イラン戦争が生んだ皮肉：中国国債が世界の「意外な安全資産」になった理由

13カ月にも及ぶ容赦ない売りの後、2026年5月、海外マネーがついに中国のオンショア債券市場へと反転流入した。きっかけは、中国経済の急激な改善ではない。イラン紛争が引き起こした世界的な債券市場の危機こそが、中国国債を、世界で数少ない信頼に足る「安全資産」へと変貌させたのである。

中国人民銀行のデータによると、中国の銀行間債券市場における海外保有高は、5月に**900億元（約133億ドル、1ドル＝約6.77元で計算）**増加し、3兆2100億元に達した。これは2025年4月以来、初めての純増となる 。購入の大半は中国国債に集中しており、海外勢のポジションは前月比610億元増と、2023年12月以来最大の月間流入額を記録した 。

反転前夜、1800億ドル規模の資金逃避

5月の反転劇は、前代未聞の資本逃避の後に起きた。2025年初頭から2026年3月まで、海外投資家は11カ月連続で人民元建て債券の売り越しを続けていた。これは、中央銀行が2020年4月に同データの公表を開始して以来、最長の記録である 。

この約13カ月の間に、銀行間債券市場における海外勢の保有高は約28%縮小し、推計で約1800億ドルもの資金が流出した計算になる 。この売り圧力は、中国のソブリン債を特に直撃した。2025年8月までに、海外機関による中国国債の保有残高は2兆100億元（約2820億ドル）と、2021年1月以来の低水準にまで落ち込んでいた 。

市場の「ブレーカー」役を果たしたイラン紛争

この流れを一変させた最大の触媒は、イラン戦争の勃発と、それが世界の債券市場に与えた壊滅的な影響である 。エネルギー価格の高騰とホルムズ海峡の緊迫化を受け、中央銀行がインフレ抑制のために利上げを迫られるとの見方から、世界中で国債利回りが急騰したのだ。

• 米国債利回りは大幅に上昇し、10年債利回りは2025年2月以来の高水準となる4.63%に達した 。30年債利回りは一時**5.2%**にまで上昇し、2007年以来の領域に踏み込んだ 。
• 英国のギルト債利回りは約70ベーシスポイントも急騰した 。
• 日本や欧州の国債も、容赦ない売り浴びせにあった 。

しかし、これとは全く対照的に、中国の債券市場はほとんど動揺しなかった。10年物中国国債の利回りは、この期間中に約**1.81%**へとむしろ小幅に低下した 。世界の資産運用会社が必死に避難先を探し求めていたまさにその瞬間、この驚異的なデカップリング（相関の断絶）が、中国国債を極めて有効な分散投資先にしたのである。

なぜ中国国債は世界的な暴落から隔絶されたのか

この底堅さは偶然ではない。他国経済を痛めつけたエネルギー起因のインフレサイクルから、中国を隔離する構造的要因から生じていた。

低水準の国内インフレ。 危機に突入した時点での中国の消費者物価指数（CPI）上昇率はわずか1.3%であり、政府目標の2%を大幅に下回っていた 。国内にインフレ圧力がほぼ存在しないため、中国人民銀行はFRBやイングランド銀行と異なり、利上げに迫られることは一切なかった。

エネルギーショックへの耐性。 世界最大級の石油輸入国でありながら、中国には豊富な石炭埋蔵量と、国家管理によるエネルギー価格決定メカニズムが存在する。これにより、商品価格の衝撃を消費者や債券利回りに直接転嫁することなく吸収することが可能だった 。

欧米市場とのほぼゼロの相関。 ロイターの取材に応じた複数の資産運用担当者は、自らが中国国債を購入しているのは利回り（実際にはごくわずか）のためではなく、暴落する欧米債券との間に相関がほとんど見られないことから、元本保全とリスク分散の目的であると明言している 。

「ドル離れ」を並行して進める北京の思惑

市場主導の資金流入を、政策主導の構造的要因が背後から支えていた。2026年2月、中国の規制当局は金融機関に対し、集中リスクと市場のボラティリティを理由に、米国債の保有を抑制するよう指導したのである 。この指令は国家保有分には適用されないものの、より広範な戦略的転換を示唆するものだった。

中国の米国債保有高は、もともと急ピッチで減少していた：

• 2025年11月までに保有高は6826億ドルと、17年ぶりの低水準にまで減少した 。
• さらに2026年3月には6523億ドルと、2008年9月以来の最低水準にまで落ち込んだ 。

このようなドル建て資産からの意図的な分散は、外貨準備のポートフォリオを人民元建ての代替資産、すなわちオンショア債券へと振り向ける構造的なインセンティブを生み出した 。

このトレンドは持続可能か

5月の顕著なデータにもかかわらず、これが持続的な流れとなるのか、それとも再び一過性の「偽りの夜明け」に終わるのか、アナリストの意見は大きく割れている 。

大きな逆風のひとつは、ドル・元キャリートレードの崩壊である。ドルを元にスワップして中国の譲渡性預金（NCD）を購入するという、かつては人気の戦略は、総合利回りが約4%にまで縮小し、2023年初頭以来初めて、対米国短期国債（T-Bill）の利回りプレミアムが消失した 。この構造的妙味が失われたことで、中国の短期債に対する外需を支えていた主たるエンジンの一つが失速したのだ。

また、歴史も我々に慎重さを促す。中国債券への海外資金流入は、過去にも長い売り越し局面を止めながら、その数カ月後には再び流出に転じるということがあった。2025年の年初に一度安定化した後、同年8月と9月に再び保有高が急減したのがその例である 。

最後に、米中戦略的対立、制裁措置のリスク、そして散発的な規制強化などを含む地政学的な懸念は、海外勢の持続的な市場参加を阻む強力な抑止力として残り続けている。

今のところ、5月の反転は、10年に一度の世界的な債券大暴落の中での、強制的なポートフォリオ・リバランスの結果という側面が強い。この資金流入が続くかどうかは、イラン紛争の行方、人民元の為替動向、そして世界的なインフレ圧力がさらに強まった場合に、中国が金利政策の独立性を維持できるかどうかにかかっている。