なぜ円は日米協調介入後も1ドル＝159円近辺に戻ったのか

一方、単純に「163円から157円」と比べる場合、戻した幅は約2円で、失ったのは3分の1程度に見えます。このため推計には幅があります。ただ、市場ではドル円が159円を超えて戻った段階で、円は介入で得た上昇分のほぼ半分を返したと説明されることが多くなっています。

介入の仕組みと、実際にできたこと

円買い介入では、日本政府・財務省が外貨準備のドルを売り、その代金で円を買います。市場に円の買い需要を直接つくるため、ドル円を短時間で大きく押し下げることが可能です。

米財務省が加わったことで、政治的にも市場参加者へのシグナルとしても重みが増しました。今回の協調行動は、円を支える目的で日米が共同介入するものとしては1998年以来とされます。 日米両国は、必要であればさらなる協調行動も排除しない姿勢を示しており、1ドル＝160円近辺を試す投資家にとってはリスクが高まりました。

介入規模については、まだ確定的な数字が一つに定まっていません。Reutersは、今回の外国為替介入で日本が最大365億8000万ドルを支出した可能性があると報じました。 一方、確定した日米協調介入に先立つ取引を含め、約590億ドル規模のドル売りだった可能性を示す推計もあります。関連するすべての取引の合計額について、情報源は一つの確定値を示していません。

介入が短期的に実現できるのは、主に次の3点です。

• 無秩序な相場変動をいったん止める
• 円売りポジションを持つ投資家に損失回避や手仕舞いを促す
• 当局が過度で不安定な円安を抑える意思を示す

ただし、円市場とドル市場で得られる相対的な収益率を、介入だけで恒久的に変えることはできません。

円キャリー取引が残る限り、介入効果は薄れやすい

円が売られてきた大きな理由は、日本と米国の政策金利の差です。投資家は比較的低金利の円で資金を調達し、より利回りの高いドル資産に投資できます。為替が大きく円高にならず、ドル高が続けば、為替変動のリスクを考慮しても魅力的な取引になり得ます。

この構図が、介入後の円高が長続きしにくい理由です。政府による円買いは強力ですが一時的な資金フローにとどまる一方、キャリー取引を支える金利差は継続的な市場インセンティブです。Reutersが取材したアナリストも、介入は円の下値を固定するというより、日銀に時間を与える措置だと説明しています。

円が持続的に上昇するには、少なくとも次のような要素が組み合わさる必要があります。

1. 日銀がより速く、より信頼性の高い利上げを進める
2. 米国の金利低下観測が強まる
3. 日米の金利差が継続的に縮小する
4. 相場が再び無秩序に動いた場合、追加介入が行われる

Reutersの調査では、回答者の約95％が、介入だけでは円安を持続的に抑えられないと回答しました。そのうちほぼ全員が、効果を持続させるには日銀の利上げも必要だと答えています。

次の焦点は日銀の9月利上げ

市場では、9月17～18日に開かれる日銀の金融政策決定会合で利上げが行われる確率が大きく上昇しました。Reutersによると、利上げ確率は8月13日時点で約76％と、7月30日の24％から上昇しました。 その後の市場報道では、9月利上げの織り込みは約80％に達したとされています。

日銀は政策金利を1％に据え置いていますが、基調的な物価上昇率が見通しを上振れするリスクを指摘しています。政策委員9人のうち少なくとも3人は、現在のおおむね年2回という利上げペースより速く引き上げる必要がある可能性を示しました。

市場では、2027年7月までにさらに0.25％幅の利上げが約3回行われるとの見方も織り込まれています。ただし、これは日銀の確約ではありません。 円相場にとって重要なのは、1回利上げするかどうかだけでなく、今後も金利を相応に引き上げる道筋を日銀が信頼できる形で示せるかどうかです。

利上げ時期をめぐっては見方が分かれています。早期の利上げを予想する専門家がいる一方、次の利上げは2026年後半になるとみる予測もあります。 日銀が明確な方針を示すまで、円がどこまで上昇できるかには限界が残ります。

弱い成長と物価高、日銀は難しい判断に直面

日本の4～6月期実質GDPは、年率換算で1.1％の増加にとどまり、市場予想を下回りました。家計消費の弱さや設備投資の減少が重しとなりました。 成長が鈍化すれば、利上げによって国内需要をさらに冷やすことを日銀が警戒し、利上げの時期やペースを慎重にする可能性があります。

一方、物価は利上げを促す方向に働いています。円安や輸入コストの上昇が物価を押し上げており、日銀は基調的なインフレ率が目標を上回る可能性にも言及しています。 ただし、物価上昇が輸入エネルギーや円安による一時的なコスト上昇ではなく、賃金上昇を伴う持続的なものかを見極める必要があります。

つまり、利上げを速めれば円を支えやすくなりますが、インフレへの対応を急ぎすぎれば、すでに勢いを欠く日本経済にさらなる負担をかけることになります。

米利上げ観測の後退は、目先の円を支える

159円近辺で円が小幅に持ち直している背景には、ドルそのものの上値が重くなっていることもあります。8月17日時点で、先物市場は次回の米連邦公開市場委員会（FOMC）でFRBが金利を据え置く確率を66.9％と示しており、トレーダーは追加利上げの見通しを後退させています。

米国の金利見通しが低下すれば、日銀が大幅に政策転換しなくても円は上昇しやすくなります。FRBがよりハト派的な姿勢を示すこと、米経済指標が弱含むこと、米国債利回りが低下することは、ドル資産の相対的な収益優位を縮小させ、ドル円を押し下げる要因になります。

逆に、米経済指標が強く、FRBの利上げ観測や米国債利回りが再び上昇すれば、日銀の利上げ期待が残っていてもドルの優位性が戻る可能性があります。

8月27～29日に予定されるジャクソンホール会議も重要な材料です。米国の金融政策見通しが変われば、介入では動かなかった日米金利差への期待が変化し、円相場が大きく動く可能性があります。

ドル円は170円まで上昇するのか

1ドル＝170円への上昇は、現時点で確定した予測ではなく、リスクシナリオです。FRBが引き締め姿勢を維持し、日銀が利上げを先送りする、または市場の期待ほど利上げを進められず、介入も断続的で効果が薄い場合には、170円方向への動きが現実味を増します。

反対に、円高が持続するには、日銀が9月に利上げし、その後の追加利上げも示すこと、米国の金利見通しが低下すること、そして相場が無秩序になった際に当局が再び介入することが重要になります。元財務省財務官の三村淳氏は、日米協調介入は「いつでも」実施され得ると述べる一方、日銀の利上げ加速の方が重要だと指摘しました。

今回の介入から得られる教訓は明確です。介入は無秩序な円安を止め、政策当局に時間を与えることはできます。しかし、それだけで円の長期的な価値を決めることはできません。円が持続的に強くなるには、東京とワシントンの金融政策、そして日米金利差に耐久的な変化が生じたと市場が判断する必要があります。