Amundi punta sui Treasury a due anni come copertura contro il rischio recessione da petrolio

Amundi starebbe aumentando l’esposizione ai Treasury statunitensi a breve scadenza, in particolare ai titoli a due anni, per proteggersi dal rischio che uno shock petrolifero prolungato indebolisca la crescita. Non è però una scommessa rialzista indiscriminata su tutto il debito pubblico USA: nella propria view di settembre, il gruppo manteneva una posizione vicina alla neutralità sulla duration americana, preferiva il segmento a cinque anni e conservava una propensione all’irripidimento della curva dei rendimenti. 119

La logica: una copertura contro la recessione nei Treasury a due anni

Il ragionamento alla base della posizione è lineare. All’inizio, l’aumento del petrolio tende a far salire le aspettative d’inflazione e i rendimenti obbligazionari. Ma se i costi energetici restano elevati abbastanza a lungo, possono comprimere il potere d’acquisto delle famiglie e i margini delle imprese più esposte all’energia. Un rallentamento marcato potrebbe quindi indurre i mercati a prezzare tagli dei tassi da parte della Federal Reserve.

I rendimenti dei Treasury a due anni sono particolarmente sensibili alle variazioni delle attese sul percorso dei tassi Fed. Se gli investitori iniziano a scontare tassi ufficiali più bassi, il rendimento di questi titoli può scendere e il loro prezzo salire. Per questo rappresentano una copertura relativamente diretta contro un deterioramento della crescita provocato da uno shock energetico. 1130

Perché la copertura può soffrire prima di funzionare

La reazione immediata del mercato al balzo del petrolio di inizio settembre è stata l’opposto di ciò che favorirebbe questa strategia. Il Brent ha superato i 108 dollari al barile nel corso della settimana, per poi raggiungere un massimo di quattro mesi vicino ai 110 dollari, riaccendendo i timori che l’inflazione energetica costringa le banche centrali a mantenere una politica monetaria più restrittiva. 18

Il timore inflazionistico ha alimentato una vendita generalizzata di obbligazioni a livello globale. Bloomberg ha riferito che il rendimento dei Treasury a due anni è salito più di quanto non facesse dal tumulto di mercato dell’aprile 2025, mentre il rendimento del decennale USA si è avvicinato al 5%. 31

In sostanza, la posizione richiede che il mercato passi dall’interpretare lo scenario come uno shock inflazionistico al leggerlo come uno shock di crescita. I tempi sono incerti: un rialzo breve del petrolio potrebbe mantenere alte le paure sull’inflazione senza danneggiare l’economia al punto da rendere imminenti i tagli dei tassi.

Come si inserisce nella strategia obbligazionaria di Amundi

Nell’outlook di settembre, associato al Group CIO Vincent Mortier e al responsabile del reddito fisso Amaury d’Orsay, Amundi indicava una posizione vicina alla neutralità sulla duration USA. La casa preferiva il segmento a cinque anni e prevedeva un irripidimento della curva, ritenendo che la pressione sui rendimenti delle scadenze più lunghe potesse persistere. 9

Anche l’outlook di luglio citava dati occupazionali resilienti, inflazione persistente e una Fed più restrittiva per giustificare una posizione quasi neutrale sulla duration USA, pur ravvisando valore nelle scadenze a cinque anni. 20

In questo contesto, l’acquisto segnalato di Treasury biennali appare meno come un’inversione verso una forte posizione lunga sulla duration e più come una copertura mirata del rischio ribassista. Amundi può cercare protezione da un brusco peggioramento della crescita restando prudente sulla parte lunga della curva, dove continuano a pesare preoccupazioni fiscali, aspettative d’inflazione e premio a termine.

Il petrolio crea un difficile compromesso per la politica monetaria

Amundi ha avvertito che le tensioni in Medio Oriente e i movimenti del petrolio possono rendere meno lineare il percorso di disinflazione. Le sue analisi stimano che un petrolio stabilmente intorno ai 100 dollari al barile potrebbe aumentare l’inflazione globale media di oltre 0,5 punti percentuali, mentre ogni ulteriore rincaro di 10 dollari potrebbe sottrarre circa 0,1-0,2 punti percentuali alla crescita mondiale. 1822

I due effetti spingono la politica monetaria in direzioni opposte:

• Canale dell’inflazione: energia più cara può far salire l’inflazione complessiva e indurre gli investitori ad aspettarsi tassi elevati più a lungo, o persino ulteriori rialzi; i rendimenti nominali salgono.
• Canale della crescita: bollette e carburante più costosi per le famiglie, insieme a margini aziendali più deboli, possono frenare consumi, assunzioni e investimenti, rafforzando in prospettiva l’argomento per tagliare i tassi.

