Novo Nordisk, perché Deutsche Bank ha tagliato il titolo a “Sell” nonostante un Q2 migliore

La decisione di Deutsche Bank di portare Novo Nordisk da Hold a Sell non nasce da un trimestre disastroso. Al contrario, i risultati del secondo trimestre e le previsioni per il 2026 sono migliorati in alcuni punti. Il giudizio della banca riflette però una preoccupazione più ampia: il modello di crescita di Novo potrebbe essersi indebolito proprio mentre la società deve affrontare una concorrenza più aggressiva e prepararsi alla futura scadenza dei brevetti sui farmaci a base di semaglutide.

Deutsche Bank ha abbassato del 9% il prezzo obiettivo, da 290 a 265 corone danesi, indicando dubbi sulla possibilità di una vera ripresa nel 2027, un impatto probabilmente limitato delle prescrizioni negli Stati Uniti coperte da Medicare, i problemi nella pipeline e un significativo rischio di perdita dell’esclusiva più avanti nel tempo. 171819

Il nodo centrale: non basta un buon trimestre

Per il mercato, la domanda non è più soltanto se Novo riesca a realizzare risultati solidi nel trimestre. Il punto è capire se Wegovy orale, l’espansione internazionale e i nuovi candidati in sviluppo possano sostenere una crescita redditizia mentre la franchise della semaglutide affronta una concorrenza sempre più intensa.

L’analista di Deutsche Bank Emmanuel Papadakis ha segnalato l’incertezza sulla possibilità di un ritorno significativo alla crescita nel 2027. La banca ha inoltre ridotto di una percentuale a una cifra alta le proprie stime sui ricavi di medio periodo. 1719

Pipeline più fragile e meno margine d’errore

I problemi della pipeline pesano perché Novo ha bisogno di nuovi prodotti capaci di affiancare, e in prospettiva sostituire, la crescita di Wegovy e Ozempic.

Ziltivekimab, candidato contro l’infiammazione e il rischio cardiovascolare, non ha ridotto il rischio di infarto o ictus in uno studio clinico di fase avanzata. Per Deutsche Bank il farmaco è quindi “effettivamente fuori dai giochi”. 17 Nel periodo della pubblicazione dei risultati del secondo trimestre, gli investitori hanno reagito negativamente anche al passo falso di CagriSema, il trattamento anti-obesità di nuova generazione di Novo. 1

Se la pipeline offre meno prodotti realmente differenziati del previsto, diventa più difficile compensare un rallentamento dei volumi, prezzi medi più bassi e la futura perdita dell’esclusiva sui prodotti principali.

Un Q2 migliore, ma con segnali che preoccupano il mercato

I dati del secondo trimestre possono essere letti in due modi. Le vendite rettificate sono aumentate del 7% a cambi costanti, mentre l’utile operativo rettificato è cresciuto dell’11%. Novo ha inoltre migliorato la propria previsione per l’intero 2026: ora prevede una variazione delle vendite e dell’utile operativo rettificati compresa tra 0% e -6% a cambi costanti, rispetto all’intervallo precedente. 714

Tuttavia, gli investitori si sono concentrati sui segnali meno incoraggianti. La versione orale di Wegovy ha registrato nel trimestre vendite per 3,22 miliardi di corone danesi, appena sotto i circa 3,27 miliardi attesi dagli analisti. 10 Lo scarto è ridotto, ma alimenta interrogativi sulla velocità del lancio, sulla politica dei prezzi e sulla capacità della pillola di compensare le pressioni sul resto del portafoglio.

Il mix tra volumi più elevati e prezzi realizzati più bassi è particolarmente importante. Novo ha spiegato che la crescita del secondo trimestre è stata in parte compensata dalla riduzione dei prezzi, mentre negli Stati Uniti il contesto di prezzo e di accesso ai trattamenti continua a rappresentare un ostacolo. 14 In altre parole, anche una domanda ancora forte per i farmaci GLP-1 non garantisce automaticamente una crescita duratura dei ricavi e degli utili.

Perché il rimbalzo del 2027 è sotto esame

Novo ha chiuso il 2025 con vendite pari a 309,1 miliardi di corone danesi. Le stime esterne citate nelle analisi di mercato indicano ricavi di circa 299 miliardi nel 2026 e 304,25 miliardi nel 2027.

Se queste proiezioni si rivelassero corrette, il rimbalzo del 2027 riporterebbe le vendite solo vicino ai livelli precedenti, senza recuperare la base del 2025 né ripristinare la precedente traiettoria di crescita.

È importante distinguere queste stime dalle indicazioni ufficiali della società: Novo esprime la propria previsione per il 2026 come intervallo di crescita a cambi costanti, mentre le cifre per il 2027 sono previsioni esterne e possono cambiare. Il confronto resta però utile per capire il timore di Deutsche Bank: il ritorno alla crescita potrebbe essere modesto e arrivare più tardi del previsto.

La Cina può aiutare, ma Eli Lilly è già in campo

La Cina rappresenta una delle principali opzioni di crescita per Wegovy orale. Ad agosto l’autorità regolatoria del Paese ha accettato la domanda di Novo per la commercializzazione della pillola. L’accettazione fa avanzare l’iter, ma non equivale né a un’approvazione né al via libera al lancio commerciale. 3

L’opportunità potenziale è rilevante: J.P. Morgan stima che il mercato cinese dei farmaci GLP-1 per il controllo del peso possa raggiungere 30 miliardi di yuan entro cinque-sette anni. Si tratta però di una previsione esterna, non di un risultato garantito. 6

Inoltre Novo non entrerà in un mercato privo di rivali. Eli Lilly ha già presentato in Cina la domanda per orforglipron, una pillola orale destinata al diabete di tipo 2 e all’obesità, e ha indicato una possibile commercializzazione tra la fine del 2026 e l’inizio del 2027. 34 La Cina può quindi diventare un’importante opportunità, ma anche un nuovo terreno di scontro nella competizione GLP-1 che sta già mettendo sotto pressione Novo.

Cosa guarderanno gli investitori il 21 settembre

Il Capital Markets Day del 21 settembre 2026 di Novo Nordisk sarà dedicato a strategia, ricerca e sviluppo, attività operative e risultati finanziari. Gli investitori cercheranno risposte soprattutto su quattro questioni:

• La domanda per Wegovy orale può mantenersi forte senza sacrificare eccessivamente i prezzi?
• Quando l’eventuale approvazione e il lancio in Cina potranno tradursi in ricavi significativi?
• La pipeline offre prodotti abbastanza innovativi e distintivi per competere con Eli Lilly e con gli altri sviluppatori di farmaci GLP-1?
• Come intende Novo sostituire i ricavi della semaglutide quando la protezione brevettuale si indebolirà?

Il calo del titolo, da solo, non dimostra che Novo Nordisk debba necessariamente scendere ancora. Il giudizio “Sell” di Deutsche Bank esprime una tesi più precisa: le prove disponibili non sono ancora sufficienti per dare per scontato che Wegovy orale e l’espansione in Cina generino una crescita duratura e redditizia prima che concorrenza, pressione sui prezzi e scadenze brevettuali pesino sul business principale.