מכירה של 70% — אבל לא נטישה מוסדית של הביטקוין

המהלך משתלב בהיסטוריית מסחר תנודתית במיוחד. ברבעון הרביעי של 2025 מכרה ברוואן הווארד כ־31.2 מיליון מניות, צמצום של כ־86% — מ־36.7 מיליון מניות לכ־5.5 מיליון — והפחיתה את שווי הפוזיציה המדווחת מכ־2.4 מיליארד דולר לכ־275 מיליון דולר.

דיווחים מאוחרים יותר מצביעים על כך שהחשיפה השתנתה שוב. לכן, יתרה בסוף רבעון אינה בהכרח הצהרה קבועה על עמדת הקרן כלפי הביטקוין, אלא נקודת זמן בתיק שעשוי להשתנות במהירות.

גרהאם קפיטל קיצצה משמעותית — אך המספרים אינם חד־משמעיים

הדיווחים הזמינים מצביעים על כך שגרהאם קפיטל הפחיתה את אחזקות IBIT בכ־72% ברבעון השני. מקור אחר מתאר קיצוץ קרוב יותר ל־75%, ומעריך כי לאחריו נותרה לקרן פוזיציה בשווי של כ־9 מיליון דולר.

עם זאת, החומר שנבדק אינו מאפשר לאמת באופן עקבי את מספר המניות המדויק בתחילת הרבעון ובסופו. מקור נתונים אחד מציג כ־2 מיליון מניות בשווי של 67 מיליון דולר לאחר ירידה של 38%, בעוד שרשומה מתקופה קודמת מציגה 925,862 מניות.

בשל הסתירה בין הנתונים האלה לבין הדיווחים על קיצוץ של כ־72%, המסקנה הזהירה ביותר היא מוגבלת אך ברורה: גרהאם קפיטל צמצמה באופן מהותי את חשיפת IBIT המדווחת שלה, אולם אי אפשר לאמת בביטחון את מספרי המניות המדויקים לפני ואחרי המהלך או את שווי הפוזיציה שנותרה.

המוסדות האחרים סיפקו תמונה מפוצלת

דיווחי הרבעון השני אינם מצביעים על תגובה מוסדית אחידה לירידת הביטקוין.

• ג׳יי־פי מורגן הגדיל את אחזקת IBIT המדווחת שלו לכ־10.4 מיליון מניות, בשווי של כ־355.7 מיליון דולר, לעומת כ־8.3 מיליון מניות וכ־162 מיליון דולר ברבעון הראשון.
• מורגן סטנלי דיווח על כ־16.5 מיליון מניות IBIT, לעומת כ־13.4 מיליון מניות — עלייה של כ־23% — בשווי של כ־549 מיליון דולר בסוף הרבעון. עם זאת, בדיווחים אחרים מתואר קיצוץ ביחידות של קרנות חיצוניות במקביל להופעת מוצר ביטקוין ממותג של מורגן סטנלי. המסמכים אינם מוכיחים שהייתה העברה ישירה של נכסים בין שני המוצרים.
• UBS הציגה שינוי מורכב יותר בחשיפה. הדיווחים מתארים שינוי בתמהיל האופציות שלה, ומקור נוסף מציין אחזקה של כ־2.5 מיליון מניות IBIT בשווי של כ־90 מיליון דולר ב־30 ביוני.
• לגבי ברידג׳ווטר, הראיות שסופקו אינן מספיקות כדי לקבוע את פעילותה ברבעון השני. לכן אין בסיס לטענה שכל הגופים המוסדיים הגדולים הגדילו את חשיפתם ל־IBIT או לקרנות ביטקוין אחרות.

הדוגמה של מורגן סטנלי ממחישה מדוע חשוב לבחון את המכשיר הפיננסי עצמו, ולא רק את הכותרת הכללית של ״חשיפה לביטקוין״. ירידה ביחידות של קרן חיצונית לצד הופעת קרן חדשה אינה מוכיחה בהכרח שמדובר באותה פוזיציה שעברה ממוצר אחד לאחר.

