שוק האשראי בקריפטו הצטמצם ב־16.78% — מדוע Galaxy סבורה שזה עדיין לא 2022

דוח של Galaxy Research מ־14 באוגוסט מצייר תמונה של שוק אשראי קריפטו שנמצא בתהליך נסיגה — אך לא בהכרח בקריסה. ההלוואות המגובות בנכסי קריפטו ירדו ברבעון השני של 2026 ב־11.33 מיליארד דולר, שהם 16.78% לעומת הרבעון הקודם, והסתכמו ב־56.16 מיליארד דולר. היקף זה נמוך ב־40.13% מהשיא של 78.69 מיליארד דולר שנרשם ברבעון השלישי של 2025.

הירידה התפשטה לכל חלקי השוק

הרבעון השני היה הרבעון השלישי ברציפות שבו נרשמה ירידה בהלוואות המגובות בקריפטו. זו גם הייתה הפעם הראשונה מאז סוף 2022 שבה שלושת הסגמנטים המרכזיים — הלוואות CeFi, הלוואות DeFi והביטחונות הקריפטוגרפיים שתומכים בסטייבלקוינים מסוג CDP — ירדו בו־זמנית.

הנסיגה לא הייתה אחידה:

• הלוואות DeFi ירדו ב־27.61% ל־20.43 מיליארד דולר.
• ההלוואות הפתוחות ב־CeFi ירדו ב־9.62% ל־22.98 מיליארד דולר.
• היצע הביטחונות לסטייבלקוינים במודל CDP ירד ב־7.86%.

DeFi, אם כן, ספגה ירידה חדה כמעט פי שלושה מזו שנרשמה ב־CeFi. כתוצאה מכך, היקף ההלוואות ב־CeFi עקף את זה של DeFi לראשונה מאז הרבעון השלישי של 2023.

מדוע Galaxy מכנה זאת צמצום “מסודר” של המינוף

המספרים עצמם משמעותיים, אך Galaxy מתמקדת בעיקר באופן שבו התרחשה הירידה. לפי הדוח, שוק ההלוואות אינו מתכווץ במפולת אחת ופתאומית, אלא בצעדים הדרגתיים — דפוס שהחברה מתארת כירידה “מדורגת” או “דמוית מדרגות”.

התמונה שונה מאוד מזו של הרבעון השני ב־2022, אז צנח היקף ההלוואות הקיימות ביותר מ־55% במהלך משבר האשראי של שוק הדובי. Galaxy מציגה את הירידה הנוכחית כתהליך שמתאים יותר להפחתה מנוהלת של מינוף מאזני מאשר לגל של פירוק כפוי, חדלות פירעון וכשלי שרשרת.

ההבדל חשוב, אך הוא אינו אומר שהשוק חסין. גם התכווצות הדרגתית עלולה להפוך לכאוטית אם תלווה בגל חיסולים, במכירות כפויות או בקריסה של צד נגדי משמעותי. לכן התחזית של Galaxy מותנית בכך שלא יופיע גורם מערער שיזרז את התהליך.

DeFi נסוגה יותר — ו־CeFi חזרה להוביל

הירידה הרבעונית של 27.61% ב־DeFi הייתה כמעט פי שלושה מהירידה שנרשמה בהלוואות CeFi. הפער הזה שינה את הרכב השוק: בסוף הרבעון הסתכם היקף הלוואות DeFi ב־20.43 מיליארד דולר, בעוד שהיקף ההלוואות הפתוחות ב־CeFi עמד על 22.98 מיליארד דולר.

הנתונים מצביעים על ירידה רחבה במינוף ובביקוש לאשראי בשוק הקריפטו, ולא על חולשה שמוגבלת למודל הלוואות אחד בלבד. העובדה שגם סגמנט הסטייבלקוינים מסוג CDP התכווץ מחזקת את המסקנה שהנסיגה ברבעון השני הייתה רוחבית.

Tether עדיין שולטת בשוק ה־CeFi

Tether שמרה ברבעון השני על מעמד המלווה המרכזי בשוק ה־CeFi, עם נתח של 58.54% מההלוואות. עם זאת, נתח השוק שלה ירד במהלך הרבעון בכ־371 נקודות בסיס.

הנתון מדגיש את הריכוזיות של שוק ההלוואות המרכזי: מצד אחד, CeFi הייתה עמידה יותר מ־DeFi; מצד שני, היא עדיין נשענת במידה רבה על מלווה דומיננטי אחד. הדיווחים הזמינים מייחסים ל־Galaxy את נתוני נתח השוק ואת השינוי הרבעוני, אך אינם מוכיחים באופן עצמאי מה גרם לירידה.

מה המשמעות למחזור האשראי בקריפטו

ברמה של 56.16 מיליארד דולר, השוק נמצא 22.53 מיליארד דולר מתחת לשיא של הרבעון השלישי ב־2025. לכן לא מדובר רק בתנודה של רבעון אחד, אלא בהמשך נסיגה שנמשכת כמה רבעונים מאז שיא המחזור.

ההשוואה ל־2022 היא נקודת המפתח. הירידה הנוכחית גדולה מספיק כדי להראות שהמינוף והביקוש להלוואות נחלשו באופן ניכר, אך לפי הדוח היא איטית ומבוזרת יותר מהקריסה שליוותה את משבר האשראי ב־2022.

בשלב זה, המסקנה של Galaxy היא בעיקר אבחון של מבנה השוק — לא הבטחה שההפסדים הסתיימו. שוק האשראי בקריפטו מצמצם מינוף, אך עושה זאת באופן מסודר מספיק כדי שהאירוע עדיין לא ייראה כמו תגובת שרשרת. הסיכון המרכזי לתרחיש הזה יהיה מעבר מצמצום הדרגתי של מאזנים למכירות כפויות, חיסולים נרחבים או כשל של צד נגדי.