以下では、「底入れ」を示唆するシグナル群と、そのシナリオが未確認にとどまる理由を整理する。

底入れ説を支える材料：オンチェーン指標がサイクル限界に

強気派が主張する「底入れ」の根拠は、異常なまでに広範囲のバリュエーション指標が、あたかもキャピュレーション（投げ売り）がすでに発生したかのような値を示している点にある。

前例のない指標の広がり。 Glassnodeのデータによると、45のオンチェーン指標のうち41が、歴史的なサイクルレンジの最下位2区分（ボトム2クインタイル）に位置している 。ビットコイン複合指標（Bitcoin Composite Indicator）は約20まで低下し、過去のキャピュレーションフェーズにのみ見られた「コールドゾーン」にある 。Pi Cycle Top Indicatorは2026年7月に買いシグナルを点灯。このツールは2022年の底値を正確に予測したことで知られる 。

MVRV Zスコアが割安ゾーンに。 MVRV Zスコア（ビットコインの時価総額が実現キャップからどれだけ乖離しているかを標準偏差で示す指標）は0.36～0.41に低下し、中立ラインの1.0を大きく下回っている 。ゼロ近辺またはマイナスの値は、過去のサイクルボトムと一致してきた。基となるMVRVレシオは約1.21で、市場は全コインの平均取得原価に対してわずか21%のプレミアムで取引されている計算だ 。

主要なコストベース水準の間に価格が挟まれる。 ビットコインはサポートとして機能する**63,000ドルの中央実現価格（Median Realized Price）と、レジスタンスとして機能する68,700ドルの短期保有者コストベース（Short-Term Holder Cost Basis）**の間に挟まれている 。この圧縮レンジは、過去に大きな方向性のある動きの前にしばしば見られた。

全供給の半分が「含み損」。 K33リサーチの分析によれば、ビットコインの循環供給量の約50%が、約50日間にわたって含み損の状態で保有されている。過去の弱気相場では、同様の条件が発生した後、13日から101日以内に持続可能な底値が形成された 。

長期保有者が供給を吸収。 長期保有者（LTH）は現在、マイナーが産出する以上のビットコインを吸収しており（LTHの市場インフレ率は約-0.02）、短期保有者と長期保有者のコストベースが収束しつつある。これは長期にわたる下落局面の終盤に歴史的に現れるパターンだ 。大口保有者（クジラ）による蓄積も顕著で、弱い手から供給を吸収している 。

反対材料：底入れ確証が得られない理由

これほど多くの底値のようなシグナルが揃っているにもかかわらず、市場はまだ「底入れ」を確定づける証拠を提示していない。

売り手の exhaustion（疲弊）は現実だが不完全。 実現損失イベントは高止まりしたままで、その対極となる積極的な資本流入は戻っていない 。短期保有者のSOPR（STH-SOPR）は長期間にわたり1.0を下回って推移しており、最近の買い手が損失を出して売却していることを確認させるが、完全なフラッシュアウト（一掃）は発生していない 。

短期保有者は依然として苦境。 短期保有者のコストベースは約68,700ドルで、現物価格を上回っている。歴史的に、持続可能な底入れには、このコホートが完全に降伏し、コストベースが上値からサポートとして再テストされる必要がある。この条件はまだ満たされていない 。

マクロの逆風は循環的ではなく構造的。 米連邦準備制度理事会（FRB）のタカ派的な姿勢と実質金利の上昇は、ビットコインのような無利子資産を保有する機会費用を増大させている 。資産クラス間で構造的なデカップリングが進行している。2026年半ば時点で、S&P500は年初来+5.7%であるのに対し、ビットコインは-32.2%、金も-7.5%と下落している 。

ビットコインと金の関係が逆転。 ビットコインの30日間ローリングの金との相関係数は、-0.7から-0.9の間まで急落し、2022年のFTX破綻以来の低水準となっている 。この負の相関は、ビットコインがもはや安全資産やインフレヘッジとして機能しておらず、金をも押し下げているタカ派的なマクロスクイーズに伴って売却されていることを意味する。「デジタルゴールド」というナラティブは深刻な圧力にさらされている 。

