बड़ी टेक कंपनियों का 'शैडो बॉरोइंग' का खेल: AI डेटा सेंटर के लिए 2.13 ट्रिलियन डॉलर का छिपा कर्ज

एक निक्केई एशिया विश्लेषण के अनुसार, यह कुल ऑफ-बैलेंस-शीट देनदारी 1.65 ट्रिलियन डॉलर है, जो इन कंपनियों की संयुक्त रिपोर्ट की गई ऑन-बैलेंस-शीट देनदारियों (1.35 ट्रिलियन डॉलर) से भी अधिक है । वहीं, एक अन्य जांच रिपोर्ट इस आंकड़े को 2.13 ट्रिलियन डॉलर बताती है, जो दर्शाता है कि नई शैडो-फाइनेंसिंग संरचनाएँ कितनी तेज़ी से तैनात की जा रही हैं ।

पाँच वित्तीय तकनीकें और कंपनी-विशिष्ट संरचनाएँ

1. स्पेशल-पर्पज व्हीकल (SPVs) — मेटा की 'बेइगनेट' संरचना

Meta ने लुइसियाना में अपने 27.3 बिलियन डॉलर के 'हाइपेरियन' AI डेटा सेंटर प्रोजेक्ट के लिए SPV संरचना का इस्तेमाल किया। अक्टूबर 2025 में, Meta ने पूरे प्रोजेक्ट को प्राइवेट-क्रेडिट फर्म ब्लू ओवल कैपिटल के साथ एक संयुक्त उद्यम (joint venture) में डाल दिया, जिसमें Meta की हिस्सेदारी केवल 20% रह गई, जबकि ब्लू ओवल (एक होल्डिंग कंपनी 'बेइगनेट इन्वेस्टर LLC' के माध्यम से) के पास 80% हिस्सेदारी है । इस संरचना को अंजाम देने के लिए 'बेइगनेट' शब्द वाली सात डेलावेयर-पंजीकृत कंपनियाँ बनाई गईं ।

Meta की बैलेंस शीट पर इस प्रोजेक्ट से संबंधित केवल 2.37 बिलियन डॉलर का निवेश दर्ज है; बाकी का लगभग 25 बिलियन डॉलर का कर्ज निवेशकों को दिखाई नहीं देता । Meta के ऑडिटर अर्न्स्ट एंड यंग (EY) ने इस लेखांकन व्यवहार पर चिंता जताई थी ।

BIS इस संरचना का वर्णन इस प्रकार करता है: हाइपरस्केलर (जैसे Meta) आमतौर पर अल्पमत हिस्सेदारी रखता है, दीर्घकालिक परिचालन पट्टों या क्षमता क्रय समझौतों (offtake agreements) के लिए प्रतिबद्ध होता है, और गारंटी प्रदान कर सकता है — यह अग्रिम पूंजीगत व्यय (upfront capex) को बहु-वर्षीय परिचालन व्यय से बदल देता है, जबकि कर्ज को बैलेंस शीट से बाहर रखता है ।

2. फाइनेंस लीज़ — Microsoft का 62.9 बिलियन डॉलर

Microsoft ने वित्तीय वर्ष 2026 की तीसरी तिमाही (31 मार्च, 2026 को समाप्त) तक 62.9 बिलियन डॉलर की फाइनेंस लीज़ देनदारियाँ दर्ज की हैं, जो उसकी 'अन्य देनदारियों' मद में आती हैं, न कि स्पष्ट दीर्घकालिक कर्ज के रूप में । वित्तीय वर्ष 2025 के 10-के फाइलिंग में कंपनी के कुल पट्टा-संबंधित दायित्व (परिचालन पट्टों और निहित ब्याज सहित) 178.7 बिलियन डॉलर तक पहुँच गए । विश्लेषकों का कहना है कि इन्हें कर्ज के बजाय 'अन्य दीर्घकालिक देनदारियों' के रूप में वर्गीकृत करने से निवेशकों को इनके वास्तविक आकार का पता नहीं चल पाता।

