Minyak, Inflasi, dan Pesan Hawkish Warsh Menekan Pasar Obligasi Global

Biasanya, konflik geopolitik membuat investor bergegas membeli obligasi pemerintah sebagai aset perlindungan. Namun, perang Iran memicu reaksi yang berbeda. Pertempuran yang kembali berkobar mendorong harga minyak melewati US$90 per barel, meningkatkan kekhawatiran bahwa biaya energi akan menjaga inflasi tetap tinggi dan memaksa bank sentral mempertahankan—atau bahkan memperketat—kebijakan suku bunga. Investor kemudian menjual obligasi pemerintah, menekan harga obligasi dan mendorong imbal hasil naik. 217

Aksi jual obligasi dipicu kejutan inflasi

Pasar tidak memandang konflik ini semata-mata sebagai gejolak geopolitik yang biasanya menguntungkan aset safe haven. Kekhawatiran utamanya adalah gangguan pasokan di kawasan Teluk dan kemungkinan harga minyak yang lebih tinggi akan kembali menekan inflasi umum. Kondisi itu dapat menyulitkan bank sentral untuk memangkas suku bunga.

Harga minyak mentah Brent naik hingga sedikit di atas US$92 per barel setelah serangan AS–Iran kembali terjadi. Dalam salah satu sesi perdagangan pada akhir Agustus, harga minyak juga melonjak sekitar 3%. 2

Imbal hasil obligasi mencerminkan ekspektasi investor terhadap suku bunga, inflasi, serta kompensasi yang mereka minta untuk memegang surat utang berjangka panjang. Ketika pasar memperkirakan suku bunga akan bertahan tinggi lebih lama, investor biasanya menuntut imbal hasil yang lebih besar dari obligasi dengan jatuh tempo panjang. Konsekuensinya, harga obligasi lama turun dan biaya pinjaman meningkat di berbagai pasar.

Level imbal hasil yang mencetak rekor bertahun-tahun

Pergerakan paling tajam terlihat pada obligasi pemerintah AS berjangka panjang:

• Imbal hasil Treasury AS bertenor 30 tahun mencapai sekitar 5,32%, level tertinggi sejak 2007. Laporan menempatkan puncak intraday di kisaran 5,321%–5,327%. 317
• Imbal hasil Treasury AS bertenor 10 tahun naik ke sekitar 4,78% pada awal September, mendekati level tertinggi dalam 20 bulan. 12
• Imbal hasil obligasi pemerintah Jepang bertenor 10 tahun mencapai level tertinggi dalam 30 tahun, sedangkan imbal hasil tenor dua tahun menyentuh level tertinggi dalam 31 tahun pada akhir Agustus. 1117
• Imbal hasil obligasi pemerintah Jerman bertenor 10 tahun mencapai level tertinggi sejak 2011. Di Prancis, imbal hasil obligasi tenor yang sama menyentuh level tertinggi dalam 17 tahun. 10

Perbandingan tersebut tidak sepenuhnya seragam karena rekor masing-masing pasar terjadi pada hari yang berbeda dan berlaku untuk tenor yang berbeda pula. Namun, gambaran besarnya jelas: tekanan jual menyebar secara global, terutama pada surat utang pemerintah berjangka panjang.

Mengapa pesan Kevin Warsh mengguncang pasar

Ketua Federal Reserve Kevin Warsh memperkuat kekhawatiran bahwa inflasi—bukan perlambatan ekonomi—akan menjadi pertimbangan utama dalam keputusan kebijakan moneter jangka pendek. Dalam pidatonya di simposium Jackson Hole, Warsh kembali menegaskan komitmen The Fed terhadap target inflasi PCE sebesar 2% dan mengatakan bahwa tingginya harga harus menjadi fokus utama bank sentral.

Pernyataan tersebut membuat investor meningkatkan taruhan bahwa suku bunga AS dapat bertahan tinggi atau bahkan naik lagi.

Data PCE terbaru membuat pesan itu semakin kuat. Inflasi PCE umum pada Juli tercatat 3,7% secara tahunan, sementara inflasi PCE inti—yang tidak memasukkan harga pangan dan energi—berada di 3,3%. Keduanya masih jauh di atas target The Fed sebesar 2%.

Data sebelumnya menunjukkan masalah yang sama. Inflasi PCE meningkat 4,1% dalam 12 bulan hingga Mei, sedangkan harga energi dalam indeks PCE melonjak 24%. Artinya, lonjakan harga minyak baru berpotensi memperpanjang masalah inflasi yang belum kembali ke target, bukan sekadar menimbulkan gangguan harga sementara.

Eropa dan Jepang ikut menghadapi tekanan suku bunga

Logika yang sama menyebar ke Eropa dan Jepang. Harga minyak yang lebih tinggi meningkatkan risiko inflasi yang persisten, sementara berlanjutnya konflik mengurangi keyakinan pasar bahwa solusi diplomatik akan tercapai dalam waktu dekat. Investor pun menghitung ulang kemungkinan bank-bank sentral besar harus mempertahankan kebijakan ketat lebih lama.

Di zona euro, ekspektasi kemungkinan pengetatan tambahan oleh Bank Sentral Eropa atau ECB mendorong investor meminta imbal hasil lebih tinggi atas obligasi pemerintah, terutama pada tenor panjang. Jerman dan Prancis mencatat level imbal hasil tertinggi dalam beberapa tahun karena pasar memperhitungkan risiko inflasi dan fiskal yang lebih besar. 410

Pasar obligasi Jepang juga berada di bawah tekanan. Kenaikan imbal hasil mencerminkan penyesuaian global terhadap prospek inflasi dan suku bunga, sekaligus ekspektasi bahwa Bank of Japan dapat terus meninggalkan kebijakan ultra-longgar yang sebelumnya diterapkan. 1117

Saham turut terkena dampaknya

Kenaikan imbal hasil obligasi menekan saham-saham di Eropa dan Amerika Serikat. Mekanismenya cukup langsung: suku bunga bebas risiko yang lebih tinggi menaikkan tingkat diskonto untuk menghitung nilai laba perusahaan di masa depan. Nilai kini laba tersebut pun turun.

