למה בוול סטריט רואים מסלול לזהב ב־5,000 דולר לאונקיה

הטיעון לזהב ב־5,000 דולר לאונקיית טרוי אינו נשען עוד רק על ציפייה להורדות ריבית בארה״ב. בבנקים ובבתי השקעות מדגישים יותר ויותר גורמי ביקוש מבניים: גיוון יתרות של בנקים מרכזיים, חזרה של משקיעים מערביים לקרנות סל מגובות זהב, והגדלת הקצאות מצד מנהלי נכסים גדולים.

עם זאת, מדובר בתרחיש שורי — לא בוודאות או בקונצנזוס מלא. הזהב נותר נכס שאינו נושא ריבית, ולכן רגיש מאוד לתשואות אג״ח ממשלת ארה״ב, לדולר ולנתוני האינפלציה והעסוקה.

5,000 דולר: יעד אפשרי, לא תחזית אחידה

גולדמן זאקס הפחיתה ב־500 דולר את יעד הזהב שלה לסוף 2026, ל־4,900 דולר לאונקיה, לאחר שהפסיקה לצפות להקלה מוניטרית מצד הפדרל ריזרב במהלך 2026. ובכל זאת, הבנק מעריך שהזהב יכול להמשיך לעלות בזכות קניות של בנקים מרכזיים וביקוש של משקיעים מערביים. 1

RBC קפיטל מרקטס צופה 4,929 דולר עד סוף 2026 ו־5,296 דולר ב־2027. 3 מנגד, בנק אוף אמריקה הוריד את תחזית המחיר הממוצעת שלו ל־2026 ל־4,360 דולר, אך ציין ש־5,000 דולר עשויים להיות בהישג יד לאחר סיום מחזור ההידוק של הפד. 6

כלומר, המכנה המשותף אינו הסכמה על מועד מדויק, אלא הערכה שהביקוש לזהב פחות תלוי כיום במשתנה מאקרו יחיד — ובראשו הריבית בארה״ב — ויותר בשאלות של יתרות מטבע, חוב ציבורי ומדיניות פיסקלית.

הבנקים המרכזיים הם בסיס הביקוש המבני

לפי מועצת הזהב העולמית, בנקים מרכזיים ומוסדות רשמיים אחרים רכשו נטו 288.9 טונות זהב ברבעון השני של 2026 — עלייה של 62% לעומת השנה הקודמת, יותר מפי חמישה מהנתון המעודכן של הרבעון הראשון, ושיא לרבעון שני. במחצית הראשונה של השנה הסתכמו הקניות נטו ב־345 טונות, אף שזהו הנתון הנמוך ביותר למחצית ראשונה מאז 2022. 28

הנתונים מציגים תמונה מורכבת: הזינוק ברבעון השני מעיד על ביקוש רשמי משמעותי, אבל נתון המחצית הראשון גם מזכיר שקניית זהב אינה קו ישר. מחירים גבוהים ומכירות מצד חלק ממנהלי היתרות יכולים להאט אותה.

בין הקונים המדווחים במחצית הראשונה: פולין, אוזבקיסטן, סין וקזחסטן. פולין הובילה עם 82 טונות, אחריה אוזבקיסטן עם 41 טונות, סין עם 40 טונות וקזחסטן עם 27 טונות; טורקיה ורוסיה היו מוכרות נטו בולטות. 53

מבחינת משקיעים שוריים, זהו ביקוש שונה מהותית ממסחר קצר טווח: בנקים מרכזיים מחזיקים זהב לצורכי נזילות וגיוון יתרות. לזהב גם אין סיכון חדלות פירעון של מנפיק — תכונה רלוונטית למי שמבקשים להפחית תלות באג״ח ריבוניות ובמטבעות מרכזיים.

מהי עסקת ה״פיחות במטבעות״

המונח מתאר גידור ארוך טווח מפני גירעונות פיסקליים, חובות גדלים, אי־ודאות אינפלציונית ושחיקה אפשרית בכוח הקנייה של מטבעות פיאט. זו לא בהכרח תחזית לקריסה קרובה של הדולר.

