La triplice mazzata che sta stritolando il carry trade sui mercati emergenti

Quello scenario è ora completamente saltato. Invece di un percorso morbido di allentamento monetario da parte della Fed e di un lieve deprezzamento del dollaro, il carry trade si trova a combattere contro una Fed aggressiva, un dollaro in ripresa e uno shock inflazionistico legato all'energia che minaccia direttamente le valute e il debito dei Paesi emergenti.

Una Fed da falchi sotto Kevin Warsh: i tagli sono morti, i rialzi sono vivi

Il cambiamento più radicale nel corso del 2026 è stato il repentino riprezzamento da parte dei mercati del percorso dei tassi della Federal Reserve. Ancora a fine febbraio, i futures scontavano pienamente due tagli dei tassi entro la fine dell'anno. A maggio, i mercati erano passati a prezzare una probabilità di circa il 67% di un rialzo dei tassi Fed entro aprile 2027, un'inversione a U totale innescata da un'inflazione viscosa e dall'impennata dei prezzi dell'energia dovuta alla guerra in Iran . Secondo il CME FedWatch, la maggioranza del mercato dei futures si aspetta ora almeno un rialzo di 25 punti base prima della fine del 2026 .

Il nuovo presidente della Fed, Kevin Warsh, entrato in carica a maggio, ha finora rafforzato questa svolta restrittiva. La sua prima settimana ha segnalato un approccio più aggressivo e basato su regole di quanto i mercati si aspettassero . Warsh ha dichiarato pubblicamente che l'inflazione "non si sta muovendo nella giusta direzione" e ha appoggiato la rimozione della cosiddetta "easing bias" dal comunicato della Fed, ovvero l'indicazione che la banca centrale era orientata ad allentare la politica monetaria .

Per il carry trade sui mercati emergenti, una Fed falco è una minaccia diretta. Tassi USA più alti aumentano l'attrattiva degli asset denominati in dollari e alzano il costo dei finanziamenti in dollari—una doppia mazzata per le valute emergenti che fanno affidamento sui flussi di capitale in cerca di rendimento.

Il ritorno del dollaro: perché il miglior alleato del carry trade ora è il suo nemico

Un dollaro più debole era il presupposto fondamentale alla base delle scommesse rialziste sul carry trade di quest'anno. Molti previsori proiettavano un lieve deprezzamento del biglietto verde per tutto il 2026, indicando una compressione dei rendimenti a breve e un contesto favorevole per le valute emergenti . Le strategie di carry erano in rialzo dell'1,3% da inizio anno a fine gennaio 2026, mentre gli investitori si riversavano su valute come il real brasiliano, il rand sudafricano e la sterlina egiziana .

Quel presupposto si è drammaticamente sgretolato. Il dollaro si è rafforzato sulle aspettative di una pazienza prolungata della Fed sull'inflazione e di possibili rialzi dei tassi . State Street Global Advisors ha descritto la dinamica ad aprile: i crescenti rischi di guerra e le interruzioni energetiche stanno rafforzando il dollaro, con una maggiore probabilità di un suo prolungato apprezzamento per uno o due trimestri . La forza del dollaro mina direttamente i rendimenti del carry trade perché anche un modesto deprezzamento delle valute emergenti ad alto rendimento può cancellare il vantaggio del differenziale dei tassi d'interesse nel giro di poche settimane.

Lo shock dello Stretto di Hormuz: la geopolitica come acceleratore

L'elemento finale in questa morsa è la guerra tra Stati Uniti e Iran, scoppiata il 28 febbraio 2026, e l'effettiva chiusura dello Stretto di Hormuz. Questa crisi ha provocato la più grande interruzione di fornitura di petrolio nella storia dei mercati moderni, con circa 20 milioni di barili al giorno tolti dal mercato globale . L'Agenzia Internazionale dell'Energia (IEA) l'ha definita la più grande interruzione nella storia dei mercati petroliferi, con il suo direttore generale Fatih Birol che ne ha descritto l'impatto complessivo come equivalente alla crisi petrolifera del 1973 e allo shock energetico del 2022 messi insieme .

