האזהרה של ING: הסיכון להתערבות במט"ח ין-דולר אינו מתומחר נכון, כשהיעד 160 מתקרב

שוק המט"ח הישראלי עוקב בדריכות אחר התפתחויות גלובליות, וכעת נראה שמוקד תשומת הלב עובר לזירת מפתח אחרת: הין היפני. המטבע האסייתי מתקרב שוב לנקודת רתיחה. כשצמד הדולר-ין (USD/JPY) מרחף סביב 159.70, ממש מתחת לרף הפסיכולוגי הקריטי של 160, האסטרטגים של בנק ההשקעות ההולנדי ING משמיעים אזהרה חריגה: השווקים הפכו שאננים מדי . למרות שורה של אזהרות מילוליות חריפות מצד בכירים יפנים, שוק האופציות מראה סימנים מועטים לכך שהוא מתמחר את האיום של התערבות ישירה במסחר במטבעות. בזמן שהחלטת הריבית של הבנק המרכזי של יפן (BoJ) ביוני ופרסום נתוני מאקרו קריטיים בארה"ב מתקרבים, הצמד לכוד בין חוזקו של הדולר לבין נכונותה של טוקיו להגן על המטבע שלה.

הסיכון להתערבות במט"ח אינו מתומחר נכון

פרנצ'סקו פסולה, אסטרטג ב-ING, הזהיר בתחילת יוני כי הסיכון להתערבות יפנית בשוק המט"ח אינו מתומחר בצורה משמעותית (significantly underpriced) בזמן שהצמד USD/JPY בוחן מחדש את רמת 160.0 . התנודתיות הגלומה (implied volatility) באופציות לטווח קצר – הנעות בין שבוע לשלושה חודשים – פשוט עקבה אחר הירידה הרחבה בתנודתיות של מטבעות ה-G10, ואינה מצליחה לשקף את האיום המחודש של פעולה רשמית מצד טוקיו .

שאננות זו נובעת ככל הנראה מהנחת שוק ולפיה הבנק המרכזי של יפן (BoJ) יישען על מדיניות מוניטרית במקום על התערבות ישירה בשוק הספוט. בשוק מתמחרים העלאת ריבית של 19 נקודות בסיס בפגישת הבנק המרכזי של יפן ב-16 ביוני, ונראה שהסוחרים מהמרים כי העלאה זו תבלום את הצמד ללא צורך בפעולות רכישת ין . ב-ING מציינים תפיסה גוברת והולכת ולפיה קצב ההתערבות שנראה באפריל ומאי – הגדול ביותר מאז 2004 – אינו בר-קיימא .

עם זאת, ייתכן שהרשויות מוכנות לסבול רף גבוה יותר. פסולה מעריך שהטריגר בפועל להתערבות עשוי להיות קרוב יותר לאזור 162–163, ולא בדיוק ב-160 . כריס טרנר מ-ING העריך בנפרד כי התערבות מתואמת בין ארה"ב ליפן עלולה להפיל את הצמד USD/JPY ב-שלוש עד חמש "ספרות גדולות" – בערך 300 עד 500 פיפסים – ולעורר זינוק חד בתנודתיות לטווח הקצר .

שר האוצר היפני, סצואו קאטאיאמה, חזר והדגיש כי הרשויות "ערוכות לנקוט בצעדים מתאימים" כנגד מהלכים מוגזמים או ספקולטיביים, ובכך הדגיש שהרצון הפוליטי להתערב נותר בעינו .

שני זרזים שיכריעו את המהלך הבא

המסלול בטווח הקצר של צמד USD/JPY תלוי בשני אירועים מרכזיים.

1. פגישת המדיניות של הבנק המרכזי של יפן (BoJ) ב-16 ביוני

השווקים מתמחרים סיכוי של כשני שליש להעלאת ריבית בפגישת הבנק המרכזי של יפן הקרובה . התוצאה היא בינארית עבור הין. אם הבנק המרכזי של יפן אכן יעלה ריבית, שיעורי ריבית גבוהים יותר ביפן עשויים לסייע בבלימת הצמד USD/JPY ולהפחית את הצורך המיידי בהתערבות. אם הבנק המרכזי יאכזב וישמור על הריבית ללא שינוי או יספק הנחיות יוניות (dovish), סביר להניח שהצמד יבחן וסביר להניח שאף יפרוץ מעל רמת 160, מה שעלול להפעיל את תרחיש ההתערבות שעליו מזהירים ב-ING .

