La Mossa da 900 Milioni di Birkenstock: Come il Gigante dei Sandali Ristruttura il Debito e Premia gli Azionisti

Birkenstock sta compiendo la sua mossa più significativa sui mercati dei capitali dalla quotazione in Borsa del 2023. Il 15 giugno 2026, l'azienda tedesca di calzature ha lanciato un'offerta di obbligazioni senior (senior notes) per un valore di 900 milioni di euro (circa 1,04 miliardi di dollari) con scadenza 2033, segnando la sua prima emissione obbligazionaria in oltre cinque anni . L'operazione, condotta attraverso la controllata indiretta Birkenstock Group B.V. & Co. KG, segue una strategia a doppio binario: rifinanziare le passività esistenti e creare nuova capacità per il riacquisto di azioni proprie.

Non si tratta di un semplice rifinanziamento di routine. L'operazione fa seguito a un accordo di riacquisto accelerato di azioni (ASR, Accelerated Share Repurchase) da 250 milioni di dollari stipulato con Goldman Sachs a maggio 2026, parte di un più ampio piano di buyback autorizzato per 3 miliardi di dollari, e arriva in un momento in cui l'azienda bilancia una solida crescita dei ricavi con i venti contrari legati ai dazi doganali e alle valute .

La Struttura dell'Operazione

I titoli obbligazionari a sette anni sono rimborsabili anticipatamente dopo tre anni e saranno garantiti su base senior unsecured da alcune controllate di Birkenstock . La società prevede di quotare i titoli presso The International Stock Exchange .

Secondo i documenti normativi, i proventi lordi saranno utilizzati per:

• Rimborsare le obbligazioni senior in circolazione, inclusi 428,5 milioni di euro di titoli con cedola al 5,25% in scadenza nel 2029 .
• Ripagare i prestiti utilizzati nell'ambito della sua linea di credito revolving .
• Finanziare potenziali riacquisti di azioni ordinarie o altri scopi aziendali generali .

Sebbene la cedola esatta non sia stata comunicata al momento del lancio, la struttura con opzione call a tre anni offre a Birkenstock una preziosa flessibilità di rifinanziamento se i tassi di interesse dovessero scendere, mentre la scadenza a sette anni blocca un finanziamento a lungo termine per le remunerazioni degli azionisti.

Il Blitz dei Buyback: ASR da 250 Milioni di Dollari e Autorizzazione da 3 Miliardi

L'offerta obbligazionaria arriva poche settimane dopo che Birkenstock ha eseguito un sostanzioso riacquisto di azioni proprie. Il 20 maggio 2026, la società ha stipulato un accordo di riacquisto accelerato con Goldman Sachs International per riacquistare 250 milioni di dollari delle proprie azioni ordinarie .

Secondo i termini dell'ASR:

• Birkenstock ha pagato 250 milioni di dollari a Goldman Sachs il 21 maggio 2026.
• Ha ricevuto una consegna iniziale di circa 6,0 milioni di azioni ordinarie, pari a circa l'80% delle azioni inizialmente sottostanti all'accordo, sulla base del prezzo di chiusura del 20 maggio di 33,21 dollari .
• Il conteggio finale delle azioni sarà determinato utilizzando un prezzo medio ponderato per il volume scontato durante il periodo dell'ASR, e si prevede che il programma si concluda entro il 30 giugno 2026 .

Il management ha inquadrato il buyback come una risposta opportunisticamente a una disconnessione tra il prezzo delle azioni della società e la sua performance fondamentale . Il titolo aveva subito un sell-off all'inizio del 2026, e il CFO Ivica Krolo aveva precedentemente indicato che l'azienda stava valutando il modo migliore per impiegare il capitale per i riacquisti, dopo aver perso una finestra per riacquistare azioni in concomitanza con un'offerta secondaria nel 2025 .

L'ASR fa parte di un'autorizzazione di riacquisto molto più ampia. A settembre 2025, il consiglio di amministrazione di Birkenstock ha approvato un programma di riacquisto di azioni da 3,0 miliardi di dollari, in sostituzione di un piano precedente . Durante i nove mesi conclusi a marzo 2026, la società aveva già riacquistato 1,05 miliardi di dollari di azioni nell'ambito di questo programma . La guidance originale prevedeva circa 200 milioni di dollari di buyback durante l'esercizio fiscale 2026, ma il solo ASR ha superato tale obiettivo nel giro di poche settimane .

Il Percorso di Deleverage: dalla IPO alla Traiettoria Investment-Grade

La capacità di Birkenstock di eseguire un'operazione obbligazionaria di queste dimensioni affonda le sue radici nel rapido processo di riduzione del debito (deleveraging) dalla quotazione in Borsa. Quando la società ha completato la sua IPO nell'ottobre 2023, ha utilizzato i proventi netti di 473,6 milioni di dollari (450,0 milioni di euro) insieme alla liquidità disponibile per rimborsare debiti per un valore equivalente a circa 520 milioni di euro .

