Nove società quotate hanno venduto tutti i Bitcoin: il modello della tesoreria digitale è al collasso

Strategy (MSTR) rompe il dogma del 'mai vendere'

Strategy, il più grande detentore societario di Bitcoin con 843.775 BTC (all'inizio di luglio 2026), ha infranto il suo impegno di lunga data di non vendere mai Bitcoin in due distinte operazioni :

• Prima vendita (26-31 maggio 2026): Ha venduto 32 BTC per circa 2,5 milioni di dollari a circa 77.135 dollari per moneta per finanziare le distribuzioni sulle sue azioni privilegiate perpetue STRC .
• Vendita importante (29 giugno – 5 luglio 2026): Ha venduto 3.588 BTC per circa 216 milioni di dollari a un prezzo medio di circa 60.200 dollari per BTC, riducendo le sue partecipazioni da circa 847.363 a 843.775 BTC . I proventi sono stati utilizzati per pagare i dividendi sui titoli privilegiati (STRC)—che hanno un rendimento annuo del 12% su 10 miliardi di dollari di valore nominale—e per reintegrare le sue riserve in dollari .
• Strategy ha anche registrato una perdita di 8,32 miliardi di dollari sugli asset digitali per il secondo trimestre del 2026 .

Altre società che vendono o riducono le posizioni

• Empery Digital ha venduto il 48% delle sue partecipazioni (1.400 BTC per 87,1 milioni di dollari) per ripagare i debiti .
• MARA Holdings ha venduto 15.133 BTC per estinguere 957 milioni di dollari in obbligazioni convertibili a cedola zero; ora detiene 38.689 BTC .
• Riot Platforms e numerose società più piccole stanno riducendo le partecipazioni o passando a una gestione attiva della tesoreria sotto la pressione della volatilità delle criptovalute, degli obblighi debitori e delle esigenze di liquidità .

Meccanismi strutturali che impongono le vendite

Tre strumenti di debito e capitale obbligano le vendite di Bitcoin secondo scadenze fisse, indipendentemente dalla convinzione del management sul valore a lungo termine del Bitcoin:

1. Obbligazioni convertibili con scadenze fisse: Società come Strategy hanno emesso miliardi di dollari in obbligazioni convertibili senior con scadenze 2027-2029. Queste comportano il rimborso obbligatorio del capitale alla scadenza o possono essere esercitate dagli obbligazionisti. Se il titolo azionario quota sotto il prezzo di conversione, la società deve rimborsare in contanti—non in azioni—forzando la liquidazione di Bitcoin .
2. Azioni privilegiate (perpetue o con finestre di rimborso): Le azioni privilegiate STRC di Strategy hanno un rendimento annuo da dividendi del 12% su un valore nominale di 10 miliardi di dollari, richiedendo circa 1,2 miliardi di dollari in pagamenti annuali di dividendi in contanti. Con un flusso di cassa operativo insufficiente, la società è costretta a vendere Bitcoin per onorare quei dividendi .
3. Linee di credito e accordi di pegno: Diverse società con tesorerie in Bitcoin hanno impegnato BTC come garanzia per prestiti. Quando il prezzo del Bitcoin è sceso, le richieste di margine o di integrazione delle garanzie hanno forzato vendite involontarie. Le finestre di rimborso fisse su queste linee di credito creano vendite guidate dalle scadenze, indipendentemente dalle condizioni di mercato .

Le tre condizioni da cui dipendeva il modello DAT—e perché sono crollate tutte

Il modello Digital Asset Treasury (DAT) si basava su un circolo virtuoso che richiedeva la compresenza di tre condizioni :

1. Prezzo del Bitcoin in rialzo — Prezzi BTC più alti aumentavano il valore in dollari della tesoreria, permettendo alle società di indebitarsi di più e a condizioni migliori.
2. Azioni scambiate sopra il valore patrimoniale netto (NAV) — Un premio rispetto al NAV consentiva alle società di emettere azioni o obbligazioni convertibili a prezzi favorevoli, diluendo meno il capitale mentre raccoglievano fondi per acquistare più Bitcoin.
3. Mercati dei capitali aperti per nuove emissioni — L'accesso continuo ai mercati del debito e del capitale permetteva alle società di rifinanziare le obbligazioni in scadenza con nuove emissioni anziché vendere Bitcoin.

