Oro a 4.400 dollari: perché il rialzo del 2026 appare più strutturale che speculativo

L’avanzata dell’oro nel 2026 ha mostrato una tenuta insolita. Dopo essere salito da meno di 4.100 dollari l’oncia a fine luglio fino a circa 4.650-4.700 dollari in agosto, il metallo ha chiuso il mese attorno a 4.400 dollari. 11

Il motivo per cui il movimento sembra più strutturale che puramente speculativo è la contemporanea ripresa della domanda su più canali: fondi fisici quotati, futures e opzioni. Non è quindi soltanto un classico acquisto da bene rifugio in risposta a un singolo evento.

Questo, però, non elimina il rischio di ribassi. L’oro resta molto sensibile ai rendimenti reali, al dollaro statunitense e alle attese sulle decisioni della Federal Reserve, la banca centrale USA. Quando il quadro macroeconomico cambia, una forte esposizione degli investitori può essere ridotta rapidamente.

La domanda arriva da mercati diversi

Un’analisi di Société Générale descrive un accumulo sincronizzato di esposizioni su oro fisico, futures e opzioni, con la partecipazione di investitori retail, gestori professionali e operatori dei derivati. Ad agosto, gli ETF sull’oro hanno registrato afflussi netti per 201 tonnellate: il terzo maggiore incremento mensile mai osservato per tonnellaggio. Nello stesso periodo, l’esposizione dei money manager sui futures era vicina ai massimi e il profilo delle opzioni restava strutturalmente rialzista. 10

I tre canali non misurano la stessa cosa:

• gli ETF garantiti dall’oro consentono agli investitori di aumentare l’esposizione al metallo senza acquistarlo e custodirlo direttamente;
• i futures indicano come operatori istituzionali e investitori con leva esprimono una scommessa direzionale;
• le opzioni segnalano la domanda di protezione o di esposizione a ulteriori rialzi.

I dati confermano un forte interesse per gli ETF, anche se i totali mensili vanno confrontati con cautela: fonti diverse possono adottare date di rilevazione e definizioni differenti. State Street Global Advisors ha calcolato afflussi di 7,9 miliardi di dollari negli ETF sull’oro quotati negli Stati Uniti e di 17,1 miliardi a livello globale ad agosto. 11 Il World Gold Council ha invece riportato 5,5 miliardi di dollari di afflussi negli ETF globali fisicamente garantiti, con riserve cresciute di 53 tonnellate. 16 Il dato comune è il ritorno della domanda tramite fondi, più che l’esistenza di un singolo numero perfettamente comparabile.

Perché conta la tenuta vicino a 4.400 dollari

L’oro non paga interessi. In genere, rendimenti reali più alti — cioè al netto dell’inflazione — ne aumentano il costo opportunità rispetto a titoli che offrono una cedola o un rendimento. Eppure il metallo è rimasto su livelli elevati anche mentre le aspettative sui tassi USA oscillavano verso una politica più restrittiva.

Questa resistenza è coerente con un maggiore valore attribuito dagli investitori all’oro come assicurazione contro incertezza monetaria, fiscale e geopolitica. Non dimostra però che il tradizionale rapporto tra rendimenti e quotazioni dell’oro sia definitivamente scomparso.

A compensare parte della pressione dei tassi è stato un dollaro più debole. Poiché l’oro è prezzato nella valuta americana, il suo costo diminuisce per gli acquirenti che usano altre divise quando il dollaro perde terreno. A metà agosto Bloomberg riportava quotazioni attorno a 4.425 dollari l’oncia, mentre il dollaro toccava il livello più basso da maggio. 1 Anche il World Gold Council ha indicato dollaro più debole e miglioramento del posizionamento tra i fattori che hanno sostenuto l’oro nonostante rendimenti in aumento.

