L’allarme da 3.000 miliardi di dollari: perché le IPO di SpaceX, OpenAI e Anthropic ricordano la bolla dot-com

1. Mega-quotazioni per aziende ancora in perdita

L’analogia più evidente riguarda società molto celebrate che si affacciano sui mercati pubblici senza essere ancora redditizie.

Durante l’era dot-com, numerose aziende Internet arrivarono in Borsa con valutazioni elevatissime e utili assenti o trascurabili. Oggi SpaceX, OpenAI e Anthropic puntano insieme a oltre 3.000 miliardi di dollari di valore, ma senza una redditività aggregata significativa .

SpaceX ha riportato una perdita netta di 4,28 miliardi di dollari nel primo trimestre del 2026 e un deficit cumulato di 41,3 miliardi . OpenAI dovrebbe chiudere l’anno con una perdita di circa 14 miliardi di dollari, mentre il raggiungimento della redditività non è atteso prima del 2030 . Anche Anthropic, che ha presentato in via riservata la documentazione per l’IPO, non è ancora redditizia .

Il divario tra prezzo e fondamentali è particolarmente ampio nel caso di SpaceX. Con una valutazione obiettivo di 1.750 miliardi di dollari, il gruppo tratterebbe a circa 110 volte i ricavi registrati nel 2025 . Una simile valutazione dipende soprattutto da previsioni di crescita future: è la stessa logica del “nuovo paradigma” che alimentò la bolla dot-com.

2. L’esplosione delle IPO come possibile segnale di un massimo

TS Lombard richiama i dati storici della Securities and Exchange Commission, l’autorità di vigilanza dei mercati statunitensi, secondo cui i picchi nel numero di IPO hanno spesso accompagnato le fasi di massimo delle Borse . Secondo la società, sia il crollo dot-com sia il mercato ribassista del 2022 furono preceduti da una forte concentrazione di nuove quotazioni vicino ai massimi di mercato.

La pipeline del 2026 non è soltanto ampia: per dimensioni e concentrazione potrebbe essere senza precedenti. Le raccolte complessive di SpaceX, OpenAI e Anthropic potrebbero avvicinarsi ai 200 miliardi di dollari . SpaceX, da sola, punta a raccogliere fino a 75 miliardi, oltre il doppio del record stabilito dalla quotazione di Saudi Aramco nel 2019 . In un singolo trimestre, le tre operazioni potrebbero richiedere ai mercati pubblici di assorbire quasi mezzo trilione di dollari di nuove azioni disponibili .

Il ragionamento di TS Lombard è che, quando fondatori, dipendenti e primi investitori cercano di vendere quote vicino ai massimi storici, il rischio viene trasferito agli investitori arrivati più tardi. Non significa che ogni IPO segni automaticamente la fine di un rialzo, ma la tempistica può essere un campanello d’allarme.

3. Un mercato guidato da pochi titoli e da un solo tema

Alla fine degli anni Novanta, una ristretta cerchia di società tecnologiche dominava il Nasdaq. Oggi il mercato azionario statunitense appare nuovamente molto concentrato intorno all’intelligenza artificiale: un gruppo ristretto di titoli legati all’IA ha generato il 79% dei guadagni dell’S&P 500 dalla fine del 2022 .

Anche il capitale privato si è riversato nello stesso settore. Nel 2025, il 61% del venture capital globale è confluito in aziende di intelligenza artificiale , un fenomeno che ricorda il modo in cui, durante la bolla dot-com, gran parte del capitale di rischio finì nelle startup Internet.

Una leadership così ristretta rende il mercato più fragile. Se il settore dominante delude le aspettative, gli altri comparti potrebbero non offrire un sostegno sufficiente. Con i titoli dell’IA che hanno ormai un peso record nell’S&P 500, una correzione dei leader potrebbe trasformarsi in ribassi a catena .

4. Il rischio della scadenza dei lock-up

Tra i rischi meno discussi c’è quello legato ai lock-up, i periodi successivi a un’IPO durante i quali i primi investitori e i dipendenti non possono vendere le proprie azioni. In genere durano tra 90 e 180 giorni.

Quando queste restrizioni scadono, l’offerta di titoli sul mercato può aumentare bruscamente. Le stime indicano che le scadenze dei lock-up associate all’ondata di IPO dell’IA potrebbero rendere disponibili quasi 500 miliardi di dollari di azioni .

TS Lombard vede un parallelo diretto con la fine degli anni Novanta, quando una forte ondata di vendite da parte degli insider dopo la scadenza dei lock-up coincise con il culmine della bolla dot-com . La combinazione è quella che preoccupa di più: molta nuova offerta, valutazioni elevate e fondamentali che potrebbero non tenere il passo.

5. Valutazioni basate sulla storia più che sugli utili

L’analogia più difficile da misurare, ma anche la più riconoscibile, riguarda il ritorno delle valutazioni fondate sulla narrativa.

Nel prospetto di SpaceX compaiono potenziali linee di ricavo future come l’estrazione di asteroidi, la produzione di energia sulla Luna e il trasporto di passeggeri verso Marte . Sono progetti ambiziosi, ma non rappresentano ancora utili operativi attuali. Nel frattempo, il risultato del gruppo è stato appesantito in larga parte dai costi collegati alla fusione di febbraio 2026 con xAI .

Con una valutazione obiettivo di 1.750 miliardi di dollari, SpaceX sarebbe più grande di Microsoft per capitalizzazione e seconda soltanto ad Apple e Nvidia, nonostante una perdita netta nel primo trimestre del 2026 quasi pari a quella dell’intero 2025 . Anche OpenAI e Anthropic fanno affidamento su proiezioni di ricavi futuri che presuppongono una crescita esplosiva e duratura in un contesto, quello dei mercati pubblici, ancora da dimostrare .

È la stessa filosofia che durante la bolla dot-com veniva riassunta nell’idea che, in un “nuovo paradigma”, gli utili non fossero più così importanti.

Un avvertimento, non una sentenza

L’analisi di TS Lombard è una chiave di lettura, non una garanzia che la storia si ripeterà. I sostenitori dell’IA possono indicare una crescita reale dei ricavi: SpaceX, per esempio, ha aumentato il fatturato di circa il 65% su base annua nel primo trimestre del 2026 . Inoltre, la domanda di infrastrutture necessarie per l’IA potrebbe continuare a crescere e, nel tempo, sostenere valutazioni oggi considerate estreme.

La storia, però, tende a fare rima più che a ripetersi alla lettera. La differenza principale rispetto alla bolla dot-com è la scala: questa potrebbe essere la più grande ondata di IPO mai tentata. La domanda decisiva per il 2026 è quindi se i mercati pubblici riusciranno ad assorbire oltre 3.000 miliardi di dollari di nuove quotazioni legate all’IA senza una correzione significativa.