Perché obbligazioni e azioni globali sono crollate insieme tra petrolio e timori sui tassi

Il sell-off simultaneo di obbligazioni e azioni non è stato un crollo con una sola causa, ma una rivalutazione generalizzata del rischio. Le nuove ostilità tra Stati Uniti e Iran hanno spinto il petrolio verso l’alto e aumentato la probabilità che l’inflazione resti elevata. Parallelamente, gli investitori hanno chiesto un rendimento maggiore per detenere debito pubblico, preoccupati dal fabbisogno di finanziamento, dalla spesa per la difesa e dall’aumento degli interessi sul debito. 249

Il risultato è stato un movimento coordinato: vendite sui titoli di Stato, rendimenti in rialzo e pressione sui mercati azionari.

La reazione a catena è partita dal petrolio

Il principale canale di trasmissione è stato l’energia. I nuovi attacchi e il rischio di interruzioni del traffico nello Stretto di Hormuz hanno riacceso i timori sull’offerta di greggio, portando il petrolio ai massimi delle cinque settimane nel periodo di scambi del 1° e 2 settembre. Un’energia più costosa può aumentare le spese di trasporto, produzione e consumo delle famiglie, rendendo più difficile per le banche centrali riportare l’inflazione verso l’obiettivo. 917

È cambiata così anche la prospettiva sui tassi. Invece di concentrarsi su possibili riduzioni, i trader hanno iniziato a considerare più probabile che la Federal Reserve e le altre banche centrali debbano mantenere i tassi elevati più a lungo — o persino aumentarli — per contenere una nuova pressione sui prezzi. Secondo Reuters, ad agosto l’inflazione nell’area euro è tornata sopra il 3% a causa dell’energia, mentre i mercati hanno cominciato a scontare con maggiore convinzione una possibile stretta della Fed.

Perché i rendimenti dei titoli di Stato sono saliti ovunque

Prezzi delle obbligazioni e rendimenti si muovono in direzioni opposte: quando gli investitori vendono i titoli di Stato, il loro prezzo diminuisce e il rendimento aumenta. Quel rendimento rappresenta il compenso richiesto per prestare denaro ai governi e, di conseguenza, diventa anche un riferimento per molti altri costi di finanziamento nell’economia.

La rivalutazione ha avuto una portata globale:

• il rendimento del Treasury statunitense a 10 anni ha raggiunto circa il 4,8%, il livello più alto del periodo considerato e vicino a un massimo pluriennale; 910
• il rendimento del titolo di Stato giapponese a 10 anni ha toccato il 3% per la prima volta dal 1996; 210
• il rendimento del Bund tedesco a 10 anni ha raggiunto il livello più alto da circa 15 anni, mentre quello del Gilt britannico a 30 anni è salito ai massimi dal 1998. 1012

L’inflazione, però, non è stata l’unica spiegazione. Gli investitori hanno guardato anche alla quantità di debito che i governi dovranno emettere per finanziare i disavanzi, la spesa per la difesa e le crescenti uscite per interessi. Un’offerta abbondante di titoli può costringere gli Stati a offrire rendimenti più elevati per attirare compratori, soprattutto quando i rischi legati a inflazione e politica monetaria sono già aumentati. 24

Perché le azioni hanno seguito le obbligazioni al ribasso

I rendimenti dei titoli di Stato più alti competono con le azioni per il capitale degli investitori e aumentano il tasso utilizzato per attualizzare gli utili futuri delle società. L’effetto è particolarmente forte sulle aziende orientate alla crescita, perché una quota importante dei loro profitti attesi si colloca molti anni nel futuro. Se il tasso di sconto sale, quei flussi di cassa valgono meno ai prezzi di oggi.

