Perché l’euro è salito di oltre lo 0,8% dopo l’aumento dei riacquisti di Treasury

La corsa dell’euro è stata soprattutto una reazione al mercato obbligazionario e ai differenziali attesi dei tassi, più che il risultato di una singola sorpresa positiva arrivata dall’area euro.

Il Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti ha annunciato che almeno raddoppierà la dimensione massima di alcune operazioni di riacquisto di Treasury a lunga scadenza: da 2 miliardi di dollari ad almeno 4 miliardi per operazione. La misura riguarda i titoli nominali nei segmenti con scadenza tra 10 e 20 anni e tra 20 e 30 anni. Entrerà in vigore il 9 settembre e resterà valida fino al 4 novembre 2026.

L’annuncio ha fatto scendere i rendimenti dei Treasury a lunga scadenza e ha innescato un’ondata di vendite sul dollaro. Durante la seduta nordamericana, la moneta unica è salita di oltre lo 0,85%.

Il passaggio dai riacquisti ai cambi

Il Tesoro ha presentato l’iniziativa come una misura di sostegno alla liquidità, non come una forma ufficiale di controllo della curva dei rendimenti. Per gli operatori, tuttavia, l’effetto immediato è stato simile a un intervento volto ad attenuare la pressione sulla parte lunga della curva: Washington ha segnalato di essere pronta a sostenere la liquidità dei titoli nominali con scadenze più lunghe.

Quando entra sul mercato un acquirente rilevante, i prezzi delle obbligazioni possono salire e i loro rendimenti scendere. È proprio questo il meccanismo su cui si sono concentrati i trader. Il rendimento del Treasury trentennale è calato di quasi 10 punti base dopo l’annuncio, prima di recuperare in parte dai minimi.

A parità di condizioni, rendimenti Treasury più bassi riducono il ritorno offerto dagli investimenti denominati in dollari. Questo rende la valuta statunitense meno attraente, soprattutto quando il movimento interessa la parte lunga della curva. L’indice del dollaro è sceso dello 0,9%, toccando il livello più basso dal 14 maggio.

Perché EUR/USD ha reagito così nettamente

Il principale canale di trasmissione sul mercato valutario è stato il cambiamento nelle aspettative sul differenziale dei tassi tra Stati Uniti e area euro.

Un calo dei rendimenti USA riduce l’attrattiva relativa degli asset in dollari. Allo stesso tempo, i mercati continuavano ad assegnare una probabilità molto elevata a un rialzo dei tassi da parte della Banca centrale europea (BCE): tra il 90% e il 94% per un aumento di 25 punti base, fino al 2,50%, nella riunione del 9 settembre.

Le probabilità di un rialzo della Federal Reserve a settembre erano invece vicine a un terzo: una stima le indicava al 34%, mentre altre valutazioni le collocavano intorno al 30%.

Il quadro era quindi favorevole all’euro: meno fiducia in un imminente rialzo della Fed, maggiore convinzione su una stretta della BCE e un improvviso calo dei rendimenti statunitensi a lunga scadenza. Il risultato è stato un restringimento del differenziale atteso dei tassi e un indebolimento del dollaro.

Perché le minute restrittive della Fed non hanno fermato il rally

Le minute della riunione del Federal Open Market Committee del 28-29 luglio contenevano un messaggio restrittivo. I funzionari hanno indicato che un ulteriore irrigidimento della politica monetaria potrebbe essere appropriato se i progressi nella disinflazione dovessero arrestarsi. Tre presidenti regionali della Fed — Beth Hammack, Neel Kashkari e Lorie Logan — avevano votato a favore di un rialzo di 25 punti base.

La decisione effettiva della riunione era stata però quella di lasciare invariato l’intervallo obiettivo dei federal funds al 3,50%-3,75%, con un voto di 9-3.

Per chi opera sui cambi, la distinzione è stata importante. Le minute descrivevano un rischio di stretta legato ai futuri dati sull’inflazione; l’annuncio del Tesoro ha invece modificato subito le condizioni di scambio sul mercato obbligazionario. Inoltre, gli investitori arrivavano alla pubblicazione con aspettative già relativamente contenute su un rialzo della Fed a settembre: le probabilità erano scese da circa il 60% di alcune settimane prima a circa il 34%.

In sintesi, le minute erano restrittive, ma il loro messaggio era condizionale e non accompagnato da una nuova decisione sui tassi. Non sono quindi riuscite a compensare il calo immediato dei rendimenti e le vendite di dollari provocate dall’intervento del Tesoro.

Il ruolo dello yen e la portata del movimento sul dollaro

Il rafforzamento dello yen ha contribuito a confermare che si trattava di una vendita generalizzata di dollari, non soltanto di un rally specifico dell’euro. Lo yen è stato tra le principali valute monitorate mentre i rendimenti dei Treasury scendevano, in parallelo alla brusca flessione dell’indice del dollaro.

Il suo ruolo è stato però di supporto e non il motore principale. L’impulso decisivo è arrivato dall’annuncio del Tesoro e dal suo effetto sui rendimenti a lunga scadenza. Il rialzo dell’euro è stato amplificato dal fatto che la BCE era già considerata più vicina della Fed al prossimo aumento dei tassi.

Il rally dell’euro può durare?

La tenuta del movimento dipenderà dai nuovi dati macroeconomici. I riacquisti del Tesoro hanno dato il via alla reazione, ma saranno le aspettative sui tassi a stabilire se il vantaggio di rendimento del dollaro continuerà a ridursi.

Gli operatori stavano osservando soprattutto:

• Le richieste iniziali di sussidi di disoccupazione negli Stati Uniti, per capire se il mercato del lavoro mostrasse resilienza o segnali di raffreddamento. La pubblicazione era attesa per il 20 agosto.
• Gli indici PMI flash di S&P Global, utili per aggiornare le valutazioni su crescita, prezzi e attività economica sulle due sponde dell’Atlantico.
• La comunicazione della BCE, per verificare se i commenti dei suoi funzionari avrebbero confermato o ridimensionato le forti aspettative su un rialzo a settembre.
• Gli interventi dei funzionari della Federal Reserve, incluso il presidente della Fed di St. Louis Alberto Musalem, per capire quanto fosse concreto il rischio di ulteriori strette evidenziato dalle minute.

Dati statunitensi migliori del previsto o dichiarazioni fortemente restrittive della Fed potrebbero far risalire i rendimenti Treasury e restituire parte del sostegno al dollaro. Al contrario, dati USA più deboli o nuove conferme delle aspettative di rialzo della BCE rafforzerebbero la combinazione favorevole all’euro e sfavorevole al dollaro.

In sintesi

L’euro è salito perché i maggiori riacquisti del Tesoro sulla parte lunga della curva hanno contribuito a spingere verso il basso i rendimenti statunitensi proprio mentre i mercati prezzavano un rialzo della BCE molto più probabilmente di un rialzo della Fed.

Il restringimento del differenziale atteso dei tassi ha ridotto l’attrattiva degli asset in dollari e indebolito il biglietto verde. Le minute restrittive della Fed hanno avuto un peso, ma il loro messaggio era condizionale e riferito a una riunione passata. L’annuncio del Tesoro, invece, ha cambiato immediatamente la struttura dei rendimenti: è questa la spiegazione principale del balzo dell’euro superiore allo 0,8%.