CZはなぜRWAトークン化への見方を変えたのか

「ブロックチェーンに載せるだけ」に意味はあるのか

Changpeng Zhao（CZ）のRWA（リアルワールドアセット、現実世界の資産）トークン化に対する姿勢の変化は、思想転換というより実用性を見極めた結果とみられる。

2025年初めに焦点となっていたのは、株式や債券など既存の金融資産をブロックチェーン上で表現することで、複雑さに見合う新たな価値が生まれるのかという点だった。

しかし、YZi LabsのEASY Residency第4期Demo Dayがブータンで開催された頃には、トークン化株式の利用が伸び、特に米国外のユーザーが米国株へのアクセスを求めていることが明確になった。CZにとって、少なくとも一部の市場では、トークン化が単なる「既存資産の置き換え」ではなく、販売経路や決済の問題を解決する商品になり得ることが見えてきたと考えられる。Demo DayへのCZの参加は事前に報じられていた。1

これは、トークン化が証券取引所、証券会社、カストディアン（資産保管業者）をすべて不要にするという主張ではない。より限定的には、ブロックチェーンの仕組みが、特定の金融商品をよりアクセスしやすく、移転しやすく、ソフトウエアと連携しやすくする可能性があるという議論だ。

CZの再評価を後押ししたbStocks

最も説得力のある材料は、理念ではなく実際の利用状況だった。

Binanceは2026年6月11日にbStocksを開始し、7月29日には時価総額が5億ドルを超えたと報告した。ローンチから7週間足らずの出来事だった。また、7月のオンチェーン取引高は74億ドルで、その月のトークン化株式の分散型取引所（DEX）取引高の85％を占め、7月29日時点の累計取引高は87億ドルに達したという。4

Token Terminalのデータに基づく別の報道では、bStocksの運用資産残高（AUM）は8月中旬までに5億ドルを超え、保有者数は52万2,000人を上回ったとされる。6 これらの数字だけで、トークン化市場全体が成熟したとは言えない。ただし、「トークン化のためのトークン化」に対する懐疑論を見直させるほどの初期ユーザー獲得があったことは示している。

bStocksの実用性が特に見えやすいのは、米国株への投資を希望する、一定の条件を満たした米国外ユーザーにとってだ。この場合、トークン化の本質は株式そのものを別の資産に変えることではない。株式をどのように配布し、移転し、デジタル金融アプリケーションと接続するかを変えることにある。

トークン化で何が変わるのか

CZが強調した利点は、主に市場インフラに関するものだ。

• 取引時間の拡大： ブロックチェーン市場では、従来の取引所の限られた立会時間に縛られない移転や取引が可能になる場合がある。
• 決済の迅速化： オンチェーン決済は、従来の金融インフラに伴う遅延や照合作業の一部を減らせる可能性がある。
• 少額化： デジタル上の持分を小さく分割することで、一部の資産にアクセスするための最低投資額を下げられる。
• グローバルな配布： トークンはデジタルネットワークを通じて届けられる。ただし、実際の利用可否は証券法、本人確認、各地域の規制に左右される。
• プログラム可能性： 法的・技術的な設計次第では、トークンを担保として使ったり、分散型金融（DeFi）のアプリケーションに組み込んだりできる。

これらはあくまでインフラ上の潜在的な利点であり、投資家にとっての利益が自動的に保証されるわけではない。証券監督者国際機構（IOSCO）は、アトミック決済、配当や利息の迅速な分配、資産を探す際の摩擦の軽減などを可能性として挙げる一方、分散型台帳技術（DLT）を使う市場のアクセス性や流動性への懸念も指摘している。56

bStocksは何に裏付けられているのか

提供された報道では、bStocksは株価に連動するだけの合成商品ではなく、規制を受けるカストディアンが保管する株式を表すカストディ型の商品として説明されている。この違いは重要だ。

米証券取引委員会（SEC）は2026年1月の声明で、第三者によるトークン化証券を、実際の資産を保管する「カストディ型」と、価格連動を目的とする「合成型」に分けて説明している。発行者または代理人が証券保有者のマスター記録をブロックチェーン上で管理する場合、ブロックチェーンが証券所有の記録として機能し得るという整理だ。18

ただし、トークンの名称だけで、保有者が法的に何を所有しているかが決まるわけではない。重要なのは、裏付けとなる株式が約束どおり保管・分別管理されているか、保有者に強制可能な権利があるか、配当、議決権、株式分割、償還、その他のコーポレートアクションがどのように処理されるかである。

2026年8月、RWA市場はどの規模だったのか

市場規模は、データ提供会社の定義と集計方法によって変わる。

RWA.xyzのデータを使った報道では、2026年8月28日時点で、ステーブルコインを除くオンチェーンの分散型RWAは約383億5,000万ドルだった。41 一方、Duneを基にした別の推計では、ステーブルコインを除くRWAは8月時点で約315億ドルとされている。37 両者は集計方法や含める資産の範囲が異なるため、合算したり、同じ数字として扱ったりすることはできない。

