Perché le stablecoin in dollari possono rafforzare la dollarizzazione nei mercati emergenti

Le stablecoin in dollari promettono trasferimenti più rapidi, costi inferiori e maggiore concorrenza nei pagamenti. Ma gli stessi canali digitali potrebbero rendere molto più semplice per famiglie e imprese dei mercati emergenti abbandonare la valuta nazionale in favore di “dollari digitali”.

È questo il punto centrale dell’avvertimento di Dan Katz, primo vicedirettore generale del Fondo monetario internazionale (FMI). Il rischio è particolarmente elevato nei Paesi dove la politica monetaria gode di scarsa credibilità, l’accesso alla valuta estera è limitato e la popolazione utilizza già ampiamente il dollaro. 8

L’avvertimento principale di Katz

Secondo i dati citati da Katz, quasi il 99% delle stablecoin è denominato in dollari. Questa concentrazione crea un forte effetto rete: gli utenti possono detenere un asset digitale progettato per mantenere il valore ancorato al dollaro e trasferirlo attraverso confini, blockchain e servizi digitali diversi. 18

Nelle economie con istituzioni fragili o scarsa fiducia nella moneta nazionale, un accesso più semplice ai token in dollari potrebbe accelerare la sostituzione valutaria. Se una quota crescente di risparmi e transazioni si sposta verso strumenti denominati in valuta estera, la politica monetaria nazionale potrebbe perdere parte della propria presa sull’economia.

Il FMI non sostiene che ogni transazione in stablecoin sia destabilizzante. Il timore è che un accesso diffuso ai dollari digitali possa amplificare vulnerabilità già presenti. 8

Anche una stablecoin in valuta locale può avere effetti inattesi

L’emissione di una stablecoin garantita dalla valuta nazionale potrebbe sembrare una soluzione per difendere la sovranità monetaria. Ma, secondo l’avvertimento di Katz, il risultato dipende dal modo in cui i diversi token interagiscono.

Se le stablecoin in valuta locale e quelle denominate in dollari utilizzano la stessa infrastruttura blockchain, gli utenti potrebbero passare dall’una all’altra tramite exchange decentralizzati, pool di liquidità o mercati peer-to-peer. In questo modo si ridurrebbe l’attrito nella conversione della moneta nazionale in un token legato al dollaro e, in alcune circostanze, aumenterebbe proprio la domanda di stablecoin in valuta estera. 24

Per i decisori pubblici, quindi, la domanda non è soltanto quale valuta sostenga un token. Conta anche quanto sia facile entrare nel sistema, scambiare gli asset e convertirli nuovamente in denaro attraverso canali regolamentati o non regolamentati.

Il rischio nelle crisi: deflussi di capitale più rapidi

Le operazioni tradizionali in valuta estera passano spesso attraverso banche, intermediari autorizzati e altri soggetti sottoposti a vigilanza. Le stablecoin possono aggiungere nuovi percorsi digitali tra utenti, piattaforme e giurisdizioni diverse.

Katz e il FMI hanno avvertito che questi canali potrebbero rendere meno efficaci le misure di gestione dei flussi di capitale e i controlli valutari. 8

In una fase di stress finanziario, la minore frizione potrebbe consentire al capitale di uscire più rapidamente, aumentando la pressione sul tasso di cambio. Una forte svalutazione potrebbe a sua volta aggravare le difficoltà di bilancio di debitori esposti in valuta estera e alimentare l’instabilità finanziaria.

Si tratta di possibili meccanismi di trasmissione, non dell’affermazione che le stablecoin provocheranno automaticamente una crisi. 8

Un mercato grande, ma con un uso nei pagamenti ancora limitato

L’adozione delle stablecoin è cresciuta rapidamente. La capitalizzazione di mercato è quasi triplicata tra il 2021 e il 2025, raggiungendo circa 300 miliardi di dollari, anche se nel periodo successivo è rimasta sostanzialmente stabile. 9

I dati sui volumi delle transazioni vanno però letti con cautela. Le stime indicano un volume complessivo di circa 35.000 miliardi di dollari nel 2025, mentre le stime della BRI citate dal FMI attribuiscono ai flussi legati a pagamenti effettivi circa 390 miliardi di dollari. Il dato è ridotto se confrontato con un mercato globale dei pagamenti transfrontalieri stimato in circa 1.000.000 di miliardi di dollari all’anno. 825

La differenza dipende in larga misura dall’attività interna all’ecosistema delle criptovalute: trading, gestione della liquidità, trasferimenti tra piattaforme e arbitraggio, più che acquisti ordinari, rimesse o pagamenti ai fornitori. 924

Questo ridimensiona l’idea che le stablecoin siano già un sostituto immediato del sistema globale dei pagamenti. Non elimina però il problema di policy: distribuzione, interoperabilità e accesso alla valuta estera potrebbero crescere più rapidamente delle infrastrutture domestiche e della vigilanza, soprattutto durante una crisi. Si tratta di un’inferenza basata sulle stime dei flussi e sul quadro dei rischi delineato dal FMI. 825

