תנודתיות הטכנולוגיה הגיעה לשיאי עידן הדוט-קום: למה UBS רואה הון זורם מארה"ב לאירופה

מה מניע את עליית התנודתיות

חששות מקיימות ההוצאה על AI. ההוצאה ההונית (Capex) של חברות הענן (היפרסקיילרים) עשויה להגיע לכ-650 מיליארד דולר ב-2026, ולכלות כמעט את כל תזרים המזומנים התפעולי שלהן, לעומת ממוצע של 40% בעשר השנים האחרונות . UBS מעריכה שהתשואה על ההשקעה בתזרים מזומנים (CFROI) של חמש חברות הענן המובילות תרד עד 2028, כשהשקעות כבדות במרכזי נתונים שוחקות את יעילות הנכסים .

ריכוזיות קיצונית בשוק. 10 המניות הגדולות ב-S&P 500 (מיקרוסופט, אפל, אנבידיה, אמזון, גוגל, מטה ועוד) מהוות כעת קרוב ל-40% מהמדד, לעומת כ-25% בשיא בועת הדוט-קום בסוף שנות ה-90 ורק 15% ב-1980 . הריכוזיות הצרה הזו הופכת את השוק לפגיע במיוחד לכל אכזבה ברווחים או שינוי בריבית.

תשואת יתר שחוצה את שיאי הדוט-קום. נתוני HOLT של UBS מראים שתשואות היתר של מניות המומנטום והטכנולוגיה בארה"ב כבר עלו על הרמות שנראו בשיא בועת הדוט-קום, מה שמעלה חשש מחזרה של תיקון חמור דמוי 1999–2000 .

רגישות לריבית. חלק גדול יותר משווי שוק הטכנולוגיה תלוי כעת בציפיות צמיחה רחוקות, מה שהופך את ההערכות לרגישות יותר לשינויים בציפיות האינפלציה והריבית . מגזר הטכנולוגיה האמריקאי נסחר במכפיל רווח כלכלי (HOLT Economic P/E) מצרפי של מעל 35, רמה הדומה לשיא שאחרי הדוט-קום .

חששות משיבוש AI בפוגעים בתוכנה. מדד MSCI Software and Services ירד ב-16% מתחילת השנה, כשהשוק מעריך מחדש סיכוני שיבוש במודלים עסקיים בעקבות AI . גם מניות בתעשיות עתירות נתונים, כולל מדיה, חינוך ושירותים עסקיים, נתפסו בגל הירידות.

כיצד זרימת ההון משתנה

הורדת דירוג לטכנולוגיה בארה"ב; העלאת דירוג למניות אירופיות. UBS הורידה את דירוג מניות הטכנולוגיה האמריקאיות לניטרלי בתחילת 2026, תוך העלאת דירוג המניות האירופיות לאטרקטיבי . תחזית בית ההשקעות (CIO House View) מציינת במפורש "חשיפת יתר לטכנולוגיה האמריקאית" כסיכון וממליצה להתמקם לראלי מתרחב מעבר למובילות הטכנולוגיה .

תחזית להסטת 1.2 טריליון אירו. אנליסטים של UBS מעריכים שכ-1.2 טריליון אירו (6–8% משווי שוק המניות באירופה) יעברו משוק המניות האמריקאי לשוק האירופי בחמש השנים הקרובות, על רקע פערי הערכה יחסיים והתאוששות גלובלית רחבה . הבעלות הבינלאומית על מניות אמריקאיות, שעלתה מ-25% ל-30% בין 2018 ל-2024, צפויה לרדת ל-27% עד 2029 .

גל הירידות בטק מאיץ יציאות. מדד S&P 500 IT ירד ב-9.25% ברבעון הראשון של 2026, הירידה החדה ביותר מאז המשבר הפיננסי של 2008 . מדד השבבים של פילדלפיה צנח בחדות ביולי – ביותר מ-20% במהלך החודש – כשמשקיעים המשיכו לבחון מחדש את "טרייד ה-AI" .

הבחנה קריטית מעידן הדוט-קום. UBS HOLT מדגישה שמגזר הטכנולוגיה של היום נשען על יסודות חזקים משמעותית: הרווח הכלכלי של הטכנולוגיה האמריקאית גדול בערך פי עשרה מרמתו בשנת 2000, והמגזר מייצר תזרימי מזומנים אמיתיים במקום ספקולציות . עם זאת, ציפיות גבוהות משאירות את המגזר פגיע לתיקונים, ו-UBS ממליצה על גישה סלקטיבית .

מה זה אומר עבור המשקיעים

התנודתיות הגואה משקפת שוק המתמודד עם השאלה האם הוצאות השיא על AI יכולות להצדיק הערכות שוק קיצוניות וריכוזיות יתר. מחקר HOLT של UBS רואה בגל הירידות קטליזטור להסטת הון – הון זורם מעודף חשיפה לטכנולוגיה אמריקאית לשווקים רחבים יותר, כשמניות אירופיות הן הנהנית העיקרית. הבנק מצפה שהמניות הגלובליות יעלו ביותר מ-10% עד סוף 2026, כשהראלי יתרחב מעבר למובילות הישירות של תשתית ה-AI . עבור משקיעים, השאלה המרכזית אינה האם לטכנולוגיה יש יסודות חזקים – במידה רבה יש – אלא האם השוק תמחר יותר מדי צמיחה רחוק מדי אל העתיד .