Questo shock energetico si ripercuote sulla stretta del carry trade EM attraverso molteplici canali:

• Inflazione: I prezzi del petrolio alle stelle hanno riportato l'inflazione USA vicino al 4%, mantenendo la Fed in massima allerta e rendendo i tagli dei tassi impossibili nel prossimo futuro .
• Forza del dollaro: Uno shock prolungato dell'offerta di petrolio rafforza il ruolo del dollaro come bene rifugio, una dinamica che State Street ha esplicitamente segnalato modificando le sue prospettive sul dollaro da negative a neutrali .
• Vulnerabilità dei mercati emergenti: Le economie emergenti che sono forti importatrici di energia si trovano ad affrontare deficit delle partite correnti in aumento e crescenti fabbisogni di finanziamento, mettendo le loro valute direttamente nel mirino . I prezzi del petrolio più alti indeboliscono simultaneamente le loro bilance commerciali mentre rafforzano il dollaro USA—esattamente l'opposto di ciò di cui un carry trade ha bisogno.

La situazione rimane fluida. Un cessate il fuoco ad aprile aveva brevemente fatto sperare in un'inversione di tendenza, ma i rinnovati scontri e lo status incerto dei negoziati tra Stati Uniti e Iran fanno sì che lo Stretto di Hormuz rimanga un rischio concreto . Se l'interruzione dovesse continuare, la banca d'affari cinese CICC ha avvertito che il prezzo del Brent potrebbe superare i 120 dollari al barile, costringendo a un massiccio drenaggio delle scorte globali ed esercitando una pressione ancora maggiore sulle economie emergenti .

Come la morsa colpisce il carry trade emergente nella pratica

La tabella seguente illustra come le condizioni fondamentali per il carry trade EM siano peggiorate dall'inizio dell'anno.

Il cambiamento è drammatico. Alla fine del 2025, i principali gestori stavano attivamente estendendo le posizioni di carry trade sui mercati emergenti nel 2026, aspettandosi che la combinazione di una Fed accomodante e bassa volatilità mantenesse la strategia redditizia . A metà del 2026, quelle ipotesi sono state sostituite da un regime di rischio di rialzo dei tassi da parte della Fed, forza del dollaro e la più grave crisi energetica degli ultimi decenni.

Avvertenze cruciali e cosa potrebbe cambiare lo scenario

Le prospettive per il carry trade sui mercati emergenti non sono scolpite nella pietra. Diversi fattori potrebbero allentare la pressione:

• Se l'interruzione dello Stretto di Hormuz venisse risolta con un cessate il fuoco duraturo, parte dello shock petrolifero potrebbe rientrare, allentando le pressioni inflazionistiche e potenzialmente indebolendo il dollaro .
• L'era Warsh alla Fed è ancora agli inizi. Sebbene le aspettative di mercato riflettano una prospettiva da falco, le decisioni politiche effettive dipenderanno dal percorso dell'inflazione e dell'economia. Alcuni analisti sostengono ancora che i rischi di un indebolimento del mercato del lavoro siano sottovalutati e che i tagli dei tassi rimangano possibili entro la fine del 2026 .
• Il carry trade EM non è una strategia monolitica. Le valute con fondamentali solidi, ampi margini di tasso d'interesse e un'esposizione limitata alle importazioni di energia potrebbero reggere meglio di quanto suggerisca la classe di attività nel suo complesso.

La conclusione è che il carry trade sui mercati emergenti è passato da un ambiente favorevole, con dollaro debole e bassa volatilità, a una posizione molto più minacciata. La combinazione di una Fed aggressiva sotto Kevin Warsh, un dollaro in rafforzamento e un importante shock petrolifero incentrato sullo Stretto di Hormuz è strutturalmente ostile per questa strategia. Una risoluzione della crisi energetica potrebbe offrire un po' di sollievo, ma per ora la morsa si sta stringendo.