Euronext-Deutsche Börse: Boujnah riapre alla fusione, ma non ci sono trattative

Le parole di Stéphane Boujnah hanno riportato al centro un’ipotesi discussa da anni: un avvicinamento fra Euronext e Deutsche Börse. Ma il punto essenziale, per ora, è altrettanto netto: non c’è alcuna trattativa in corso. 15

L’amministratore delegato di Euronext ha spiegato che una combinazione delle rispettive attività di Borsa avrebbe una logica industriale e potrebbe dar vita a un’infrastruttura di mercato paneuropea con una scala globale. Non ha escluso una fusione completa dei due gruppi, pur riconoscendo che incontrerebbe importanti ostacoli regolatori. 15

Che cosa ha proposto Boujnah — e che cosa no

Boujnah non ha annunciato un’operazione né un negoziato. Il suo ragionamento è concentrato soprattutto sull’aggregazione delle attività borsistiche, una formula potenzialmente distinta da una fusione integrale che includa ogni ramo del business dei due gruppi.

La distinzione conta: un’operazione circoscritta ad alcune attività potrebbe essere più semplice da strutturare rispetto a una fusione completa che coinvolga negoziazione, compensazione — il clearing, cioè il processo che garantisce il regolamento delle operazioni — e altre infrastrutture di mercato.

L’argomento industriale è la scala. Un gruppo più grande potrebbe concentrare più liquidità e offrire all’Europa una piattaforma di mercato più solida in una fase in cui le istituzioni Ue puntano a rendere i mercati dei capitali meno frammentati e più competitivi. 122

Per gli investitori, dunque, il messaggio è semplice: si tratta di una possibilità strategica tornata visibile, non di un accordo imminente. 15

Rispetto a maggio, un tono più aperto ma nessun passo concreto

L’idea non nasce oggi. In un’audizione parlamentare italiana del 21 maggio, Boujnah aveva già detto che una fusione con Deutsche Börse «avrebbe senso», aggiungendo però di non aspettarsela nel breve periodo. Aveva anche ricordato che Euronext aveva già tentato tre volte la strada dell’aggregazione. 2

Le dichiarazioni di settembre sono più aperte nella formulazione: Boujnah ha indicato esplicitamente l’unione delle attività di Borsa come un’operazione sensata e non ha escluso una fusione completa. Il vincolo fondamentale, tuttavia, non è cambiato: tra i due gruppi non sono in corso colloqui. 12

La reazione in Borsa

Il mercato ha letto le dichiarazioni come il ritorno di un’opzione industriale di lungo periodo. Il 14 settembre le azioni Euronext e Deutsche Börse sono salite entrambe di circa il 2%, secondo Reuters. 1

Nelle rilevazioni di metà seduta, Euronext guadagnava il 2,2%, a 161,70 euro, mentre Deutsche Börse avanzava del 3,3%, a 285,30 euro. 21

Le informazioni disponibili non consentono invece di quantificare una reazione uniforme per tutti gli altri operatori di Borsa quotati: il movimento più chiaro ha riguardato le due società direttamente coinvolte.

Perché un polo unico potrebbe avere senso

Un’eventuale aggregazione si inserirebbe nel dibattito sul ritardo dei mercati europei rispetto a quelli statunitensi. La Commissione europea stima che la capitalizzazione dei mercati azionari dell’Ue valga il 73% del Pil, contro il 270% negli Stati Uniti, e definisce i mercati europei ancora sottosviluppati e frammentati. 35

In questo quadro, una combinazione tra i due operatori potrebbe offrire:

• Più scala e liquidità, collegando più efficacemente investitori ed emittenti nei diversi mercati;
• infrastrutture europee più integrate, in linea con l’obiettivo Ue di avvicinare negoziazione e post-negoziazione su base transfrontaliera; 2936
• possibili efficienze operative, grazie alla riduzione di duplicazioni tecnologiche e organizzative nelle attività sovrapposte.

Si tratta però di potenziali vantaggi strategici, non di benefici annunciati da un’operazione concreta. Un eventuale accordo dovrebbe dimostrare che le efficienze compensano gli effetti sulla concorrenza e sull’accesso ai mercati.

Il vero banco di prova: antitrust e regolazione

Lo stesso Boujnah ha ammesso che una fusione completa dovrebbe superare ostacoli regolatori significativi. 5

Le autorità della concorrenza esaminerebbero con attenzione le sovrapposizioni nella gestione dei mercati e nei servizi collegati. Il precedente del progetto di fusione tra Deutsche Börse e London Stock Exchange mostra i nodi che possono finire sotto esame: concorrenza nel clearing, nei derivati e nelle licenze di indici. 26

Un’operazione Euronext-Deutsche Börse si collocherebbe inoltre dentro un più ampio programma Ue di riforma delle infrastrutture di negoziazione e post-negoziazione. La Commissione vuole rimuovere gli ostacoli alle attività transfrontaliere, ma Bce e istituzioni europee segnalano ancora frammentazione della vigilanza, differenze fiscali e divergenze nelle infrastrutture di mercato. 2934

Perciò non basterebbe l’intesa fra due aziende. Autorità europee e nazionali dovrebbero valutare concorrenza, resilienza e governance di infrastrutture considerate essenziali per il sistema finanziario. Eventuali rimedi o vincoli strutturali potrebbero modificare, o anche ridurre, la convenienza economica dell’operazione.

L’uscita di Boujnah nel 2027 aggiunge un’incognita

Boujnah ha annunciato che completerà il suo terzo mandato all’assemblea generale di maggio 2027; il consiglio di sorveglianza sta gestendo la successione. 48

Giorgio Modica, direttore finanziario di Euronext, è indicato come uno dei possibili candidati interni, ma il successore non è stato scelto. 4549

La questione della leadership è rilevante perché una complessa aggregazione transfrontaliera richiederebbe sostegno continuativo da parte del prossimo management di Euronext, di Deutsche Börse, dei rispettivi consigli di amministrazione, degli azionisti e delle autorità. Il nuovo vertice potrebbe mantenere la linea favorevole al consolidamento, modificarla oppure privilegiare l’attuale piano strategico del gruppo.

Un’ipotesi aziendale dentro il progetto europeo dei mercati dei capitali

Le nuove speculazioni si inseriscono nell’agenda dell’Unione del risparmio e degli investimenti dell’Ue, avviata nel 2025 per rendere più profondi, integrati e robusti i mercati dei capitali europei, migliorare la liquidità e ridurre la frammentazione tra Stati membri. 36

Tuttavia, una fusione societaria non basterebbe da sola a creare un vero mercato unico dei capitali. La Bce individua ostacoli persistenti nella frammentazione della supervisione, nelle disparità fiscali e nelle differenze fra infrastrutture di mercato. 34

Un gruppo di Borsa più grande potrebbe contribuire a dare scala all’Europa, ma l’obiettivo di competere meglio con gli Stati Uniti dipende anche dalle riforme normative e strutturali. Per ora, Boujnah ha reso più concreta nel dibattito un’opzione di lungo periodo; il mercato l’ha premiata, ma non esistono negoziati resi pubblici e il percorso regolatorio sarebbe particolarmente impegnativo. 15