הנתון המצרפי היה עמיד יותר מהכותרות

בכלל קבוצת המוסדות שנכללה בניתוח הרבעון השני, אחזקות הביטקוין־ETF המדווחות עלו ב־7.5%, אף שהביטקוין ירד בכ־14% במהלך הרבעון. כלומר, רכישות של גופים אחרים עלו במצטבר על הקיצוצים של ברוואן הווארד וגרהאם קפיטל.

התוצאה היא שוק עם כמה אותות בו־זמניים: קרנות מאקרו מסוימות הקטינו חשיפה ישירה לקרנות ספוט, בנקים גדולים דיווחו על אחזקות IBIT גדולות יותר, מוסדות אחרים נותרו יציבים, וגופים נוספים שינו את סוג המכשיר או את החשיפה לאופציות. הראיות תומכות בתיאור של מיצוב מוסדי מגוון, ולא בקונצנזוס אחיד.

רקע שוק מאתגר

הקיצוצים בוצעו על רקע חולשה רחבה בשוק הקריפטו. עד סוף המחצית הראשונה של 2026, הביטקוין ירד בכ־32%–33% מתחילת השנה, וברבעון השני לבדו נרשמה ירידה של כ־13.4% עד 14.2%, בהתאם למאגר הנתונים.

גם תנועות הכספים בקרנות הספוט הפכו לתמיכה פחות יציבה. קרנות הביטקוין הספוטיות הנסחרות בארצות הברית רשמו יציאות של יותר מ־465 מיליון דולר ב־23–24 ביולי, כאשר החשש מעליית ריבית גבר על האופטימיות סביב התקדמות מדיניות הקריפטו.

בשבוע שהסתיים ב־10 באוגוסט, 13 הקרנות רשמו משיכות נטו של כ־389.7 מיליון דולר, לאחר שבשבוע הקודם נרשמה בהן זרימה חיובית של כ־853.5 מיליון דולר.

הרקע הזה עשוי להסביר מדוע מנהלים מסוימים הפחיתו חשיפה ישירה לביטקוין. עם זאת, הראיות הזמינות אינן קובעות סיבה יחידה לעסקה של חברה כלשהי, ואינן מאמתות באופן עצמאי כל היבט של הנרטיב הרחב יותר סביב עיכוב חקיקת הקריפטו בארצות הברית.

מדוע ירידה בטופס 13F אינה תחזית חד־משמעית לביטקוין

טופס 13F של רשות ניירות הערך האמריקאית (SEC) שימושי למעקב אחר אחזקות מדווחות בניירות ערך הנסחרים בארצות הברית במועד מסוים, אך הוא אינו רישום בזמן אמת של תיק ההשקעות. תשתית הנתונים של ה־SEC מבוססת על דיווחים תקופתיים ומאגרי מידע, ולא על מידע רציף על המסחר.

לכן, ירידה באחזקת IBIT אינה בהכרח מעידה שמנהל ההשקעות הפך לדובי מבני ביחס לביטקוין. היא עשויה לשקף איזון מחדש של התיק, גידור, התאמה של עסקת ארביטראז׳ או עסקת בסיס, צורך בנזילות, או מעבר ממניות קרן ספוט לאופציות או למכשיר אחר. השינויים החוזרים של ברוואן הווארד בחשיפה הישירה ובחשיפה לאופציות מדגישים את המגבלה הזו.

גם ההפך נכון: אחזקה גדולה יותר בקרן ETF אינה מוכיחה תזה שורית ארוכת טווח. טופס 13F בדרך כלל אינו מציג פוזיציות שורט, נגזרים רבים, נכסים שאינם נסחרים בארצות הברית, עסקאות שבוצעו לאחר סוף הרבעון, או אם החשיפה מוחזקת עבור לקוחות או עבור המאזן העצמי של הגוף המדווח.

המסקנה הסבירה ביותר מהרבעון השני צרה ומדויקת: ברוואן הווארד וגרהאם קפיטל ביצעו קיצוצים גדולים מאוד באחזקות IBIT המדווחות שלהן, בעוד מוסדות אחרים הגדילו או ארגנו מחדש את חשיפתם לקרנות ביטקוין. הדיווחים מציגים שוק מפוצל — לא הוכחה לכך שהמוסדות נטשו כמקשה אחת את הביטקוין.