Big Tech, la corsa all’IA presenta il conto: infrastrutture record, obblighi nascosti e dubbi sul ritorno

Il ritmo della spesa: 170 miliardi in un trimestre

La velocità con cui il capitale viene impiegato è altrettanto significativa:

• Nel secondo trimestre 2026, Amazon, Alphabet, Microsoft e Meta hanno registrato complessivamente 170,1 miliardi di dollari di capex, cioè spese in conto capitale, in aumento del 72% rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente .
• La cifra equivale a circa il 36% dei 471,2 miliardi di dollari di ricavi trimestrali generati insieme dalle quattro società .
• Per l’intero 2026, le loro previsioni aggregate si collocano intorno a 725-733 miliardi di dollari ai valori centrali delle rispettive stime: circa 200 miliardi per Amazon, quasi 190 miliardi per Microsoft, 175-205 miliardi per Alphabet e 115-135 miliardi per Meta .
• Considerando anche Oracle, CreditSights stima circa 750 miliardi di dollari di capex per i cinque principali hyperscaler, con un aumento annuo del 67% e il terzo anno consecutivo di crescita superiore al 60% .

Il ciclo di investimenti potrebbe inoltre proseguire a lungo. Goldman Sachs prevede 5.300 miliardi di dollari di capex cumulato per gli hyperscaler tra l’esercizio 2025 e il 2030, mentre Bloomberg riferisce che le quattro società hanno assunto impegni futuri per quasi 2.400 miliardi di dollari tra leasing, edifici, energia e attrezzature .

Il secondo conto: 1.650 miliardi di impegni fuori bilancio

Un’indagine di Nikkei Asia sui documenti depositati presso la SEC, l’autorità di vigilanza dei mercati statunitensi, ha stimato in 1.650 miliardi di dollari gli obblighi fuori bilancio complessivi di Alphabet, Amazon, Microsoft, Meta e Oracle. Si tratta soprattutto di contratti di locazione per data center e impegni di acquisto a lungo termine legati alle infrastrutture per l’IA .

La definizione di “debito nascosto” è efficace sul piano giornalistico, ma va precisato che questi importi non sono necessariamente debito finanziario già iscritto in bilancio. Sono obbligazioni contrattuali future, riportate principalmente nelle note dei documenti societari. Le regole contabili statunitensi consentono di non registrarli immediatamente come passività di bilancio in determinate circostanze .

I numeri più rilevanti sono:

• Gli impegni sono aumentati di otto volte in quattro anni e superano gli 1.350 miliardi di dollari di debito esplicitamente registrato dalle stesse cinque società .
• Gli obblighi attribuiti a Meta ammonterebbero a circa 420 miliardi di dollari, quasi tre volte il debito dichiarato .
• Gli impegni fuori bilancio di Oracle sarebbero aumentati di 30 volte nell’ultimo anno .
• Il commentatore tecnologico Ed Zitron ha definito la portata di queste obbligazioni “uno scandalo societario” .

Il punto per gli investitori non è che le società stiano necessariamente violando le regole. È che il semplice confronto tra debito riportato e capacità finanziaria rischia di non rappresentare l’intero impegno economico già assunto.

La “parete” degli ammortamenti è ancora davanti

Il capex viene registrato inizialmente come investimento e non come costo interamente imputato all’esercizio. Il valore viene poi distribuito lungo la vita utile dei beni, spesso diversi anni per i server e molto più tempo per gli edifici. Questo crea uno scarto temporale tra l’uscita di cassa e l’impatto sul conto economico.

Nei quattro trimestri fino a marzo 2026, i quattro hyperscaler hanno acquistato 433,9 miliardi di dollari di immobili e attrezzature, ma hanno contabilizzato solo circa 149 miliardi di dollari di ammortamenti . In altre parole, il conto economico ha assorbito soltanto una parte del costo del nuovo apparato infrastrutturale.

Una stima separata prevede che i cinque principali hyperscaler registreranno nel 2026 circa 211 miliardi di dollari di ammortamenti a fronte di circa 760 miliardi di dollari di capex. La differenza, pari a circa 549 miliardi di dollari, rappresenta costi differiti che potrebbero gravare sugli utili tra il 2027 e il 2029 .