3. क्रेडिट-एनहैंसमेंट डेरिवेटिव / गारंटी — Google का 43.8 बिलियन डॉलर

Google (Alphabet) ने तीसरे पक्ष के स्वामित्व वाले डेटा सेंटरों पर किराए के भुगतान को बैकस्टॉप करने के लिए 43.8 बिलियन डॉलर की क्रेडिट गारंटी प्रदान की है, लेकिन इस जोखिम को अपनी बैलेंस शीट पर केवल 815 मिलियन डॉलर के उचित मूल्य पर दर्ज किया है । इसके अलावा, Alphabet ने लंबी-सीमा के बिजली उपकरण ऑर्डर करने के लिए ऊर्जा प्रतिपक्षों को 7.6 बिलियन डॉलर की वित्तीय गारंटी भी दी है । यह गारंटी संरचना सितंबर 2025 में 6.5 बिलियन डॉलर से बढ़कर जुलाई 2026 तक लगभग सात गुना बढ़कर 44 बिलियन डॉलर हो गई ।

4. रेसिडुअल वैल्यू गारंटी

रेसिडुअल वैल्यू गारंटी ऑफ-बैलेंस-शीट जोखिम को कम करने का एक तरीका है। मूडीज (Moody's) ने चेतावनी दी है कि इस तरह की गारंटी से हाइपरस्केलरों पर अप्रत्याशित पूंजी की माँग पड़ सकती है, खासकर यदि AI चिप्स के तेजी से मूल्यह्रास के कारण डेटा सेंटर संपत्तियों के मूल्य में गिरावट आती है ।

5. अप्रारंभ (भविष्य-दिनांकित) लीज़ समझौते — Amazon और Oracle

Amazon की बैलेंस शीट पर 106.3 बिलियन डॉलर की भविष्य की लीज़ प्रतिबद्धताएँ हैं, जो वर्तमान में दिखाई नहीं देतीं । Oracle के पास लगभग 260 बिलियन डॉलर की समान अप्रारंभ लीज़ देनदारियाँ हैं, जो पाँचों कंपनियों में सबसे बड़ा एकल ऑफ-बैलेंस-शीट जोखिम है । मूडीज ने बताया कि समूह की कुल लीज़ प्रतिबद्धताएँ 1.2 ट्रिलियन डॉलर तक पहुँच गई हैं, जिसमें से 820 बिलियन डॉलर से अधिक उन लीज़ों से हैं जो अभी शुरू भी नहीं हुई हैं ।

बैंक फॉर इंटरनेशनल सेटलमेंट्स (BIS) द्वारा उठाए गए सिस्टमिक जोखिम

BIS ने अपने मार्च 2026 के त्रैमासिक समीक्षा (Quarterly Review) में इन ऑफ-बैलेंस-शीट वित्तपोषण व्यवस्थाओं का वर्णन करने के लिए 'शैडो बॉरोइंग (shadow borrowing)' शब्द गढ़ा । रिपोर्ट के मुख्य निष्कर्ष:

• हाइपरस्केलरों ने बुनियादी ढाँचे के विस्तार के वित्तपोषण के लिए प्राइवेट क्रेडिट फर्मों के साथ साझेदारी में ऑफ-बैलेंस-शीट व्यवस्थाओं की ओर रुख किया है ।
• एक सामान्य संरचना में एक समर्पित वाहन (JV या SPE) शामिल होता है जो डेटा सेंटर संपत्तियों का अधिग्रहण या विकास करता है; हाइपरस्केलर दीर्घकालिक पट्टे या क्षमता क्रय समझौते और गारंटी प्रदान करता है ।
• आर्थिक रूप से, यह अग्रिम पूंजीगत व्यय को बहु-वर्षीय परिचालन व्यय से बदल देता है, जबकि कर्ज को पारंपरिक बैलेंस शीट से बाहर रखता है ।
• BIS ने बाद में AI-संचालित एसेट बबल्स को सॉवरेन डेट के साथ शीर्ष प्रणालीगत जोखिमों में सूचीबद्ध किया, चेतावनी दी कि यदि माँग पूरी नहीं हुई तो यह निवेश उछाल बस्ट (मंदी) में समाप्त हो सकता है ।