RWA.xyz関連のデータでは、RWAの保有者数は8月下旬に約300万人に近づいていたと報じられている。41 ただし、同じ基準で比較できる8月28日時点の正確なウォレット増加率については、提供された情報だけでは確定できない。

トークン化株式は、成長が速い分野の一つだった。RWA.xyzに基づく報道では、オンチェーンで分散されたトークン化株式の価値は約25億4,000万ドル、30日間の移転額は295億ドルを超え、増加率は415％超に達した。36 ただし、移転額は時価総額と同じではなく、深く安定した流動性の存在を証明するものでもない。

8月26日時点のRWA.xyzのネットワークデータでは、ステーブルコインを除く分散型RWAの価値は、Ethereumが約174億7,000万ドル、BNB Chainが約57億9,000万ドル、Solanaが約40億4,000万ドルだった。46

ステーブルコインは非ステーブルコインのRWAとは別に集計される。8月20日時点のスナップショットでは、ステーブルコインの総額は約2,980億4,000万ドルと報告されている。47

トークン化された米国債ファンドについて、提供された情報から2026年8月28日時点の市場全体の確定的な合計額を導くことはできない。ただし、カテゴリー自体が大きくなっていたことは確認できる。RWA.xyzのTreasuryダッシュボードでは、8月27日時点でCircleのプラットフォームが約29億ドル、Ondoが約27億ドルと表示され、ほかにも複数の発行者や商品が掲載されていた。45

また、Ondo Financeで利用できる株式・ETFの正確な総数についても、提供された資料だけでは確定的な数字として扱うべきではない。440以上という数字を示す報道はあるものの、全商品の対象範囲や集計基準が明確ではないためだ。41

成長の裏側にある4つの課題

1. トークン化しても証券規制から逃れられない

トークン化は規制上の抜け道ではない。SECの2026年1月の声明は、証券のマスター保有者記録を暗号資産ネットワーク上に移しても、変わるのは記録管理の技術であり、証券の法的性質ではないと説明している。18

したがって、登録、開示、カストディ、名義書換代理人、取引所・代替取引システム（ATS）、本人確認（KYC）、マネーロンダリング対策（AML）、投資家保護などの義務が引き続き適用される可能性がある。

2. カストディと法的所有権が核心になる

市場が拡大するには、裏付け資産を誰が保管しているのか、誰がトークンを発行・償還できるのか、発行者やカストディアン、サービス提供者が破綻した場合にどうなるのかを明確にする必要がある。

ブロックチェーン上で素早く移転できても、原資産に対する保有者の法的請求権が不明確なら、技術的なスピードだけでは十分ではない。

3. 取引量は流動性と同義ではない

トークン化市場では、移転額が大きく見えても、実際には少数の取引所、マーケットメーカー、流動性プールに依存している可能性がある。チェーン間の分断、オラクル障害、スマートコントラクトの脆弱性、原資産市場との価格乖離も無視できないリスクだ。

4. 「グローバルアクセス」には条件が付く

米国外からの米国株需要は有力なユースケースだが、クロスボーダーでの販売は最も難しいコンプライアンス問題も生む。対象者の資格、地域制限、税務、証券規制、為替・資本規制によって、誰が購入・保有・移転できるかが制限される。

SECの動きが明確にする可能性

2025年12月、SECのTrading and Markets部門は、全額払込済みおよび超過証拠金のデジタル資産証券について、顧客保護規則における証券会社の「占有」要件がどのように適用されるかを取り上げた。これは、証券会社がデジタル資産証券をカストディする際の実務に関係する論点だ。19

さらに2026年1月、SECのCorporation Finance、Investment Management、Trading and Marketsの各部門のスタッフは、トークン化証券に対する米国連邦証券法の扱いを共同声明で説明した。18

今後求められるのは、規制の大枠だけでなく、実務面での明確化だ。証券会社、名義書換代理人、カストディアン、ATS、その他の市場インフラが、オンチェーンでの発行や二次取引をどのように法令順守の形で支えられるのかが焦点になる。SECの暗号資産政策関連資料でも、適法なオンチェーン市場における規制上の扱いやインフラについて、検討が続いていることが示されている。17

なぜCZはRWA、永久先物DEX、AIエージェントを並べたのか

CZは、RWA、永久先物を扱う分散型取引所（perpetual DEX）、AIエージェントを、異なる形で新たな暗号資産需要を生む分野として捉えている。

RWAは金融市場へのアクセスやオンチェーン担保をもたらす。永久先物DEXは、分散型デリバティブ市場の流動性を狙う。AIエージェントは、ブロックチェーン上のサービスを自律的に利用するユーザーになる可能性がある。

この位置付けからも、CZがトークン化を支持しながら、それを暗号資産業界で唯一の本命とは見なしていない理由が分かる。トークン化株式を中心に意味のある利用実績は生まれているが、長期的な成否は、法的に強制可能な所有権、規制に適合した販売、信頼できるカストディ、持続的な流動性、そして既存資産を新しい台帳に写す以上の用途にかかっている。

つまり、CZの再評価は「伝統金融がすぐに消える」という宣言ではない。トークン化が、条件の合う市場では実際の流通・決済問題を解決し始めたという、より現実的な判断なのである。