シーイン、香港IPO申請で99百万ドルの損失計上、評価額は半減——関税変更が安値モデルを直撃

シンガポールに本社を置き中国で創業された同社が初めて公開した詳細な財務諸表は、大西洋の両側で閉ざされつつある関税の抜け道に依存していたビジネスモデルの厳しい実態を浮き彫りにした。

売上と利益の悪化

• 2025年通期の純利益は38.7%減少し、20億6,400万ドルに。売上高は8%増の418億ドルだったが、2024年の20.7%増、2023年の41.1%増から急減速している。
• 2026年第1四半期は9,900万ドルの純損失に転落。前年同期は3億9,500万ドルの利益だった。この損失は、米国の免税措置撤廃と、転換可能な償還優先株に係る一度限りの公正価値評価損（3億2,800万ドル）が原因である。
• 米国市場の売上高は、2025年に3.5%減少、2026年第1四半期にはさらに14.3%減少した。2025年5月以降、シーインは新たな関税コストの大部分を値上げという形で顧客に転嫁し始めており、これが直接的に需要を抑制した。

シーインの四半期売上高に占める米国の割合は、2023年の29.4%から2026年第1四半期には22.5%にまで低下した。

EUの規制影響：第二の戦線が開く

• 欧州はシーイン最大の市場で売上高の35%を占めるが、成長率は2024年の33%から2025年には8.8%、2026年第1四半期にはわずか2.3%に減速。これはすべて、EUの新たな一律手数料が完全施行される前の数字である。
• 2026年7月1日、EUは低額小包に対して品目カテゴリーごとに3ユーロの関税手数料を課した。これにより、シーインが商品を無関税で出荷することを可能にしていた、これまでの150ユーロの「デ・ミニマス」（少額免税）制度は廃止された。 申請書類でシーインは、新たなコストを相殺するために欧州でも値上げを行う可能性が高いと警告しており、米国で起きた現象が繰り返されることになる。
• EUは2025年に58億個の150ユーロ未満の電子商取引貨物を記録しており、当局はその最大65%が過小評価または不正申告であったと推定している。

ベトナム倉庫縮小：失敗に終わったヘッジ戦略

シーインは2025年、ホーチミン市近郊に15ヘクタールの保税倉庫スペースをリース。これは対米関税に対する戦略的ヘッジの一環であり、生産拠点を中国から移すことを目的としていた。

• 2026年8月までに、その倉庫面積は約6ヘクタールに縮小され、4月から大規模な人員削減が始まった。一部のチームでは、従業員の4人に1人しか残っていないところもある。
• 撤退の原因は3つある。米国の関税優位性の喪失、ベトナムにおける生地サプライチェーンの断片化、そしてシーインが中国・広東省に持つ統合型サプライチェーンと比較したリードタイムの長期化だ。
• CEOのスカイ・シュー氏はその後、広州と広東省に15億ドル以上を投じてスマートサプライチェーンシステムを構築すると表明しており、中国への全面的な回帰を示唆している。

評価額の暴落：982億ドルから400億ドルへ

シーインは今回の香港IPOで、400億～500億ドルの評価額を目指している。これは、2022年の資金調達ラウンドで達成した過去最高評価額の982億ドルの半分以下である。

• 2025年初頭には、より楽観的な約500億ドルの目標が報じられていた。評価額の下限は、開示された関税主導の財務悪化を受けた投資家の深い懐疑心を反映している。
• IPOは2026年8月下旬から9月上旬にかけて行われる見込みだが、アナリストは、成長鈍化と利益率縮小を踏まえると、この減額された評価額でさえ正当化できるか疑問視している。

投資家にとっての意味

シーインのIPO申請書類は、ひとつのことを明確に示している。同社の超高速・超格安モデルは、今や失われた規制上の裁定取引（アービトラージ）の上に成り立っていたということだ。中核となる課題は、5ドルのトップスを中国から米国や欧州の消費者に送ることがもはや無関税ではなくなった世界に、適応できるかどうかである。

投資家は、自動化、サプライチェーンの効率化、あるいは新興市場への進出を通じて、シーインが利益率を再構築できるかどうかの兆候を注視することになるだろう。しかし、今回の申請書類には、迅速な解決策が利用可能であるという証拠はほとんど示されていない。9,900万ドルの四半期損失と失敗に終わったベトナム実験は、移行が困難で長期化することを示唆している。