FRBの金融緩和との関係が反転。 ビットコインと、Binanceリサーチの「Global Easing Breadth Index」（41の中央銀行の金融政策の方向性を追跡する複合指標）との相関関係は、スポットETF承認前の+0.21から、2026年には-0.778へと反転した 。これは関係性の弱まりではなく、完全な構造的反転である。すなわち、ビットコインは中央銀行が緩和すると下落するようになり、歴史的な行動とは正反対になった。

流動性は薄く、需要側の触媒は不在。 Glassnodeは、売り手側のストレスにもかかわらず、市場は「薄い流動性と需要の欠如」にあると表現している 。取引所の保有残高は低い（サポート要因）が、買い側の厚みは依然として浅い 。

機関投資家の見方はさらなる下落を示唆。 Galaxy Researchは、明確に「底値はまだ」と想定し、ベースケースとして40,000～46,000ドルのレンジを、現在から2026年第4四半期までの間に予想している 。2025年10月の史上最高値126,000ドルからの現在の下落率は約50%で、過去の弱気相場で見られた75～85%の下落に比べればはるかに浅い 。一部のアナリストは、これはより低いキャピュレーションレベルが依然として必要であることを意味すると論じている。

結論：「底入れ（Bottoming）」であって、「底打ち（Bottomed）」ではない

最も正直な要約はGlassnode自身によるものだろう。ビットコインは複数のオンチェーン指標にわたって後期弱気相場の特徴を示しているが、完全な回復を示す確認シグナルはまだ到来していない。

市場は確定した「底」ではなく、いわば「底入れの過程」にあるように見える。データは売り手が消耗しつつあることを示しているが、買い手が力強く参入していることまでは示していない。短期保有者のコストベースを奪還し、実現需要が上昇傾向を示し、金とのデカップリングを反転させるマクロの触媒が現れるまでは、慎重な見方として、ビットコインの底値はまだ先にあると考えるのが妥当だろう 。

以下では、「底入れ」を示唆するシグナル群と、そのシナリオが未確認にとどまる理由を整理する。

底入れ説を支える材料：オンチェーン指標がサイクル限界に

強気派が主張する「底入れ」の根拠は、異常なまでに広範囲のバリュエーション指標が、あたかもキャピュレーション（投げ売り）がすでに発生したかのような値を示している点にある。

前例のない指標の広がり。 Glassnodeのデータによると、45のオンチェーン指標のうち41が、歴史的なサイクルレンジの最下位2区分（ボトム2クインタイル）に位置している 。ビットコイン複合指標（Bitcoin Composite Indicator）は約20まで低下し、過去のキャピュレーションフェーズにのみ見られた「コールドゾーン」にある 。Pi Cycle Top Indicatorは2026年7月に買いシグナルを点灯。このツールは2022年の底値を正確に予測したことで知られる 。

MVRV Zスコアが割安ゾーンに。 MVRV Zスコア（ビットコインの時価総額が実現キャップからどれだけ乖離しているかを標準偏差で示す指標）は0.36～0.41に低下し、中立ラインの1.0を大きく下回っている 。ゼロ近辺またはマイナスの値は、過去のサイクルボトムと一致してきた。基となるMVRVレシオは約1.21で、市場は全コインの平均取得原価に対してわずか21%のプレミアムで取引されている計算だ 。

主要なコストベース水準の間に価格が挟まれる。 ビットコインはサポートとして機能する**63,000ドルの中央実現価格（Median Realized Price）と、レジスタンスとして機能する68,700ドルの短期保有者コストベース（Short-Term Holder Cost Basis）**の間に挟まれている 。この圧縮レンジは、過去に大きな方向性のある動きの前にしばしば見られた。

全供給の半分が「含み損」。 K33リサーチの分析によれば、ビットコインの循環供給量の約50%が、約50日間にわたって含み損の状態で保有されている。過去の弱気相場では、同様の条件が発生した後、13日から101日以内に持続可能な底値が形成された 。