L’espansione oltre confine rende necessaria una regolamentazione internazionale

Un esempio è Global Dollar, o USDG, la stablecoin in dollari di Paxos, lanciata per i consumatori dell’Unione europea nel quadro del regolamento europeo sui mercati delle cripto-attività, noto come MiCA, e resa disponibile attraverso piattaforme tra cui Kraken e Gate. 30

Il caso mostra come una rete privata regolamentata di token in dollari possa estendersi oltre i confini nazionali. Emittente, riserve, blockchain, exchange, wallet e utenti possono trovarsi in Paesi diversi. Se le autorità si concentrano soltanto sul soggetto che crea il token, restano possibili vuoti di vigilanza. 830

Che cosa dovrebbero fare i governi

Rafforzare prima di tutto la valuta nazionale

La difesa più solida contro una dollarizzazione indesiderata non è la semplice creazione di un token concorrente. Servono una politica monetaria credibile, finanze pubbliche sostenibili, istituzioni affidabili e la convinzione che la valuta locale manterrà la propria utilità.

L’analisi del FMI indica che l’impatto delle stablecoin varia in base al quadro macroeconomico di ciascun Paese, al livello già esistente di sostituzione valutaria, alla struttura dei mercati finanziari e alla disponibilità di alternative in valuta locale. 18

Rendere competitivi i pagamenti domestici

Sistemi di pagamento nazionali veloci, economici e interoperabili possono ridurre le ragioni pratiche per cui famiglie e imprese ricorrono a un token in valuta estera.

La priorità dovrebbe essere offrire opzioni affidabili per rimesse, commercio e trasferimenti transfrontalieri, senza pensare che una sola tecnologia — una stablecoin, una valuta digitale della banca centrale o un’altra forma di moneta digitale — possa risolvere ogni problema dei pagamenti.

Le valute digitali di banca centrale possono essere valutate quando colmano una reale lacuna di interesse pubblico, non come risposta automatica alla crescita delle stablecoin.

Regolare l’intera catena dell’attività

Le regole non dovrebbero riguardare soltanto l’etichetta dell’emittente o la valuta dichiarata dal token. Tra gli aspetti cruciali figurano qualità e segregazione delle riserve, diritti di rimborso, governance, resilienza operativa, tutela dei consumatori, obblighi antiriciclaggio e contro il finanziamento del terrorismo, gestione dei dati e collegamenti con banche e sistemi di pagamento. 8

La vigilanza dovrebbe inoltre raggiungere exchange, wallet, punti di conversione on-chain e canali di entrata e uscita dal sistema. È in questi passaggi che gli utenti convertono la valuta locale in valuta estera — o viceversa — e dove gli obblighi di identificazione, rendicontazione e controllo dei capitali rischiano altrimenti di essere aggirati. 35

Coordinarsi oltre i confini nazionali

Le regole di un singolo Paese lasciano inevitabilmente delle lacune quando emittente, riserve, infrastruttura blockchain, piattaforma di scambio e utenti sono distribuiti in più giurisdizioni.

Per le stablecoin ampiamente utilizzate servono quindi standard comuni, condivisione delle informazioni e vigilanza coordinata. 830

Evitare soluzioni uguali per tutti

I Paesi con valute credibili e sistemi di pagamento efficienti potrebbero ottenere soprattutto i benefici delle stablecoin: più concorrenza e costi inferiori. Al contrario, le economie con scarsa credibilità delle politiche pubbliche, accesso limitato ai dollari o dollarizzazione già diffusa sono più esposte ai rischi per la sovranità monetaria e la stabilità finanziaria. 17

La vera prova non è la novità, ma l’utilità

Le stablecoin potrebbero trovarsi a competere con pagamenti bancari più rapidi, depositi tokenizzati e altre forme di moneta digitale. Il loro ruolo nel lungo periodo dipenderà dalla capacità di offrire vantaggi che gli intermediari tradizionali non riescono a garantire, mantenendo al tempo stesso fiducia, protezione giuridica e interoperabilità.

È possibile, inoltre, che nelle transazioni di massa le stablecoin vengano un giorno superate da istituzioni finanziarie tradizionali capaci di offrire moneta digitale altrettanto rapida, economica e interoperabile, ma con tutele più familiari per gli utenti.

Il messaggio di Katz non è quindi un appello a un divieto generalizzato, bensì un invito a non scambiare la tecnologia per una soluzione automatica. Fondamenta macroeconomiche solide, sistemi di pagamento domestici efficienti, regole basate sulle attività e cooperazione internazionale possono aiutare i Paesi a sfruttare i vantaggi delle stablecoin senza trasformare l’accesso digitale alla valuta estera in un canale incontrollato di dollarizzazione.