A decidere quale canale prevarrà saranno durata e ampiezza dello shock. Un picco circoscritto dei prezzi mantiene più probabilmente l’attenzione sull’inflazione; una fase lunga di energia costosa accresce invece il rischio di recessione.

Le attese sulla Fed rendono la posizione una copertura contrarian

Alla vigilia della riunione del 15-16 settembre, le attese sui tassi non indicavano un allentamento imminente. I verbali della riunione Fed di luglio riportavano che le quotazioni di mercato incorporavano pienamente un rialzo di 25 punti base entro la riunione di settembre a orizzonti più lunghi, anche se la previsione mediana degli intervistati nel Desk survey della Fed di New York era di tassi invariati nel 2026 e nel 2027. 30

Un sondaggio Reuters condotto dal 4 al 9 settembre rilevava che 65 economisti su 93 prevedevano che la Fed mantenesse l’intervallo obiettivo al 3,50%-3,75% nella riunione di settembre e fino alla fine dell’anno; i restanti si attendevano un rialzo di un quarto di punto. 32

Affinché la posizione sui titoli a due anni funzioni come copertura recessiva, lo scenario dovrebbe cambiare in modo significativo: la crescita dovrebbe indebolirsi abbastanza da indurre la Fed a giudicare il rallentamento della domanda e condizioni finanziarie più rigide come rischi maggiori rispetto a una nuova fiammata dell’inflazione.

Cosa determinerà il successo della strategia

1. Per quanto tempo il petrolio resterà caro

Prezzi stabilmente vicini o superiori a 100 dollari rafforzerebbero l’impatto negativo su redditi reali e attività delle imprese. Un rapido rientro dei prezzi ridurrebbe invece lo scenario recessivo, lasciando però in eredità lo shock inflazionistico iniziale. 22

2. La funzione di reazione della Fed

Se i responsabili monetari privilegeranno il ritorno dell’inflazione verso l’obiettivo, potrebbero mantenere i tassi alti — o alzarli — anche con una crescita in rallentamento: uno scenario sfavorevole per i Treasury biennali. Se invece la Fed concluderà che il rischio principale è la debolezza della domanda, le aspettative di taglio potrebbero spingere in basso i rendimenti a due anni. 3032

3. La diffusione dell’inflazione energetica

Uno shock limitato ai prezzi dell’energia è più facile da ignorare per una banca centrale rispetto a uno che si trasmette alle aspettative d’inflazione e a pressioni sui prezzi più persistenti. Amundi ha sottolineato che le dinamiche petrolifere possono rendere la disinflazione più volatile e meno prevedibile. 18

4. La pressione sulla parte lunga dei Treasury

Anche se i rendimenti a breve dovessero scendere in seguito, quelli sulle scadenze più lunghe potrebbero restare elevati se gli investitori richiedessero una maggiore compensazione per rischio fiscale, offerta di titoli o inflazione. È una distinzione che aiuta a spiegare la combinazione tra protezione mirata sul breve, preferenza per il tratto a cinque anni e previsione di irripidimento della curva. 9

Perché gli investitori osservano Amundi

Amundi gestisce circa 2.580 miliardi di euro di attivi; per questo l’acquisto segnalato di Treasury è rilevante come indicatore di come un grande investitore obbligazionario stia bilanciando il rischio inflazione con quello di recessione. 11 Le sue dimensioni, tuttavia, non bastano da sole a determinare i prezzi dei Treasury. A definire l’esito conteranno l’evoluzione del petrolio, i dati sull’inflazione, l’offerta di debito del Tesoro USA, la domanda globale di attività rifugio e soprattutto le decisioni della Fed.

Il punto centrale è che i Treasury a due anni non sono una scommessa sul fatto che lo shock petrolifero sia innocuo. Sono una scommessa sul fatto che il danno finale alla crescita possa diventare abbastanza grande da superare l’impulso inflazionistico iniziale.