Perché James Durance evita le obbligazioni tech finanziate dall’IA

James Durance, gestore di portafoglio di Fidelity International, sta mantenendo una posizione volutamente ridotta nel credito tecnologico mentre i grandi gruppi tech raccolgono debito per finanziare infrastrutture di intelligenza artificiale. Nelle strategie orientate al reddito che supervisiona, per circa 14 miliardi di dollari, l’esposizione al settore tecnologico resta sotto il 2%. Il suo punto è che la crescita stessa del comparto può trasformarsi in un fattore di rischio. 1

Non è una previsione di insolvenze imminenti tra i grandi hyperscaler, cioè i colossi del cloud che gestiscono enormi capacità di calcolo. È soprattutto una valutazione su prezzi, volume delle emissioni e concentrazione del rischio: secondo Durance, per i bondholder la remunerazione potrebbe non essere sufficiente rispetto a un’operazione ormai molto affollata, ad alta intensità di capitale e legata alle stesse ipotesi sulla domanda di IA.

Non una scommessa sul default, ma su offerta e valutazioni

La cautela di Durance non presuppone che le grandi società tecnologiche non riescano a rimborsare il proprio debito. Il rischio è che portafogli obbligazionari sempre più esposti al tech dipendano da un unico scenario: domanda di IA sostenuta, investimenti produttivi in data center e chip, e una futura monetizzazione delle infrastrutture oggi in costruzione.

Ai prezzi attuali, Durance ha spiegato di non apprezzare il settore. Le sue strategie non sono obbligate a replicare un indice di riferimento: può quindi evitare il debito tecnologico invece di acquistarlo soltanto perché il suo peso negli indici obbligazionari è in aumento. 1

La distinzione è rilevante. Un gestore vincolato a un benchmark rischia di diventare sempre più sottopesato se un settore emette molto debito e occupa una quota crescente dell’indice. L’approccio di Durance conserva invece la possibilità di non partecipare quando il rapporto tra rischio e rendimento non appare convincente.

L’ondata di emissioni per l’IA cambia il mercato

Il volume dei finanziamenti è al centro della tesi. A metà 2026, il debito collegato all’IA era vicino al 15% delle emissioni investment grade dell’anno, con raccolta destinata a data center e filiere dei semiconduttori. 2

Conta anche la struttura di queste emissioni. La Federal Reserve Bank di Dallas osserva che il debito recente delle imprese legate all’IA è stato ampio e concentrato sulle scadenze lunghe. Le stime di Wall Street citate dall’istituto si attestavano intorno a 300 miliardi di dollari di emissioni investment grade legate all’IA nel 2026, con fino a 360 miliardi di dollari di nuova offerta equivalente a titoli con durata decennale. 15

Più obbligazioni societarie a lunga scadenza significano più rischio di tasso e di spread da assorbire per il mercato. Anche emittenti con bilanci solidi possono vedere scendere il prezzo dei propri bond quando l’offerta è molto elevata o gli investitori chiedono un rendimento aggiuntivo per detenere più durata. È questo il problema di struttura del mercato a cui guarda Durance, non soltanto il merito creditizio di una singola azienda.

Il rischio sistemico è quello della concentrazione

L’avvertimento di Durance va letto come un ragionamento sulla concentrazione. Se pochi grandi emittenti, gli indici creditizi e molti portafogli finiscono per dipendere dallo stesso ciclo di investimenti nell’IA, una delusione su quel ciclo potrebbe coinvolgere una porzione ampia del mercato nello stesso momento.

Questo non dimostra che lo scenario si verificherà. Significa però che il gestore deve chiedersi se gli spread, ossia il rendimento extra rispetto ai titoli di Stato, riflettano davvero il rischio di flussi di cassa dell’IA inferiori alle attese, maggiore leva finanziaria o un periodo prolungato di nuove emissioni. In un’operazione concentrata, il rischio può propagarsi attraverso i pesi negli indici e il posizionamento degli investitori, anziché restare confinato a un singolo debitore. 115

La visione opposta: puntare sul «compute»

La tesi più ottimista non sostiene che i titoli di Stato a lunga scadenza siano privi di rischi. Sostiene piuttosto che l’infrastruttura dell’IA — capacità di calcolo, data center e fornitori di servizi connessi — possa offrire un’opportunità più interessante se la domanda di computing resterà strutturalmente forte.

È la logica espressa dal dirigente di Goldman Sachs Anshul Sehgal, favorevole a essere "long compute" piuttosto che limitarsi ad allungare le scadenze dei Treasury statunitensi: chi accetta un’esposizione all’infrastruttura per l’IA punta a combinare potenziale di crescita e reddito. Ma questa opportunità resta inseparabile dai rischi evidenziati da Durance. Una domanda robusta di capacità di calcolo dovrà tradursi, nel tempo, in flussi di cassa sufficienti a sostenere investimenti e finanziamenti.

Il dissenso, quindi, riguarda principalmente prezzo e tenuta della domanda. La tesi rialzista vede una richiesta durevole per infrastrutture scarse; quella prudente chiede se gli obbligazionisti siano pagati a sufficienza per un’espansione di lungo periodo i cui tassi di utilizzo e rendimenti economici sono ancora da verificare.

Cosa monitorare

Fidelity individua alcuni indicatori pratici per capire se l’espansione dell’IA sta diventando autosostenibile oppure dipende sempre di più dai mercati dei capitali:

• Flusso di cassa libero dopo gli investimenti: quanta cassa operativa rimane dopo le spese per l’IA.
• Debito netto e copertura degli interessi: se il nuovo indebitamento sta riducendo la flessibilità finanziaria.
• Spread creditizi: se i rendimenti compensano adeguatamente offerta e incertezza.
• Rendimenti dei Treasury statunitensi a lunga scadenza: un elemento chiave nella valutazione delle obbligazioni societarie a lunga durata.
• Quota di investimenti nell’IA finanziata esternamente: se la spesa è coperta internamente oppure con nuovo debito e altre fonti esterne di capitale. 7

L’esposizione tecnologica inferiore al 2% è dunque una decisione di costruzione del portafoglio: evitare che un tema di finanziamento dell’IA in rapida espansione domini una strategia da reddito prima che valutazioni e spread offrano un margine di sicurezza più chiaro. La scommessa sul "long compute" potrebbe rivelarsi vincente se domanda e flussi di cassa dell’infrastruttura resteranno solidi; l’argomento prudenziale è che dimensione, durata e dipendenza da uno stesso ciclo possano diventare rischi autonomi. 1715