बाजार की प्रतिक्रियाएँ और क्रेडिट तनाव के संकेत

Oracle की S&P रेटिंग डाउनग्रेड

S&P ने जुलाई 2026 में Oracle की रेटिंग को घटाकर BBB− (जंक से एक पायदान ऊपर) कर दिया, जो कंपनी की भारी ऑफ-बैलेंस-शीट AI प्रतिबद्धताओं के कारण था ।

Oracle का CDS स्प्रेड 2008 के चरम को पार कर गया

Oracle का क्रेडिट डिफॉल्ट स्वैप (CDS) स्प्रेड 2008 के वित्तीय संकट के दौरान के स्तर से भी अधिक चौड़ा हो गया है, जो कंपनी के छिपे हुए उत्तोलन (hidden leverage) के बारे में अत्यधिक बाजार चिंता को दर्शाता है ।

Alphabet का नकारात्मक मुक्त नकदी प्रवाह

Alphabet ने 2024 के बाद पहली बार Q1 2026 में नकारात्मक मुक्त नकदी प्रवाह (negative free cash flow) दर्ज किया, जो काफी हद तक ऑफ-बैलेंस-शीट चैनलों के माध्यम से होने वाले भारी AI पूंजीगत व्यय के कारण हुआ । एक कानूनी विश्लेषण के अनुसार, Alphabet और Meta दोनों के 2026 में 28 बिलियन डॉलर तक का नकारात्मक मुक्त नकदी प्रवाह उत्पन्न करने की उम्मीद है ।

मूडीज की 'सर्कुलरिटी' चेतावनी

मूडीज ने जुलाई 2026 में आपस में जुड़े AI निवेशों के बीच 'सर्कुलरिटी (circularity)' के बारे में चेतावनी दी: हाइपरस्केलर एक साथ AI डेटा सेंटर SPVs में सबसे बड़े ग्राहक, फाइनेंसर और इक्विटी पार्टनर हैं, जो परस्पर जुड़े जोखिम पैदा करते हैं जो मंदी के दौरान नुकसान को बढ़ा सकते हैं । मूडीज ने विशेष रूप से कहा कि AI खर्च Amazon, Meta और Alphabet की क्रेडिट गुणवत्ता को खतरे में डालता है ।

सावधानियाँ (Caveats)

• 2.13 ट्रिलियन डॉलर का आंकड़ा जांच रिपोर्टों में दिखाई देता है, जबकि निक्केई के विश्लेषण में यह संख्या 1.65 ट्रिलियन डॉलर है; यह अंतर संभवतः विभिन्न कट-ऑफ तिथियों और अतिरिक्त वित्तीय साधनों के कवरेज के कारण है ।
• कुछ विशिष्ट डेटा बिंदु (Oracle CDS का 2008 के चरम को पार करना, S&P डाउनग्रेड, Alphabet का नकारात्मक FCF) प्राथमिक स्रोत दस्तावेज़ों के बजाय द्वितीयक रिपोर्टिंग में संदर्भित हैं।
• ये आंकड़े वित्तीय विवरण विश्लेषण पर आधारित अनुमान हैं और विभिन्न प्रकटीकरण मानकों के कारण सभी पाँच कंपनियों में सीधे तुलनीय नहीं हो सकते हैं।

निष्कर्ष: AI डेटा सेंटर निर्माण के लिए अनुमानित 1.65–2.13 ट्रिलियन डॉलर का 'शैडो बॉरोइंग' पाँच प्रमुख अमेरिकी टेक कंपनियों की बैलेंस शीट से बाहर है, जिसमें SPVs, क्रेडिट गारंटी, फाइनेंस लीज़, रेसिडुअल वैल्यू गारंटी और अप्रारंभ लीज़ का उपयोग किया गया है। BIS ने इसे एक प्रणालीगत जोखिम बताया है, और बाजार ने Oracle की रेटिंग डाउनग्रेड, 2008 के स्तर को पार करने वाले CDS स्प्रेड, दो दशकों में Alphabet के पहले नकारात्मक मुक्त नकदी प्रवाह और AI वित्तपोषण में खतरनाक सर्कुलरिटी के बारे में मूडीज की चेतावनी के साथ प्रतिक्रिया व्यक्त की है।