במסגרת הזו, הזהב נתפס כנכס שאינו התחייבות של ממשלה או בנק מרכזי. לכן, גם דולר חזק בטווח הקצר אינו שולל ביקוש לזהב, כל עוד גיוון יתרות ודאגה ליציבות פיסקלית נותרים בעדיפות. יעד ה־4,900 דולר של גולדמן זאקס נשען באופן דומה על ביקוש מתמשך מצד בנקים מרכזיים ומשקיעים מערביים, ולא על שינוי מדיניות מיידי של הפד בלבד. 10

קרנות סל והקצאות מוסדיות יכולות להאיץ את המהלך

קניות של בנקים מרכזיים יוצרות שכבת ביקוש יציבה יחסית; זרימות לקרנות סל (ETF) מגובות זהב הן בדרך כלל מחזוריות ורגישות יותר לסנטימנט השוק. סטייט סטריט דיווחה על גיוסים של 7.9 מיליארד דולר לקרנות סל אמריקאיות על זהב באוגוסט, לאחר פדיונות נטו של 18.4 מיליארד דולר ממרץ עד יוני. 22

דיווח נפרד העריך את הגיוסים הגלובליים בקרנות סל מגובות זהב פיזי בכ־17 מיליארד דולר באוגוסט. אין סתירה הכרחית בין המספרים: הם מתייחסים להיקפים גאוגרפיים שונים. 2022

מוקדם יותר השנה התמונה הייתה הפוכה. מועצת הזהב העולמית דיווחה על יציאות של 45 טונות מקרנות סל על זהב ברבעון השני, על רקע ירידת מחירים, עלייה בציפיות לאינפלציה ולריבית ודולר חזק יותר — במיוחד בצפון אמריקה. 30 לכן, היפוך הזרימות באוגוסט חשוב לא רק בגלל היקפו, אלא משום שהוא מראה שמשקיעים יכולים לחזור לשוק במהירות כשהסנטימנט משתנה.

בלומברג דיווחה גם כי אמונדי, פיקטה אסט מנג׳מנט, רובקו ופידליטי אינטרנשיונל הגדילו מחדש את החשיפה לזהב לאחר הירידה במחיר. אמונדי הוצגה כמי שמצפה לחזרת הזהב ל־5,000 דולר עד סוף השנה. 33

למה הזהב יכול לעלות — ולרדת — במהירות

הזהב נהנה מביקוש בתקופות של אי־ודאות פיננסית או גאו־פוליטית, אך הוא אינו מייצר תשואה שוטפת. כאשר תשואות אג״ח האוצר האמריקאיות עולות והדולר מתחזק, עלות ההחזקה האלטרנטיבית בזהב גדלה, והמתכת מתייקרת עבור קונים מחוץ לארה״ב.

המתח הזה בלט לאחר שהזהב התקרב לכ־4,700 דולר בסוף אוגוסט. תמחור מחודש של ציפיות להידוק מצד הפד, תשואות גבוהות יותר ודולר חזק יותר דחפו אותו לאזור אמצע ה־4,400 דולר. 3744 נתוני תעסוקה חזקים בארה״ב העלו גם את ההסתברות הנתפסת להעלאת ריבית בספטמבר לכ־58% לפי אחד הדיווחים, וממחישים עד כמה מהר עשויה תחזית המדיניות להשתנות. 38

גם מסחר בחוזים עתידיים יכול להעצים את שני הכיוונים: קניות מומנטום, מסחר עוקב־מגמה וסגירת פוזיציות שורט מחזקים עליות; שינוי חד בתשואות או בדולר עשוי לחייב סוחרים ממונפים לצמצם חשיפה. לכן, תזה מבנית ארוכת טווח יכולה להתקיים לצד תיקונים חדים בטווח הקצר.