A luglio 2026, tutte e tre le condizioni erano venute meno . Il Bitcoin aveva raggiunto un massimo storico di circa 126.000 dollari nell'ottobre 2025 . Alla fine di luglio 2026, il Bitcoin era sceso di circa il 50% nella fascia 62.000-65.000 dollari . Il calo del 50% ha circa dimezzato il valore in dollari delle tesorerie aziendali. La maggior parte dei principali operatori di tesoreria in Bitcoin scambia ora al di sotto del valore delle monete che detengono (un premio NAV negativo), rendendo l'emissione di azioni proibitivamente diluitiva . E con le azioni sotto il NAV, il Bitcoin in un mercato ribassista e le condizioni creditizie in inasprimento, i mercati dei capitali si sono in gran parte chiusi per nuove offerte di azioni sul mercato o emissioni di debito convertibile da parte di queste società .

Il rapporto di metà anno di 21Shares avvertiva che "il modello della società con tesoreria in Bitcoin si sta incrinando" a causa di questo ribasso, e la maggior parte dei grandi operatori è ora costretta a vendere piuttosto che ad accumulare . Delle 18 più grandi società con tesorerie in asset digitali monitorate da 21Shares, 13 scambiavano a sconto rispetto al valore di mercato delle loro partecipazioni in criptovalute .

Proiezione dello scenario peggiore: da 77.100 a 128.500 BTC in vendite programmate

Con concentrazioni di scadenze nel 2027-2028, gli analisti prevedono che le società con tesorerie in Bitcoin dovranno vendere :

• 77.100 BTC (limite inferiore) a 128.500 BTC (limite superiore) nei prossimi due anni.
• Questa vendita è guidata da scadenze fisse su obbligazioni convertibili, finestre di rimborso di azioni privilegiate e scadenze di linee di credito che impongono la liquidazione indipendentemente dal prezzo del Bitcoin in quelle date.
• La sola Strategy rappresenta una quota sproporzionata di questa esposizione, dati i suoi circa 10 miliardi di dollari in obbligazioni su azioni privilegiate e miliardi di dollari in obbligazioni convertibili in scadenza .

Il quadro di Sigel: la metrica chiave da osservare

Secondo Matthew Sigel di VanEck, la metrica più importante per valutare il rischio di vendita forzata in ciascuna società è il Bitcoin netto libero: la quantità di Bitcoin di ogni società che non è gravata da debiti, rivendicazioni privilegiate o accordi di pegno, rispetto alla quantità che ha già un creditore, un obbligo di dividendo o una data di scadenza futura .

In termini pratici, gli investitori dovrebbero calcolare il BTC netto libero di ogni impresa: partecipazioni totali in BTC meno BTC già impegnati come garanzia, BTC implicitamente a copertura dei dividendi delle azioni privilegiate e BTC che devono essere venduti per coprire le imminenti scadenze debitorie. Un valore basso o negativo del BTC netto libero significa che la società non ha altra scelta che vendere in qualsiasi condizione di mercato.

In conclusione

Il modello di tesoreria aziendale in Bitcoin, che per i primi adottanti sembrava un circolo virtuoso, si è rivelato vulnerabile agli stessi meccanismi debitori che affliggono qualsiasi bilancio con leva finanziaria. Con il Bitcoin in calo del 50% rispetto al suo massimo, le azioni scambiate sotto il NAV e i mercati dei capitali chiusi, il ciclo si è invertito. Le società con il rapporto più alto tra obbligazioni debitorie e Bitcoin libero affrontano il maggior rischio di vendita forzata—e quel rischio si materializzerà in date di calendario fisse, non quando le condizioni di mercato sono favorevoli.