンアナリストのイグナシオ・モレノ氏は、USDT供給の減少がすぐに投入可能なステーブルコインの購買力を減らし、ビットコインやアルトコインの上昇を困難にしていると指摘しています 。

規制の不確実性

GENIUS法の枠組みは市場を二極化させています。準拠型ステーブルコインは利払いができない一方、トークン化国債はそれが可能です。この構造的なくさびが資本移動を促進しています。米国の仮想通貨を巡る規制環境は依然として不透明であり、機関投資家がアイドル状態のステーブルコインではなく、利回りを生むトークン化国債に資金を置くインセンティブを強めています 。

売り手の疲弊 vs. 構造的な撤退——エビデンスが示すもの

売り手疲弊説（逆張り強気シナリオ）

CryptoQuantのオンチェーンアナリストは、歴史的に見て、今回のような規模のUSDT供給縮小は「新しい売り局面の開始」ではなく「売り局面の終盤」を示す傾向があると主張しています 。すでに40億ドルが償還されたことで、さらなる下落に売り込むための「ドライパウダー（即座に使える資金）」は枯渇しつつあります。CryptoBriefingは「売り手は弾薬を補充しているのではなく、使い果たしている可能性がある」と要約しています 。過去のパターンを見ても、USDTの大幅な供給縮小はしばしば売り圧力の一服と市場の底値形成に先行しています 。

構造的撤退説

USDTの縮小は、より広範な流動性の排水の一部です。ステーブルコイン市場全体の時価総額はピークから100億ドル以上縮小しています 。先物取引量は2.5年ぶりの低水準、センチメントは恐怖に張り付き、トークン化国債は仮想通貨史上初めて、正当な利回りを生む代替手段を提供しています。この組み合わせは、単なる投げ売りのフラッシュではなく、投機的な仮想通貨エクスポージャーから、規制され利回りを生むオンチェーン商品への「構造的な資本移動」のように見えます 。

結論——両方のシナリオが同時に進行

最も合理的な解釈は、両方の力が同時に真実であるということです。強制売りの最悪期はおそらく過ぎ去った——過去のデータは急激なUSDTの焼却がしばしば市場の底値と一致することを示しています 。しかし、回復は過去のサイクルよりも遅く、浅いものになる可能性が高い。なぜなら、USDTを離れた資本は、再参入の機会をうかがう法定通貨として待機しているわけではなく、その多くが暗号資産ベータリスクを取らずに利回りを得られるトークン化国債に移っているからです 。利回り格差が解消される（ステーブルコインへの利払いが自由化されるか、短期国債利回りが低下する）か、資本を再びリスキーに傾ける強力な新しい触媒が現れるまでは、市場はV字回復ではなく、長引く「流動性二日酔い」に直面する可能性があります。