Il meccanismo è semplice: il denaro esce quando server e data center vengono acquistati, mentre il costo contabile emerge gradualmente durante la loro vita utile. Come ha sintetizzato un’analisi, “la liquidità è uscita mesi fa; il costo colpisce gli utili al rallentatore” .

C’è però anche un segnale incoraggiante. Secondo Bloomberg, nel primo trimestre 2026 le vendite globali di IA, esclusa la Cina, hanno raggiunto 25 miliardi di dollari, superando per il secondo trimestre consecutivo i circa 21 miliardi di dollari di ammortamenti stimati per data center e chip . È un primo indizio del fatto che i ricavi dell’IA potrebbero iniziare a coprire il peso degli investimenti, anche se non dimostra ancora che l’intero ciclo di spesa sarà redditizio.

Flussi di cassa sotto pressione e stanchezza degli investitori

L’impatto si vede già nella liquidità disponibile:

• Il free cash flow aggregato delle quattro società è arrivato vicino allo zero a metà 2026. In pratica, il gruppo sta destinando agli investimenti quasi tutta la liquidità generata dalle attività operative, e in alcuni casi anche di più .
• Alphabet ha registrato per la prima volta un free cash flow negativo nel secondo trimestre 2026. La spesa per il capex legato all’IA è raddoppiata a 44,9 miliardi di dollari, superando i 39,1 miliardi generati dalle attività operative .
• UBS prevede un rallentamento della crescita del capex degli hyperscaler: dal 76% nel 2026 al 25% nel 2027 e appena al 6% nel 2028 .
• Morgan Stanley ritiene che il consenso di Wall Street sul capex cloud del 2027, già aumentato di 170 miliardi di dollari in un solo trimestre, sia ancora sottostimato di circa 200 miliardi .

Questi segnali non indicano necessariamente una crisi imminente. Le società hanno ancora dimensioni, ricavi e accesso ai mercati dei capitali eccezionali. Ma mostrano che la fase di espansione sta assorbendo una quota crescente della loro capacità di generare cassa e che il margine di errore si sta riducendo.

La sfida del ritorno sull’investimento

Lo scenario ottimistico

La tesi rialzista parte da un dato concreto: le vendite globali di IA hanno superato gli ammortamenti stimati per il secondo trimestre consecutivo . Le società sostengono inoltre di trovarsi ancora in una fase di espansione condizionata dalla scarsità di capacità, destinata a proseguire almeno fino al 2027 .

Microsoft rappresenta uno degli esempi più favorevoli per questa tesi: Azure avrebbe superato i 100 miliardi di dollari di ricavi annuali e la società prevede un free cash flow positivo nell’esercizio fiscale 2027 .

Lo scenario prudente

La tesi ribassista sottolinea invece che la parte più pesante del ciclo di ammortamenti deve ancora arrivare. Gli investimenti di oggi diventeranno costi sul conto economico di domani, mentre i circa 549 miliardi di dollari di costi differiti potrebbero incidere sugli utili indipendentemente dalla velocità con cui cresceranno i ricavi dell’IA .

Inoltre, gli 1.650 miliardi di dollari di obblighi fuori bilancio fanno apparire la leva finanziaria complessiva molto più ampia rispetto al solo debito dichiarato . Con il free cash flow vicino allo zero, un rallentamento della domanda o dei prezzi dei servizi di IA lascerebbe alle società meno spazio di manovra .

La domanda decisiva per il mercato

La maggior parte degli analisti resta positiva sul settore, ma un numero crescente di investitori si sta preparando a un rallentamento della crescita della spesa . Il vero test non sarà stabilire se Big Tech può permettersi un altro trimestre di investimenti record: probabilmente può farlo.

Il test sarà capire se oltre 5.300 miliardi di dollari di capex cumulato entro il 2030 produrranno rendimenti all’altezza del capitale impiegato . Per ora, i ricavi dell’IA mostrano i primi segnali di copertura degli ammortamenti. Ma la parete dei costi futuri, gli impegni contrattuali e la pressione sulla liquidità rendono il ritorno sull’investimento la questione finanziaria centrale della nuova era dell’intelligenza artificiale.