2. נתוני מאקרו אמריקאיים ומסלול המדיניות של הפדרל ריזרב

הזרז המרכזי השני הוא הקצב היחסי של מדיניות הפדרל ריזרב (הבנק המרכזי של ארה"ב) והבנק המרכזי של יפן. נתונים חלשים יותר מארה"ב וציפיות להקלה מוניטרית מצד הפד מושכים לכיוון אחד, בעוד שפער תשואות קבוע לטובת ארה"ב תומך בדולר . המתח בין כוחות אלה יכריע האם הצמד USD/JPY ימשיך את הראלי שלו או יתחיל בהיפוך מגמה בר-קיימא. ירידה מתמשכת בצמד תחייב ככל הנראה לא רק התערבות יפנית, אלא גם שינוי בציפיות הריבית בארה"ב או היפוך מגמה במחירי האנרגיה העולמיים .

התחזיות מציגות פיזור רחב

תחזיות האנליסטים לגבי המקום שבו יסיים צמד USD/JPY את השנה משתרעות על פני טווח של כ-18 "ספרות גדולות", ומשקפות חוסר הסכמה עמוק לגבי קצב הנורמליזציה של הבנק המרכזי של יפן ומסלולו של הדולר.

• ING צופה ירידה הדרגתית ל-153 עד הרבעון הרביעי של 2026, כשרמת 160 משמשת כתקרה קשיחה בצד העליון בטווח הקרוב. המסלול הרחב יותר של הבנק רואה את הצמד מגיע ל-152 עד סוף השנה, כאשר הורדות ריבית של הפד מתחילות להשפיע .
• ג'יי.פי מורגן נוקט בעמדה השורית ביותר על הדולר, ומכוון ל-164 עד סוף השנה, בציינם פערי תשואות מתמשכים לטובת ארה"ב, ריבית ריאלית שלילית ביפן, והתהדקות מוניטרית מוגבלת מצד הבנק המרכזי של יפן .
• HSBC הוריד את תחזיתו ל-148, בציינו אי-ודאות פוליטית מוגברת ביפן וציפיות להתחזקות הדרגתית של הין לאורך זמן .
• סקושה-בנק מכוון ל-150 עד סוף השנה .
• דאיווה ניהול נכסים צופה התחזקות של הין לסביבות 146, מונעת מהצטמצמות פערי הריבית הריאלית בין יפן לארה"ב .

רמות מפתח שכדאי לעקוב אחריהן

מספר ספים יגדירו סיכון והזדמנות בשבועות הקרובים.

• 160.0 — "הקו האדום" הפסיכולוגי של השוק, שבו ההתערבות המילולית מתגברת ופעולות רכישת ין בפועל הופכות לאפשריות .
• 162–163 — הערכת ING לגבי טריגר ההתערבות בפועל. פריצה ומסחר מתמשך מעל אזור זה עלולים להביא לפעולה רשמית אגרסיבית .
• 155.0 — רמת תמיכה בטווח הקרוב אם הין יתחזק בעקבות ניציות מצד הבנק המרכזי של יפן או התערבות .
• 150.0 — יעד ירידה רחב יותר עבור ING ואזור תמיכה מרכזי שזוהה על ידי מספר בנקים .
• 164.0 — יעד סוף השנה של ג'יי.פי מורגן ותרחיש סיכון הפוך (upside risk scenario) אם הריביות בארה"ב יישארו גבוהות והבנק המרכזי של יפן יאכזב .

היעילות של כל התערבות נותרה שאלה פתוחה וקריטית. ב-ING ציינו בעבר כי להתערבות חד-צדדית או כזו המבוצעת על ידי סוכן (agent) מטעם יפן בלבד, תהיה ככל הנראה השפעה מוגבלת וקצרת טווח. למבצע מתואם לחלוטין בין ארה"ב ליפן – שבו הפדרל ריזרב משתתף יחד עם משרד האוצר האמריקאי – יהיו השפעות עמידות יותר, אך הוא נחשב לבלתי סביר בתנאים הנוכחיים . עד אשר אחד משני הזרזים יאלץ הכרעה, סביר להניח שצמד USD/JPY יישאר תנודתי סמוך לאזור שבו מדיניות ופוזיציות מתנגשות.