Le banche centrali aggiungono una domanda di lungo periodo

Gli acquisti del settore ufficiale sono rilevanti perché dipendono da decisioni di gestione delle riserve, non solo da aspettative di rendimento a breve. Il caso più evidente è la Cina: ad agosto la People’s Bank of China ha aggiunto 650.000 once d’oro, il maggiore incremento mensile dal 2023, secondo Bloomberg. L’operazione ha esteso a 22 mesi consecutivi la serie di acquisti comunicati dalla banca centrale cinese. 17

A luglio, la PBOC aveva già segnalato un aumento di 20 tonnellate, il più consistente dalla fine del 2023. Questi dati rafforzano l’idea che la diversificazione delle riserve sia una componente importante della domanda. Gli acquisti vengono spesso collegati alla riduzione della dipendenza dal dollaro e alle preoccupazioni sul debito sovrano, ma i dati osservano il comportamento d’acquisto: non dimostrano da soli una motivazione specifica.

Il rischio immediato: dati USA troppo robusti

Nel breve termine, la situazione è meno lineare. Ad agosto l’economia statunitense ha creato 162.000 posti di lavoro, ben oltre le attese di circa 53.000-56.000. Dopo il dato, l’oro è sceso perché il mercato ha aumentato la probabilità attribuita a un rialzo dei tassi da parte della Fed. 23

Il meccanismo è noto:

1. dati più forti su attività economica o inflazione possono alzare le attese sui tassi ufficiali;
2. questo può spingere in alto i rendimenti dei Treasury e i rendimenti reali;
3. un dollaro più forte e rendimenti reali maggiori rendono relativamente meno attraente un’attività priva di rendimento come l’oro.

I prossimi dati sui prezzi alla produzione (PPI) e al consumo (CPI) saranno quindi un banco di prova. Una lettura inferiore alle attese tenderebbe a ridurre la pressione delle aspettative sui tassi, sostenendo l’oro attraverso rendimenti più bassi o un dollaro più debole. Un dato più elevato potrebbe invece innescare vendite immediate, se il mercato prezzasse una Fed più restrittiva.

Esiste anche uno scenario meno prevedibile: un’inflazione persistentemente alta potrebbe, nel tempo, aumentare la domanda d’oro come copertura dal rischio di perdita di credibilità della politica monetaria, tensioni fiscali o deprezzamento valutario. È una possibile interpretazione del mercato, non una regola automatica. Nell’immediato, un’inflazione sopra le attese tende più direttamente a favorire rendimenti e dollaro: entrambi fattori sfavorevoli al lingotto.

Partecipazione ampia, ma anche rischio di affollamento

Gli stessi elementi che rendono il rialzo più credibile ne aumentano anche la vulnerabilità alla volatilità. Afflussi consistenti negli ETF, posizioni rilevanti sui futures e attività rialzista nelle opzioni possono alimentare il momentum. Se però rendimenti e dollaro cambiano direzione, possono trasformarsi in un’operazione affollata, con molti investitori spinti a ridurre insieme l’esposizione.

I dati sul posizionamento richiedono inoltre qualche distinzione. Ad agosto le posizioni nette lunghe complessive sul COMEX — il principale mercato USA dei futures sulle materie prime — sono scese del 4,4%, a 542 tonnellate. I gestori hanno aggiunto 11 tonnellate, ma gli altri investitori rilevanti hanno ridotto le posizioni nette lunghe di 36 tonnellate. 15 Dire che il posizionamento è rialzista non significa quindi che ogni indicatore sui futures sia cresciuto senza interruzioni durante il mese.

Cosa rafforzerebbe davvero la tesi strutturale

La conferma più convincente sarebbe il proseguimento della domanda da canali indipendenti:

• afflussi costanti negli ETF fisicamente garantiti;
• ulteriori acquisti di riserve da parte delle banche centrali, soprattutto dei grandi acquirenti come la Cina;
• un posizionamento sui futures positivo ma ordinato, senza eccessi speculativi;
• domanda di opzioni favorevole, senza segnali di scommesse unidirezionali estreme;
• un contesto di dollaro e rendimenti reali che non diventi stabilmente più restrittivo.

L’oro attorno a 4.400 dollari va quindi letto come un mercato sostenuto da più fattori: flussi nei fondi, derivati, dinamica del dollaro e acquisti del settore ufficiale. 11017 Il contrappeso di breve periodo resta però molto chiaro: dati statunitensi capaci di far salire rendimenti reali e dollaro possono ancora causare correzioni marcate, anche se la tesi di lungo termine basata sulla diversificazione delle riserve e sulla copertura dai rischi resta intatta.