長期保有者が供給を吸収。 長期保有者（LTH）は現在、マイナーが産出する以上のビットコインを吸収しており（LTHの市場インフレ率は約-0.02）、短期保有者と長期保有者のコストベースが収束しつつある。これは長期にわたる下落局面の終盤に歴史的に現れるパターンだ 。大口保有者（クジラ）による蓄積も顕著で、弱い手から供給を吸収している 。

反対材料：底入れ確証が得られない理由

これほど多くの底値のようなシグナルが揃っているにもかかわらず、市場はまだ「底入れ」を確定づける証拠を提示していない。

売り手の exhaustion（疲弊）は現実だが不完全。 実現損失イベントは高止まりしたままで、その対極となる積極的な資本流入は戻っていない 。短期保有者のSOPR（STH-SOPR）は長期間にわたり1.0を下回って推移しており、最近の買い手が損失を出して売却していることを確認させるが、完全なフラッシュアウト（一掃）は発生していない 。

短期保有者は依然として苦境。 短期保有者のコストベースは約68,700ドルで、現物価格を上回っている。歴史的に、持続可能な底入れには、このコホートが完全に降伏し、コストベースが上値からサポートとして再テストされる必要がある。この条件はまだ満たされていない 。

マクロの逆風は循環的ではなく構造的。 米連邦準備制度理事会（FRB）のタカ派的な姿勢と実質金利の上昇は、ビットコインのような無利子資産を保有する機会費用を増大させている 。資産クラス間で構造的なデカップリングが進行している。2026年半ば時点で、S&P500は年初来+5.7%であるのに対し、ビットコインは-32.2%、金も-7.5%と下落している 。

ビットコインと金の関係が逆転。 ビットコインの30日間ローリングの金との相関係数は、-0.7から-0.9の間まで急落し、2022年のFTX破綻以来の低水準となっている 。この負の相関は、ビットコインがもはや安全資産やインフレヘッジとして機能しておらず、金をも押し下げているタカ派的なマクロスクイーズに伴って売却されていることを意味する。「デジタルゴールド」というナラティブは深刻な圧力にさらされている 。

FRBの金融緩和との関係が反転。 ビットコインと、Binanceリサーチの「Global Easing Breadth Index」（41の中央銀行の金融政策の方向性を追跡する複合指標）との相関関係は、スポットETF承認前の+0.21から、2026年には-0.778へと反転した 。これは関係性の弱まりではなく、完全な構造的反転である。すなわち、ビットコインは中央銀行が緩和すると下落するようになり、歴史的な行動とは正反対になった。

流動性は薄く、需要側の触媒は不在。 Glassnodeは、売り手側のストレスにもかかわらず、市場は「薄い流動性と需要の欠如」にあると表現している 。取引所の保有残高は低い（サポート要因）が、買い側の厚みは依然として浅い 。

機関投資家の見方はさらなる下落を示唆。 Galaxy Researchは、明確に「底値はまだ」と想定し、ベースケースとして40,000～46,000ドルのレンジを、現在から2026年第4四半期までの間に予想している 。2025年10月の史上最高値126,000ドルからの現在の下落率は約50%で、過去の弱気相場で見られた75～85%の下落に比べればはるかに浅い 。一部のアナリストは、これはより低いキャピュレーションレベルが依然として必要であることを意味すると論じている。

結論：「底入れ（Bottoming）」であって、「底打ち（Bottomed）」ではない

最も正直な要約はGlassnode自身によるものだろう。ビットコインは複数のオンチェーン指標にわたって後期弱気相場の特徴を示しているが、完全な回復を示す確認シグナルはまだ到来していない。

市場は確定した「底」ではなく、いわば「底入れの過程」にあるように見える。データは売り手が消耗しつつあることを示しているが、買い手が力強く参入していることまでは示していない。短期保有者のコストベースを奪還し、実現需要が上昇傾向を示し、金とのデカップリングを反転させるマクロの触媒が現れるまでは、慎重な見方として、ビットコインの底値はまだ先にあると考えるのが妥当だろう 。