Il monito di Warsh a Jackson Hole cambia le scommesse sui tassi Fed e mette sotto pressione i mercati emergenti

Il discorso pronunciato da Kevin Warsh il 28 agosto al simposio di Jackson Hole ha cambiato rapidamente il calcolo dei mercati sui prossimi passi della Federal Reserve. Il presidente della banca centrale statunitense non ha promesso un aumento dei tassi, ma ha riportato in primo piano l’ipotesi di una stretta già a settembre.

Warsh ha definito l’inflazione il “focus predominante” della Fed, ha ribadito che l’obiettivo del 2% misurato dall’indice PCE — il principale indicatore dei prezzi seguito dalla banca centrale — è “fisso” e ha avvertito che i policymaker avrebbero ancora “del lavoro da fare” se l’inflazione sottostante non si fosse diretta verso il target in modo chiaro e rapido. 159

La reazione è stata immediata: secondo i futures sui tassi citati dal Wall Street Journal, la probabilità implicita di un rialzo alla riunione di settembre è passata da circa il 35% di giovedì a circa il 58% dopo il discorso. 6 Si tratta di una rivalutazione del rischio da parte degli investitori, non della conferma che il Federal Open Market Committee, il comitato della Fed che decide sui tassi, abbia già scelto di intervenire.

Perché il messaggio di Warsh è stato considerato hawkish

Il presidente della Fed ha messo in discussione l’idea che alcune letture dell’inflazione migliori del previsto durante l’estate fossero sufficienti per certificare una disinflazione duratura. A suo giudizio, quei dati non dimostravano un miglioramento “significativo” delle tendenze sottostanti.

Nel frattempo, l’indice PCE a 12 mesi segnava il 3,7%, ben sopra l’obiettivo del 2%; la variazione a sei mesi era ancora più alta, al 4,1%. 15

Warsh ha inoltre evitato di offrire una vera forward guidance, cioè indicazioni vincolanti sul percorso futuro dei tassi, e non ha definito una specifica “funzione di reazione” della Fed. Gli investitori sono quindi rimasti concentrati sui prossimi dati economici, anziché su un percorso già stabilito.

Il messaggio pratico è stato condizionato, ma restrittivo: se l’inflazione non tornerà verso il 2% a un ritmo ritenuto sufficiente, la Fed potrebbe dover procedere con un ulteriore irrigidimento della politica monetaria. 359

Dal rialzo dei tassi Usa alla pressione sui mercati emergenti

Il meccanismo di trasmissione è relativamente diretto:

1. Tassi statunitensi più alti attesi rendono gli asset in dollari più interessanti rispetto a quelli dei mercati emergenti.
2. Dollaro più forte e rendimenti dei Treasury più elevati irrigidiscono le condizioni finanziarie per imprese, governi e investitori al di fuori degli Stati Uniti.
3. La minore propensione al rischio spinge gli investitori a ridurre l’esposizione ad azioni e valute emergenti.

Le cronache di mercato hanno riferito che l’indice azionario dei Paesi in via di sviluppo di MSCI è arrivato a perdere l’1,4%, mentre un indice delle valute emergenti ha ceduto lo 0,1%. Nella sessione citata, le borse della Corea del Sud e di Taiwan hanno guidato i ribassi regionali. 23

Tra le valute sotto pressione figuravano la rupia indonesiana e il baht thailandese. Il peso filippino, già esposto a una vulnerabilità specifica legata all’energia, è sceso fino allo 0,6%, toccando il minimo storico di 62,236 per dollaro il 28 agosto, secondo The Edge Malaysia. 37

La reazione si inserisce in una tendenza già osservata sui mercati valutari asiatici. Gli analisti considerano particolarmente esposte al mix di dollaro forte e petrolio caro le valute sensibili ai prezzi dell’energia, tra cui rupia, baht e peso. 3445

Il petrolio ha amplificato il movimento di avversione al rischio

L’aumento del prezzo del greggio ha aggiunto un secondo shock alla rivalutazione dei tassi Fed. Per le economie che importano petrolio, l’energia più costosa fa aumentare il costo delle importazioni e può peggiorare la pressione sulle valute e sui conti con l’estero. I resoconti sui mercati asiatici hanno collegato esplicitamente il petrolio più forte e il dollaro in rialzo alla debolezza degli asset emergenti. 2142

Il greggio complica anche il problema dell’inflazione negli Stati Uniti. Se i prezzi dell’energia restano elevati, la Fed potrebbe avere meno fiducia nel fatto che l’inflazione complessiva stia tornando verso il 2%. Questo non implica automaticamente un rialzo dei tassi, ma rende i mercati meno propensi a scontare un imminente ciclo di riduzioni.

Il risultato è stato una combinazione tipicamente risk-off: prospettive più restrittive sui tassi statunitensi, dollaro più forte e nuovi timori sulle forniture energetiche dal Medio Oriente. Thailandia, Indonesia e Filippine, tutte importatrici di petrolio, avevano meno margine di manovra perché il costo dell’energia stava già pesando sulle rispettive valute. 373839

I dati che gli investitori seguiranno ora

La prossima fase della rivalutazione dipenderà dal fatto che i dati confermino le preoccupazioni di Warsh sull’inflazione persistente o indeboliscano il caso di un intervento immediato.

Inflazione negli Stati Uniti

Gli investitori cercheranno segnali che gli indici PCE e CPI si stiano avvicinando al 2% a un ritmo considerato sufficiente dalla Fed. Un’inflazione persistentemente alta, o in nuova accelerazione, rafforzerebbe l’ipotesi di tassi elevati più a lungo o di un rialzo. Una disinflazione più evidente potrebbe invece cancellare parte del movimento seguito al discorso.

Mercato del lavoro

Crescita degli occupati, disoccupazione e salari aiuteranno a capire se l’economia può sopportare una politica monetaria più rigida. Dati occupazionali solidi insieme a un’inflazione ostinata renderebbero più facile per i mercati giustificare un rialzo a settembre. Un deterioramento marcato del mercato del lavoro riporterebbe invece l’attenzione sul rischio di debolezza economica.

Dollaro, Treasury e petrolio

Saranno monitorati anche i rendimenti dei Treasury a breve scadenza, il dollaro e il prezzo del petrolio. Il biglietto verde e i rendimenti sulla parte breve della curva mostrano quanto intensamente gli investitori stiano scontando una stretta Fed; il petrolio resta invece cruciale sia per i saldi commerciali asiatici sia per le prospettive d’inflazione.

Una rivalutazione del rischio, non ancora la fine del rally emergente

La reazione è stata significativa, ma i dati disponibili non dimostrano che il rialzo complessivo dei mercati emergenti sia terminato definitivamente. Al 31 agosto, l’indice MSCI delle valute emergenti risultava ancora indirizzato verso un guadagno mensile dell’1,8%, il secondo aumento mensile consecutivo, nonostante la pressione arrivata dopo le parole di Warsh. 39

La distinzione è importante. Il discorso ha reso più costoso scommettere su una rapida fase di allentamento monetario negli Stati Uniti, mentre il petrolio caro ha intensificato la pressione sulle valute asiatiche più vulnerabili. Ma per capire se l’episodio diventerà un’inversione duratura serviranno i prossimi segnali su inflazione, occupazione e mercato dell’energia: non basta il discorso, da solo, a decretare la fine del rally dei mercati emergenti.