モルガン・スタンレー、ロシュを「オーバーウエート」に格上げ——乳がん新薬ギレデストラントと豊富なパイプラインを評価

最大の触媒：ギレデストラント

ギレデストラントはロシュが開発中の経口選択的エストロゲン受容体分解薬（SERD）で、ER陽性/HER2陰性乳がんを対象としています。

期待されるFDAの判断

モルガン・スタンレーのアナリストは、2026年後半にギレデストラントに関する2つの米国承認判断が下されると予想しています。

• lidERA試験：早期/補助療法におけるER+/HER2-乳がん。PDUFA日は2026年11月30日。
• evERA試験：CDK4/6阻害薬治療後の転移性乳がん。PDUFA日は2026年12月18日。

米国FDAは2026年6月、補助療法の適応についてギレデストラントの新薬承認申請を優先審査で受理しています。ギレデストラントは、補助療法の設定で侵襲性疾患無増悪生存期間において優越性を示した初めての経口SERDであり、20年以上ぶりとなる内分泌療法の大きな進歩とされています。

初年度売上高予想

モルガン・スタンレーはギレデストラントの初年度米国売上高を約CHF6.6億（約$8億）と予測。ただし、CDK4/6阻害薬に不耐性の患者の取り込み次第では、最大$10～12億の上振れ余地があると見ています。これは同行が以前に織り込んでいたよりも速い上市軌道と大きな市場獲得を示しています。

ピーク時売上高の可能性

ロシュは早期乳がんのSERD市場だけでも少なくとも140億ドルのピーク時売上高の可能性があると試算。薬剤クラス全体の総獲得可能市場は少なくとも200億ドルとしています。モーニングスターは2026年4月にロシュの公正価値評価をCHF381に引き上げ、自社モデルの10年目においてギレデストラントの売上高をCHF40億超と想定しています。

業績予想：コンセンサスを上回る

モルガン・スタンレーの収益予想は、ストリート予想を明確に上回っています。

参考までに、ロシュは2026年の会社ガイダンスとして、固定為替レートベースで中一桁の売上高成長と高一桁のコアEPS成長を見込んでいます。2026年上半期、ロシュは固定為替レートで売上高6%増、コアEPS9%増を達成しています。

ギレデストラント以外のパイプライン進展

モルガン・スタンレーは2027年以降に控える複数のパイプライン触媒も格上げの根拠として挙げています。

• オクレリズマブ（Ocrevus）：皮下注射製剤と、進行性多発性硬化症への適応拡大の可能性。
• バミキバルト（vamikibart）（抗TL1A/抗IL-6抗体）：炎症性腸疾患（IBD）を対象としたフェーズII/III試験結果。ピーク時売上高はCHF5～10億の可能性。
• プラシネズマブ（prasinezumab）：パーキンソン病を対象としたフェーズIIbデータ。52週間のフェーズII PASADENA試験は主要評価項目を達成しませんでしたが、5年間の非盲検継続試験データでは、運動機能と疾患進行に対して持続的な臨床的意義のある効果の可能性が示唆されています。
• CT-996 / 経口GLP-1：肥満症を対象とした初期段階の候補薬。2025年に提携したZealand Pharmaとの共同開発でフェーズIに進んでいます。
• ジバラシブ（divarasib）：ペムブロリズマブとの併用によるKRAS G12C遺伝子変異非小細胞肺がん（NSCLC）のフェーズIII結果。
• アフィムキバルト（afimkibart）：関節リウマチを対象としたフェーズIIデータ。
• フェネブルチニブ（fenebrutinib）：多発性硬化症を対象としたフェーズIII結果（再発寛解型MSの2試験は2026年に主要完了予定、一次進行型MSの試験は2027年完了見込み）。

バリュエーションの根拠

モルガン・スタンレーは目標株価をCHF295からCHF410（ADR目標は$46から**$63**）へ引き上げました。これは格上げ日の終値から約12%の上昇余地を示しています。

公表されたレポートでは具体的な割引キャッシュフロー（DCF）モデルや部分総和（SOTP）の前提条件は明らかにされていませんが、格上げの理由は明確です。

1. ギレデストラントの商業機会の再評価：初年度売上高約CHF6.6億は、同行の以前の想定よりも大幅に大きくなっています。
2. ギレデストラント以降の後期パイプライン資産の確率加重価値の評価上昇。

モルガン・スタンレーがロシュをアストラゼネカに代わる最優先銘柄としたことは、近い将来のFDA承認という触媒と、市場が同社のパイプラインの広がりを過小評価しているとの見方を背景に、ロシュのリスク・リワードがより魅力的になったと判断したことを示しています。

上振れリスク

ギレデストラントがそのピーク時売上高の可能性（ロシュは早期乳がんのSERD市場だけで少なくとも140億ドルと試算）を達成すれば、さらに上方修正が行われる可能性があります。モーニングスターはギレデストラントの長期売上高想定を引き上げ、ロシュの公正価値評価をCHF381/USD60に引き上げており、これを同社のバリュエーションを押し上げる最大のパイプライン機会と位置づけています。

考慮すべき主なリスク

• バイオシミラーの逆風：ロシュは2026年にアバスチン、ハーセプチン、マブセラ/リツキサン、ルセンティス、アクテムラのバイオシミラーによる特許喪失の影響として、約CHF6億～10億の影響を受ける見通しです。
• 臨床試験リスク：プラシネズマブはフェーズIIの52週間試験で主要評価項目を達成しておらず、非盲検継続試験データのみが有効性の可能性を支持しています。
• 商業化実行リスク：モルガン・スタンレーが急激な立ち上がりを予想する一方、ジェフリーズはギレデストラントの年間ピーク売上高をわずかCHF12億と予測しており、ロシュの見積もりや今回のモルガン・スタンレーの想定を大きく下回っています。
• 為替の逆風：スイスフランの高止まりは引き続き報告ベースの業績に重しとなっています（2026年上半期の売上高は固定為替レートで+6%だったものの、スイスフラン建てでは-2%）。