Imbal hasil yang lebih tinggi juga meningkatkan biaya pendanaan perusahaan dan dapat membuat obligasi terlihat lebih menarik dibandingkan saham. Reuters melaporkan tekanan terhadap pasar saham dunia dalam sejumlah episode awal konflik ketika harga minyak menembus US$90. Eskalasi pada Juni juga bertepatan dengan penurunan 1,5% pada indeks saham global MSCI. 57

Namun, bukti yang tersedia belum memberikan angka kinerja yang terverifikasi dan secara khusus berlaku untuk saham energi dalam episode ini. Produsen minyak pada dasarnya dapat diuntungkan oleh harga minyak mentah yang lebih tinggi, tetapi kondisi risk-off akibat perang bisa memengaruhi sektor dan pasar secara lebih luas. Karena itu, tidak tepat mengasumsikan semua saham energi pasti mengungguli pasar.

Mengapa obligasi jangka panjang paling rentan

Aksi jual ini juga mencerminkan kekhawatiran terhadap kebutuhan pembiayaan pemerintah. Investor tidak hanya menilai inflasi dan kebijakan bank sentral, tetapi juga memperhitungkan seberapa besar pasokan surat utang yang harus diserap pasar dan berapa imbal hasil yang diperlukan untuk menarik pembeli.

Reuters menggambarkan kecemasan terhadap perekonomian, perang, dan kondisi keuangan pemerintah. Liputan berikutnya mengaitkan tingginya imbal hasil dengan kekhawatiran mengenai membengkaknya utang negara. 1

Situasi ini dapat menciptakan lingkaran umpan balik. Imbal hasil yang lebih tinggi membuat biaya pembiayaan kembali utang pemerintah yang jatuh tempo ikut meningkat. Beban bunga yang lebih besar menambah tekanan fiskal dan dapat memaksa pemerintah menerbitkan lebih banyak utang. Pada akhirnya, investor mungkin menuntut premi yang lebih besar untuk memegang obligasi jangka panjang, terutama ketika prospek inflasi masih tidak pasti.

Bukti yang ada memang menunjukkan meningkatnya kekhawatiran terhadap kebutuhan pinjaman negara dan utang berjangka panjang. Namun, bukti tersebut belum membuktikan bahwa krisis utang negara global akan segera terjadi. Kesimpulan yang lebih hati-hati adalah bahwa pasokan surat utang pemerintah, risiko inflasi, dan guncangan harga minyak sedang saling memperkuat di pasar obligasi jangka panjang.

Kenaikan imbal hasil juga biasanya diteruskan ke suku bunga hipotek, sehingga memperburuk keterjangkauan rumah dan dapat menekan penjualan rumah serta pengajuan kredit pemilikan rumah. Meski demikian, data yang tersedia di sini tidak memuat angka terkini yang terverifikasi mengenai suku bunga hipotek, penjualan rumah, atau aplikasi hipotek di AS.

Kekhawatiran tentang mahalnya pendanaan perusahaan, termasuk perusahaan yang membutuhkan belanja modal besar untuk pengembangan kecerdasan buatan, juga relevan secara umum karena kenaikan imbal hasil acuan meningkatkan biaya pinjaman korporasi. Namun, sumber yang tersedia belum mengukur secara independen tekanan pembiayaan terkait AI atau membuktikan bahwa krisis utang negara global yang lebih luas sudah berada di ambang terjadi.

Data apa yang akan menentukan arah berikutnya?

Dua perkembangan menjadi perhatian utama pasar pada awal September.

Pertama, laporan ketenagakerjaan AS yang dijadwalkan terbit pada Jumat dapat mengubah ekspektasi terhadap kebijakan Federal Reserve. Data lapangan kerja yang kuat akan memudahkan investor menyimpulkan bahwa The Fed mampu mempertahankan suku bunga tinggi, sehingga tekanan terhadap obligasi dapat berlanjut. Sebaliknya, pelemahan pasar tenaga kerja yang nyata dapat menghidupkan kembali ekspektasi pelonggaran kebijakan dan memberi ruang bagi imbal hasil Treasury untuk turun. 12

Kedua, arah harga minyak dan perkembangan konflik tetap sangat menentukan. Pada awal tahun, tanda-tanda kemajuan perundingan damai dan data ekonomi yang lebih lemah sempat membalikkan lonjakan imbal hasil secara tajam. Hal itu menunjukkan betapa cepat pasar obligasi dapat berubah ketika ekspektasi inflasi mereda. 6

Pertemuan keuangan G20 juga akan menjadi ujian penting. Investor akan mencermati apakah negara-negara besar dapat memberikan sinyal yang kredibel mengenai disiplin fiskal, penerbitan utang, keamanan energi, dan koordinasi untuk mengelola tekanan di pasar keuangan.

Pertanyaan utamanya bukan sekadar apakah konflik tersebut merupakan risiko geopolitik. Yang lebih penting adalah apakah konflik itu berubah menjadi guncangan harga energi yang berlangsung lama, ketika inflasi masih di atas target dan pemerintah menerbitkan utang dalam jumlah besar.

Jika harga minyak turun dan data ekonomi melemah, aksi jual obligasi dapat berbalik. Namun, jika energi tetap mahal dan ekspektasi kebijakan moneter menjadi lebih hawkish, imbal hasil tinggi bisa bertahan lebih lama.