Wall Street ha risentito di questa pressione. L’S&P 500 è sceso di circa lo 0,7% per la terza seduta consecutiva, mentre il Nasdaq 100 ha perso l’1,3%. Tra i ribassi più evidenti ci sono stati quelli dei titoli tecnologici: Nvidia ha ceduto l’1,5% nella seduta riportata da Bloomberg. 1920

Lo stesso schema si è visto in Asia. Il 2 settembre il Nikkei 225 giapponese è sceso del 3%, il Kospi sudcoreano ha perso il 3,6% e l’Hang Seng di Hong Kong lo 0,8%. SoftBank, che investe in OpenAI, ha lasciato sul terreno il 6,3%; Samsung Electronics è arretrata del 3,3% e SK Hynix del 3,5%. 18

Anche l’Europa ha subito la combinazione di petrolio più caro, rendimenti obbligazionari in aumento e aspettative di una politica monetaria più restrittiva. In una delle sedute considerate, l’indice paneuropeo STOXX 600 ha perso lo 0,99%, mentre il rendimento del decennale tedesco è salito con il peggioramento delle prospettive sull’inflazione. 8

Cosa significa per gli investimenti nell’intelligenza artificiale

Il sell-off non dimostra che la domanda di intelligenza artificiale sia improvvisamente scomparsa. Mostra, piuttosto, perché le società e i progetti legati all’AI siano sensibili ai tassi di interesse.

Le aziende ad alta crescita vengono spesso valutate sulla base dell’espansione futura. Rendimenti di lungo periodo più elevati possono quindi comprimere le loro valutazioni anche se le prospettive operative non sono cambiate. Inoltre, tassi più alti aumentano la soglia di rendimento necessaria per finanziare progetti ad alta intensità di capitale, come data center, impianti per semiconduttori e altre infrastrutture per l’AI.

I rischi sono dunque due: gli investitori possono essere disposti a pagare meno per la crescita futura e le aziende possono sostenere costi maggiori per finanziare gli investimenti necessari a realizzarla. La reazione dei mercati è soprattutto un effetto di valutazione e di costo del finanziamento, non la prova che il ciclo tecnologico dell’intelligenza artificiale sia terminato.

L’impatto su mutui, imprese e famiglie

I rendimenti dei titoli di Stato influenzano i costi di finanziamento più ampi. I Treasury sono un riferimento importante per il debito societario e per altri prestiti; il rendimento del decennale statunitense è inoltre strettamente collegato ai tassi dei mutui. 10

Se i rendimenti restano elevati, le imprese possono rinviare gli investimenti, i mutui possono diventare meno accessibili e le famiglie possono ridurre i consumi. Ne deriva una combinazione difficile: il costo dell’energia continua a sostenere l’inflazione, mentre condizioni finanziarie più rigide indeboliscono la crescita. Il rischio è una stretta di tipo stagflazionistico, anche se le informazioni disponibili non consentono di considerare certo questo scenario. 45

Il ruolo delle tensioni al G20

La riunione dei ministri delle Finanze del G20 si è svolta sullo sfondo di debito elevato, inflazione, guerra e costi di finanziamento in aumento. Il comunicato della presidenza è stato approvato da tutti i membri presenti tranne la Cina, che ha contestato diversi paragrafi.

Le notizie sull’incontro hanno inoltre evidenziato divergenze sul debito sovrano, gli squilibri globali, la crescita, la pressione economica sull’Iran e la partecipazione della Russia.

Questi contrasti diplomatici non sono stati, da soli, il meccanismo che ha innescato la caduta dei titoli di Stato. La loro importanza sta nell’aver sottolineato quanto sia difficile per le principali economie coordinare una risposta a shock simultanei di energia, debito e inflazione.

La lezione più ampia per i mercati

La domanda decisiva è se lo shock petrolifero si esaurirà rapidamente o finirà per radicarsi nelle aspettative di inflazione. Se il prezzo dell’energia tornerà a scendere e le scommesse su nuovi rialzi dei tassi verranno ridimensionate, parte della pressione su obbligazioni e titoli growth potrebbe attenuarsi. Se invece il petrolio resterà elevato mentre i governi continueranno a indebitarsi, i rendimenti potrebbero rimanere alti anche in presenza di una crescita più debole.

È questo il regime di mercato a cui gli investitori stanno reagendo: tassi “più alti più a lungo”, maggior rischio fiscale e maggiore volatilità tra le asset class. Le obbligazioni subiscono perdite quando i rendimenti salgono; i titoli growth e quelli legati all’AI affrontano pressioni sulle valutazioni; famiglie e imprese devono sostenere costi di finanziamento più elevati. Il ribasso globale, quindi, è meno un verdetto su un singolo settore che un segnale: il costo del denaro — e quello del rischio geopolitico — si sta spostando verso l’alto.