Questo aggressivo rimborso del debito ha trasformato lo stato patrimoniale. La leva finanziaria netta (net leverage) è scesa da oltre 3,0x al momento dell'IPO a circa 1,5x entro la fine dell'esercizio fiscale 2025 (settembre 2025) . S&P Global Ratings ha migliorato il rating della società a 'BB-' dopo l'IPO, e nel febbraio 2026 lo ha ulteriormente alzato a 'BB+' grazie alla forza del continuo deleveraging e della crescita .

Alla fine del primo trimestre dell'esercizio fiscale 2026 (dicembre 2025), la leva finanziaria netta è salita a 1,7x, un effetto stagionale dovuto alle tipiche oscillazioni del capitale circolante nel settore calzaturiero. L'obiettivo di lungo termine della società rimane un rapporto di leva finanziaria netta di 1,5–2,0x, e ha chiuso l'esercizio fiscale 2025 con 329 milioni di euro di liquidità e spese in conto capitale per circa 85 milioni di euro .

Obiettivi di Crescita sotto Pressione

Birkenstock ha riconfermato la guidance per l'intero esercizio fiscale 2026 dopo aver registrato ricavi del secondo trimestre per 618 milioni di euro, con una crescita del 14% a valuta costante e dell'8% su base riportata . L'azienda punta a:

• Crescita dei ricavi: 13–15% a valuta costante, che si traduce in un fatturato riportato di circa 2,30–2,35 miliardi di euro .
• EBITDA rettificato: Almeno 700 milioni di euro, con un margine EBITDA rettificato del 30,0–30,5% .
• Margine di profitto lordo rettificato: 57,0–57,5% .
• EPS rettificato (utile per azione): 1,90–2,05 euro, inclusivo dell'impatto di dazi e cambi .
• Spese in conto capitale: 110–130 milioni di euro .

Questi obiettivi vengono perseguiti in un contesto operativo difficile. L'azienda ha segnalato persistenti venti contrari dovuti ai conflitti in Medio Oriente, ai dazi incrementali statunitensi (che da soli creano una pressione di circa 100 punti base sul margine lordo) e agli effetti di conversione valutaria per un totale stimato di 300–350 punti base di freno sui ricavi ai tassi di cambio EUR/USD prevalenti . L'utile netto del secondo trimestre è diminuito del 22% a 81,9 milioni di euro, riflettendo in parte una rivalutazione negativa dei derivati incorporati (embedded derivatives) sulle nuove obbligazioni senior .

La Finestra di Mercato: Il Credito Europeo Ritrova Stabilità

Birkenstock sta collocando i suoi titoli in un mercato del credito europeo che ha assorbito shock significativi ma rimane costruttivo per gli emittenti con profili di credito in miglioramento.

Lo spread option-adjusted dell'indice ICE BofA Euro High Yield si attestava a 265 punti base l'11 giugno 2026, ben al di sotto dei massimi toccati all'inizio dell'anno . Gli spread high yield europei si erano notevolmente ampliati a marzo 2026 a causa del rischio geopolitico e della volatilità del petrolio legata alle tensioni in Medio Oriente, ma si sono successivamente ridimensionati quando i rischi di coda (tail risks) di una grave escalation sono diminuiti . Alla fine di maggio, gli spread erano tornati ai livelli visti prima dell'inizio del conflitto USA-Iran .

Gli osservatori del mercato del credito notano che i fondamentali rimangono "sani" nei settori tecnologico, energetico e dei consumi, con dati stabili sull'occupazione e forti utili aziendali a sostegno della domanda degli investitori . Il mercato primario europeo ha visto volumi di emissione eccezionali a maggio 2026, con diversi record battuti, anche se alcuni investitori hanno iniziato a segnalare cautela dopo che gli spread hanno raggiunto livelli minimi pluriennali .

Il contesto più ampio è quello di un mercato obbligazionario societario europeo investment-grade che ha registrato volumi record nel 2025 nonostante i rischi tariffari, i timori politici francesi e l'incertezza geopolitica . I nomi high yield e "crossover"—come Birkenstock, che S&P valuta a BB+—stanno attirando domanda da parte di investitori in cerca di rendimento in un contesto di tassi da bassi a moderati, ma il mercato rimane selettivo .

Con gli spread storicamente compressi, gli analisti di UBS e Charles Schwab hanno sottolineato che è probabile che i rendimenti delle obbligazioni high yield provengano principalmente dal carry (reddito da cedola) piuttosto che da un'ulteriore compressione degli spread, rendendo la selezione degli emittenti e la qualità del credito sempre più importanti .

Per Birkenstock, un marchio di consumo riconosciuto a livello globale con una chiara traiettoria di deleveraging e una crescita dei ricavi a due cifre, la finestra di mercato appare aperta. La struttura rimborsabile anticipatamente (callable) segnala la fiducia che l'azienda avrà opzioni di rifinanziamento ancora migliori tra tre anni, mentre la scadenza a sette anni blocca una struttura di capitale in grado di supportare la prossima fase del suo programma di remunerazione degli azionisti.