核心：なぜ欧州は「レバレッジ」を持つのか

報告書の筆頭著者はギリシャ中央銀行のFilippos Petroulakis、共同著者はボン大学およびキール研究所のFarzad Saidi 。彼らが注目したのは、大西洋を挟んだ資産保有の非対称性だ。

• 欧州の米国資産保有額：9.6兆ドル
• 米国の欧州資産保有額：6.4兆ドル

この差は3.2兆ドルに達し、欧州の米国経済へのエクスポージャーは米国の約1.5倍となる。これこそが欧州にとっての「金融レバレッジ」の源泉だと論じている 。

規制のレバー：ゼロリスクウェイト特権の撤廃

報告書が焦点を当てるのは、特定の既存規制の変更だ。現在、EUの二つの金融規制枠組み——保険会社を対象とするソルベンシーIIと、銀行を対象とする自己資本要件規則（CRR）——の下で、米国債は「ゼロリスクウェイト」という特別扱いを受けている 。

著者らは、この優遇措置は「健全性の観点から正当化がますます困難になっている」と主張する。その根拠として、米国の対GDP比債務が120%超であること、過去に米国がソブリン格下げを経験した事実を挙げている 。

この変更は地政学的な武器としてではなく、健全な金融規制の一環として位置づけられている。米国債をその実際の信用力に応じて評価し直す、ごく当然の政策だというのが著者らの立場だ 。

試算：2000億ドルの需要減少と11～14bpの利回り上昇

報告書の保守的な試算では、ソルベンシーIIとCRRの変更により、欧州の保険会社、銀行、年金基金からの米国債需要は10年で約2000億ドル減少する 。

この規模を理解するために、著者らはFRBの量的引き締め（QT1）の約4分の1、または量的緩和第2弾（QE2）の約3分の1に相当すると説明している 。

需要減少の結果、米国10年物国債利回りは11～14ベーシスポイント（bp）上昇すると推定される。これは米国連邦政府の年間借入コストを330～420億ドル押し上げる計算だ 。

二つのモデルで裏付けられている ：

• QT1のベンチマークから線形にスケーリングした場合：約11bp
• Jansen, Li, Schmid（2025）の需要システムモデル（長期債で1000億ドルの恒久的需要減少を想定）の場合：10年満期で約14bp

市場への影響

• 自己強化メカニズム：欧州の保険会社が欧州の国債や銀行債に資金を振り向ければ、欧州銀行の資金調達構造が改善し、ドル依存度が低下。これにより、米国債売却への参加をためらう要因が緩和される 。
• 緩やかな移行：欧州のドル建て資産の多くは為替ヘッジされている。このヘッジの一部解消が緩衝材となり、ドル安と利回り上昇は急激ではなく、段階的に進むと予想される 。
• 代替需要：より高い利回りを求める投資家が米国債を購入する動きが出るだろうが、構造的な需要変化そのものを相殺するには至らない 。

ただし「最終手段」である

報告書は、この潜在的な行動について重要な留保を付けている ：

• 著者らはこれを最終手段のレバーとして位置づけており、欧州の戦略的自律性に関する議論に資する材料としている。推奨される最初の措置ではない。
• 変更は地政学的な文脈とは無関係に、健全な金融規制として提示されている。米国の財政指標を踏まえれば、現在の規制上の歪みを是正するものにほかならない 。

核心：なぜ欧州は「レバレッジ」を持つのか

報告書の筆頭著者はギリシャ中央銀行のFilippos Petroulakis、共同著者はボン大学およびキール研究所のFarzad Saidi 。彼らが注目したのは、大西洋を挟んだ資産保有の非対称性だ。

• 欧州の米国資産保有額：9.6兆ドル
• 米国の欧州資産保有額：6.4兆ドル

この差は3.2兆ドルに達し、欧州の米国経済へのエクスポージャーは米国の約1.5倍となる。これこそが欧州にとっての「金融レバレッジ」の源泉だと論じている 。

規制のレバー：ゼロリスクウェイト特権の撤廃

報告書が焦点を当てるのは、特定の既存規制の変更だ。現在、EUの二つの金融規制枠組み——保険会社を対象とするソルベンシーIIと、銀行を対象とする自己資本要件規則（CRR）——の下で、米国債は「ゼロリスクウェイト」という特別扱いを受けている 。

著者らは、この優遇措置は「健全性の観点から正当化がますます困難になっている」と主張する。その根拠として、米国の対GDP比債務が120%超であること、過去に米国がソブリン格下げを経験した事実を挙げている 。

この変更は地政学的な武器としてではなく、健全な金融規制の一環として位置づけられている。米国債をその実際の信用力に応じて評価し直す、ごく当然の政策だというのが著者らの立場だ 。

試算：2000億ドルの需要減少と11～14bpの利回り上昇

報告書の保守的な試算では、ソルベンシーIIとCRRの変更により、欧州の保険会社、銀行、年金基金からの米国債需要は10年で約2000億ドル減少する 。

この規模を理解するために、著者らはFRBの量的引き締め（QT1）の約4分の1、または量的緩和第2弾（QE2）の約3分の1に相当すると説明している 。

需要減少の結果、米国10年物国債利回りは11～14ベーシスポイント（bp）上昇すると推定される。これは米国連邦政府の年間借入コストを330～420億ドル押し上げる計算だ 。

二つのモデルで裏付けられている ：

• QT1のベンチマークから線形にスケーリングした場合：約11bp
• Jansen, Li, Schmid（2025）の需要システムモデル（長期債で1000億ドルの恒久的需要減少を想定）の場合：10年満期で約14bp

市場への影響

• 自己強化メカニズム：欧州の保険会社が欧州の国債や銀行債に資金を振り向ければ、欧州銀行の資金調達構造が改善し、ドル依存度が低下。これにより、米国債売却への参加をためらう要因が緩和される 。
• 緩やかな移行：欧州のドル建て資産の多くは為替ヘッジされている。このヘッジの一部解消が緩衝材となり、ドル安と利回り上昇は急激ではなく、段階的に進むと予想される 。
• 代替需要：より高い利回りを求める投資家が米国債を購入する動きが出るだろうが、構造的な需要変化そのものを相殺するには至らない 。

ただし「最終手段」である

報告書は、この潜在的な行動について重要な留保を付けている ：

• 著者らはこれを最終手段のレバーとして位置づけており、欧州の戦略的自律性に関する議論に資する材料としている。推奨される最初の措置ではない。
• 変更は地政学的な文脈とは無関係に、健全な金融規制として提示されている。米国の財政指標を踏まえれば、現在の規制上の歪みを是正するものにほかならない 。