מה יחזק את התרחיש ל־5,000 דולר

• המשך קניות מצד המגזר הרשמי: תקופה נוספת של קניות בהיקף הקרוב ל־289 הטונות של הרבעון השני תחזק את הטענה שגיוון היתרות הוא מגמה מתמשכת. 28
• גיוסים מתמשכים לקרנות סל: יהיה צורך לראות את זרימות אוגוסט נמשכות, ולא מתהפכות שוב לפדיונות. 22
• פחות לחץ מתשואות ריאליות ומהדולר: אינפלציה מתונה יותר או מסלול פחות ניצי של הפד יפחיתו חלק מהרוח הנגדית המחזורית.
• הרחבת ההקצאה המוסדית: הרכישות המחודשות של מנהלי נכסים גדולים מצביעות על עניין בקניית הירידות, אך השתתפות רחבה ומתמשכת יותר תהיה משמעותית בהרבה. 33
• שיפור עמיד במומנטום המחיר: היפוך יציב מהתיקון האחרון חשוב יותר מראלי קצר הנובע מסגירת שורטים.

ומה יכול לפגוע בתזה

הסיכון המרכזי הוא אינפלציה עקשנית שתשאיר את המדיניות המוניטרית מרסנת לאורך זמן. ריבית גבוהה לאורך זמן, עלייה בתשואות הריאליות וחוזקה מתמשכת של הדולר עלולות לפגוע הן בביקוש לקרנות סל והן בפוזיציות ספקולטיביות.

קיימים גם סיכונים ייחודיים לביקוש: קניות הבנקים המרכזיים עשויות להאט כשהמחירים גבוהים. למעשה, הביקוש הרשמי במחצית הראשונה היה נמוך בהשוואה למחציות הראשונות בתקופה שלאחר 2022, למרות קצב השיא ברבעון השני. 28 זרימות קרנות סל יכולות להתהפך, כפי שקרה ברבעון השני. 30 ופערי התחזיות בין הבנקים עדיין גדולים: עמדת בנק אוף אמריקה לגבי 5,000 דולר היא מותנית בהרבה מיעד מפורש לסוף 2026. 6

האזור של 4,000 דולר הוא בעיקר רמה טכנית ופסיכולוגית אפשרית, ולא רצפה מובטחת. הזהב נסחר מתחת ל־4,100 דולר בסוף יולי, עלה לכ־4,650–4,700 דולר, וסיים את אוגוסט סביב 4,400 דולר. 22

ומה זה אומר על מניות כריית זהב

מניות כרייה הן דרך מסוכנת יותר לבטא השקפה שורית על זהב. כשהמחיר עולה ועלויות הקיום הכוללות נשארות בשליטה, הרווחיות ותזרים המזומנים של הכורים עשויים להשתפר בשיעור גדול בהרבה מעליית מחיר המתכת. אך המינוף פועל גם בכיוון ההפוך: ירידה מתונה בזהב יכולה לפגוע בחדות ברווחים כאשר עלויות עבודה, אנרגיה, חומרים מתכלים, תמלוגים והשקעות תחזוקה נותרות גבוהות.

הדבר רלוונטי למשקיעים הבוחנים חברות כגון Eldorado Gold, Pan American Silver או Aura Minerals. מחיר המניה שלהן מושפע לא רק ממחיר הזהב, אלא גם מביצועי המכרות, עלויות, השקעות הון, סיכוני מדינה, רישיונות ומאזן החברה. זהב פיזי או קרנות סל מגובות זהב מספקים בדרך כלל חשיפה ישירה יותר לתזה המאקרו־כלכלית; מניות כרייה מוסיפות מינוף תפעולי וסיכון ספציפי לחברה.

בשורה התחתונה: תרחיש של 5,000 דולר לזהב הוא אפשרי, אך מותנה. הנתונים מצביעים על בסיס ביקוש מבני משמעותי, במיוחד מצד מנהלי יתרות, אך המסלול המיידי עדיין תלוי בריבית, באינפלציה, בדולר ובהמשך הזרימות לקרנות סל ולהקצאות המוסדיות.