ההימור של 60 מיליארד הדולר: כיצד הפכה סופטבנק את OpenAI לאיום על היציבות הפיננסית שלה

ג'פריס: המלצת "תשואת חסר" ומחיר יעד של 3,140 ין

האזהרה החריפה ביותר מצד שוק ההון הגיעה מבנק ההשקעות ג'פריס (Jefferies), שהוריד את המלצתו למניית סופטבנק ל**"תשואת חסר"** וחיתך את מחיר היעד מ-5,118 ין ל-3,140 ין – רמה המגלמת פוטנציאל ירידה של כ-19% ממחיר השוק באותה עת .

התזה של ג'פריס מעלה שלוש בעיות מבניות:

• אמינות השווי: מכיוון שסופטבנק סיפקה כ-85% מההון בסבבי הגיוס האחרונים של OpenAI, הבנק טוען כי העלייה החדה בשווי החברה הפרטית – מ-150 מיליארד דולר ליותר מ-840 מיליארד דולר – ממומנת במידה רבה על ידי סופטבנק עצמה, ומנפחת באופן מלאכותי את השווי הנכסי הנקי המדווח שלה .
• חשיפה מרוכזת: הפוזיציה ב-OpenAI תפחה לכמעט שליש מסך נכסי ההשקעה של סופטבנק. מעל ל-50% מתיק ההשקעות מוחזק במכשירים לא סחירים בשוק הפרטי, מה שהופך את המאזן של הקבוצה לשברירי בצורה יוצאת דופן .
• עסקאות עם צדדים קשורים: סופטבנק משלמת ל-OpenAI כ-3 מיליארד דולר בשנה עבור שירותים ביפן, ובמקביל משלמת כ-200 מיליון דולר לחברת Arm Holdings מדי רבעון – סכום שמהווה כ-16% מהכנסות Arm. תזרימים אלו יוצרים לולאה המחזקת את עצמה ומעוררים שאלות בנושא ממשל תאגידי .

איך הלוואת גישור של 40 מיליארד דולר הפכה להימור על הנפקה

כדי לממן את סבבי ההשקעה העוקבים ב-OpenAI, נטלה סופטבנק הלוואת גישור לא מובטחת בסך 40 מיליארד דולר . החוב גויס מתוך ציפייה ש-OpenAI תונפק בקרוב, ותספק אקזיט נזיל לפי שווי של 840-730 מיליארד דולר לפחות – טווח המחירים שנקבע בסבבי הגיוס הפרטיים .

אם ההנפקה אכן תצא לפועל לפי שווי כזה, סופטבנק תוכל למכור חלק מאחזקותיה ולשרת את ההלוואה בנוחות. אך אם ההנפקה תידחה, או תתבצע לפי שווי נמוך מהצפוי, סופטבנק תעמוד בפני בור מימון עמוק. אנליסטים מעריכים גירעון של כ-32 מיליארד דולר בתרחיש שבו סופטבנק נדרשת לממן במלואן את יתרת התחייבויותיה ל-OpenAI ולפרויקט תשתית מרכזי הנתונים "סטארגייט" (Stargate), ללא יכולת לממש את ההשקעה דרך שוק ההון .

החשיפה עצומה במונחים אבסולוטיים: בסוף מרץ 2026, הוערכה הפוזיציה של סופטבנק ב-OpenAI בכ-79.6 מיליארד דולר, המשקפת רווח "על הנייר" של כ-45 מיליארד דולר . אנליסט TD Cowen העריך את שווי האחזקה (11%) בכ-80 מיליארד דולר, אבל הזהיר כי מדובר בשווי שטרם נבחן בשוק הציבורי .

נזילות, מינוף והתיק הרחב

המספרים היבשים חושפים מאזן מתוח עד קצה גבול היכולת:

• OpenAI מייצגת כ-30% מסך נכסי ההשקעה של סופטבנק .
• למעלה מ-50% מתיק ההשקעות, בשווי 320 מיליארד דולר, מורכב מנכסים פרטיים לא סחירים .
• יחס ההלוואות לשווי הנכסים (LTV) של סופטבנק התרחב מעבר לרמות הנוחות ההיסטוריות, כאשר המינוף הפנימי עלה מכ-16.5% לכ-21.5% עד סוף 2025 .

S&P הצהירה במפורש כי נזילות החברה וכושר האשראי שלה צפויים להישאר פגועים באופן מהותי בעתיד הנראה לעין, אלא אם כן יבוצעו מכירות נכסים החלטיות או שתתרחש הנפקה מהירה של האחזקות המרוכזות .

תנודתיות מנייתית ו"מלכודת שווי"

מניית סופטבנק חוותה תנודות חדות. המניה צנחה ב-9.8% לאחר קריסת מיזם "סטארגייט" עם אורקל, ובסוף מרץ 2026 היא איבדה כמעט 45% מהשיאים שרשמה באוקטובר 2025 . למרות ראלי מסוים לקראת פרסום דוחות הרבעון במאי 2026, התנודתיות נותרה גבוהה .

ג'פריס הרחיקה לכת וכינתה את סופטבנק "מלכודת שווי", תוך אזהרה כי הפרמיה המיוחסת לאחזקה ב-OpenAI עלולה שלא לשרוד את המגע עם הביקורת של השוק הציבורי . החשש המרכזי הוא ששווי השוק הפרטי הנוכחי נשען על מיחזור הון של סופטבנק עצמה דרך סבבי גיוס הולכים ותופחים – לולאה שהנפקה ציבורית עלולה לשבור אותה במקום לאשש אותה.

תלות ההנפקה בהקשר רחב

מבנה ההון כולו של סופטבנק נשען כעת על התזה של הנפקת OpenAI . הלוואת הגישור בסך 40 מיליארד דולר אינה מובטחת, וללא הנפקה מוצלחת, נתיבי הפירעון הסבירים ביותר יכללו ככל הנראה מכירה של אחזקות ב-Arm או נכסי ליבה אחרים – מהלך שעלול לגרור הערכה מחודשת כלפי מטה של שווי התיק כולו. סוכנויות הדירוג והאנליסטים כאחד מסמנים את השילוב של ריכוזיות קיצונית, מינוף עולה והיעדר אירוע נזילות ברור בטווח הקצר כמקום את פרופיל האשראי של סופטבנק בעמדה פגיעה בצורה יוצאת דופן .

נכון לעכשיו, הנהלת סופטבנק מדגישה כי יחס ה-LTV שלה נותר מתחת ל-25% וכי לחברה יש מספיק מזומנים לכיסוי שנתיים של פדיונות אג"ח . אולם, הגנות אלו נשענות על תמחור נכסים ששוק ציבורי טרם אישר – ועל חלון הזדמנויות להנפקה שנותר לא ודאי, נוכח התחרות הגוברת בתחום הבינה המלאכותית.