L’intervento congiunto USA-Giappone sullo yen cambia le regole del gioco per il carry trade

Invece di uno smantellamento di massa, gli investitori stanno facendo qualcosa di più sottile — e di più rivelatore. Mantengono aperte le loro operazioni di carry trade, ma stanno ruotando il finanziamento dallo yen al franco svizzero e all'euro . Ecco cosa è successo e perché è importante per chiunque segua i mercati valutari, il debito dei mercati emergenti o l'appetito per il rischio globale.

Cosa ha fatto realmente l'intervento congiunto

USA e Giappone sono intervenuti dopo che lo yen si era indebolito oltre 164 per dollaro, il livello più basso dal 1986 . Il solo Giappone ha speso una cifra stimata tra 53 e 59 miliardi di dollari per acquistare yen, con il Tesoro americano che si è unito allo sforzo vendendo euro per finanziare i propri acquisti di yen . L'intervento è stato la prima operazione congiunta di acquisto di yen dal 1998 e la prima azione coordinata in stile G7 dal 2011 .

Per i trader di carry trade short sullo yen — investitori che avevano preso in prestito yen a basso costo per acquistare asset a più alto rendimento altrove — l'immediato balzo dello yen del 3,3% è stato doloroso . La volatilità nei carry trade finanziati in yen è aumentata, e i timori di una ripetizione dello scoppio del carry trade dello yen dell'agosto 2024 (che aveva scosso i mercati globali) si sono diffusi tra le scrivanie di trading .

Ma il panico è stato di breve durata.

Il carry trade 'prosegue a pieno ritmo' — ma in modo diverso

Nonostante l'intervento, il carry trade nel suo complesso "prosegue a pieno ritmo", secondo il Japan Times, e la reazione contenuta ha effettivamente attenuato i timori di uno scoppio simile a quello del 2024 . Solo poche settimane prima dell'intervento, Goldman Sachs aveva valutato che le condizioni globali per il carry trade erano le più forti dal 2000, grazie agli ampi differenziali di tasso e alla bassa volatilità nelle coppie non-yen . Quel contesto macroeconomico rimane intatto.

Quello che è cambiato è come vengono finanziati i carry trade. Invece di chiudere le posizioni, gli investitori si sono diversificati rispetto allo yen e ora stanno utilizzando l'euro e il franco svizzero come valute di finanziamento preferite per acquistare asset dei mercati emergenti ad alto rendimento .

Morgan Stanley ha avvertito che il rischio di ulteriori interventi sullo yen potrebbe indurre gli investitori ad abbandonare lo yen come valuta di finanziamento e a cercare alternative come l'euro e il franco svizzero . Wells Fargo, dal canto suo, sta vendendo il franco svizzero a basso rendimento contro lo yen, scommettendo che il lento cambiamento di politica del Giappone manterrà i rendimenti dello yen al di sopra del tasso minimo del franco .

Anche prima dell'intervento, la rotazione era già in atto. Goldman Sachs aveva già indicato lo yen, il franco svizzero e l'euro come le sue tre valute di finanziamento preferite per i carry trade del 2026 . Un indicatore Bloomberg del carry trade nei mercati emergenti utilizza lo yen, il franco svizzero e lo yuan cinese come tre gambe di finanziamento . Il manuale degli hedge fund era già multi-valuta — l'intervento ha semplicemente accelerato il passaggio dallo yen.

Perché gli investitori ruotano anziché chiudere?

La risposta si riduce a una semplice aritmetica: i differenziali di tasso d'interesse rimangono enormi. I tassi ultra-bassi del Giappone — anche dopo che la Banca del Giappone ha alzato il suo tasso di riferimento all'1% nel giugno 2026 — sono ancora molto al di sotto degli alti rendimenti disponibili in Brasile, Sudafrica, Turchia e altri mercati emergenti . Chiudere un carry trade del tutto significa rinunciare a quel flusso di rendimento.

Ruotando la gamba di finanziamento, gli investitori preservano l'economia del carry trade riducendo al contempo il rischio specifico di un aumento dello yen dovuto a un altro intervento congiunto. Come nota il Japan Times, "gli investitori si sono diversificati rispetto allo yen, utilizzando valute come l'euro e il franco svizzero per finanziare acquisti di asset ad alto rendimento" . La fonte del finanziamento cambia, ma la strategia rimane la stessa.

Il rischio che non scompare

Gli analisti continuano a segnalare il pericolo di uno smantellamento disordinato se lo yen dovesse rafforzarsi bruscamente e inaspettatamente — uno scenario che potrebbe riversarsi a cascata sulle posizioni leverage e innescare una svendita sistemica . Anche la Banca dei Regolamenti Internazionali è intervenuta, pubblicando un'analisi della turbolenza dell'agosto 2024 che rimane rilevante per il 2026 .

Tuttavia, il fatto che l'esposizione al carry trade sia ora più diversificata tra le valute di finanziamento rende meno probabile uno scoppio sistemico simile a quello del 2024 . Il rischio non è scomparso — è solo stato distribuito. E per ora, il carry trade è vivo e vegeto, finanziato da franchi svizzeri ed euro invece che dallo yen.