למה העלייה בזהב ב-2026 נראית מבנית יותר מאשר ספקולטיבית

הראלי של הזהב ב-2026 מפגין עמידות חריגה. לאחר שמחירו עלה מרמה שמתחת ל-4,100 דולר לאונקיה בסוף יולי לכ-4,650–4,700 דולר במהלך אוגוסט, הוא סיים את החודש סביב 4,400 דולר לאונקיה. 11 הסיבה לראות במהלך הזה יותר ממסחר ספקולטיבי צר על רקע גיאופוליטי היא שהביקוש התחזק בו-זמנית בשלושה ערוצים: קרנות פיזיות, חוזים עתידיים ואופציות.

אין פירוש הדבר שהזהב חסין לירידות. המתכת עדיין רגישה לתשואות הריאליות, לדולר האמריקאי ולשינויים בציפיות למדיניות הפדרל ריזרב. וכאשר חלק גדול מהמשקיעים כבר ממוצב לאותו כיוון, שינוי חד בסיפור המאקרו יכול להוביל לנסיגה מהירה.

הסימן הבולט: ביקוש בכמה שווקים במקביל

הערכת סוסייטה ז'נרל תיארה הצטברות מתואמת של חשיפה פיזית, חוזית ואופציונית לזהב — בקרב משקיעים פרטיים, מנהלי כספים מקצועיים וסוחרי נגזרים. לפי ההערכה, באוגוסט נרשמו הזרמות נטו של 201 טונות לקרנות סל זהב, הנתון החודשי השלישי בגודלו אי פעם במונחי טונות; במקביל, חשיפת מנהלי הכספים בחוזים הייתה קרובה לשיא, וההטיה בשוק האופציות הייתה שורית באופן מבני. 10

ההשתתפות הרחבה חשובה משום שכל ערוץ מבטא סוג אחר של מחויבות לשוק:

• קרנות סל מגובות זהב מאפשרות למשקיעים להיחשף למטילי זהב באופן פשוט יחסית.
• חוזים עתידיים משקפים את האופן שבו סוחרים ממונפים ומוסדיים מביעים השקפת כיוון.
• אופציות עשויות להצביע על ביקוש לחשיפה לעליות נוספות או להגנה מפני התייקרות נוספת.

העניין בקרנות סל בולט, אך יש לקרוא בזהירות השוואות בין סכומים חודשיים: גופים שונים משתמשים בתאריכי מדידה ובהגדרות שונות. סטייט סטריט גלובל אדווייזרס דיווחה על הזרמות של 7.9 מיליארד דולר לקרנות סל זהב הנסחרות בארה״ב ועל 17.1 מיליארד דולר לקרנות מגובות זהב בעולם באוגוסט. 11 בנפרד, נתוני מועצת הזהב העולמית הצביעו על הזרמות של 5.5 מיליארד דולר לקרנות פיזיות בעולם ועל גידול של 53 טונות בהחזקות באוגוסט. 16 האות המשותף הוא חזרת ביקוש לקרנות — לא בהכרח נתון כותרת יחיד שאפשר להשוות באופן מלא.

מדוע היציבות סביב 4,400 דולר משמעותית

הזהב אינו נושא ריבית, ולכן תשואות ריאליות גבוהות מעלות בדרך כלל את העלות האלטרנטיבית של החזקתו. ובכל זאת, מחירו נשאר גבוה גם כאשר ציפיות הריבית בארה״ב השתנו שוב ושוב לכיוון מדיניות מצמצמת יותר. הדבר מתיישב עם הערכה שמשקיעים מייחסים לזהב משקל גדול יותר כביטוח מפני אי-ודאות מוניטרית, פיסקלית וגיאופוליטית — אך אין בכך הוכחה שהקשר ההיסטורי בין תשואות לזהב נעלם.

דולר חלש יותר סייע לקזז חלק מלחץ הריבית. מאחר שהזהב מתומחר בדולרים, היחלשות המטבע האמריקאי הופכת אותו לזול יותר לרוכשים במטבעות אחרים. בלומברג דיווחה כי הזהב נסחר סביב 4,425 דולר באמצע אוגוסט, בעת שהדולר ירד לשפל שלא נראה מאז מאי. 1 גם מועצת הזהב העולמית ציינה כי דולר חלש ומיצוב משופר תמכו בזהב למרות עליית התשואות.

רכישות הבנקים המרכזיים מוסיפות ביקוש ארוך טווח

רכישות של בנקים מרכזיים חשובות משום שהן נובעות מהחלטות ניהול יתרות, ולא רק מציפייה לתשואה בטווח הקצר. סין היא הדוגמה העדכנית הבולטת: הבנק העממי של סין הוסיף באוגוסט 650 אלף אונקיות זהב — הרכישה החודשית הגדולה ביותר שלו מאז 2023, לפי בלומברג. המהלך האריך את רצף הקניות המדווח ל-22 חודשים. 17

ביולי דיווח הבנק על תוספת של 20 טונות, הגדולה ביותר מאז סוף 2023. רכישות כאלה מחזקות את התפיסה שפיזור יתרות הוא נדבך משמעותי בביקוש. הן מוזכרות לעיתים בהקשר של צמצום תלות בדולר וחששות מחוב ממשלתי, אך הנתונים עצמם מראים התנהגות רכישה — לא מוכיחים מניע יחיד.

האיום המיידי: נתוני צמיחה ואינפלציה חזקים בארה״ב

הטווח הקצר מורכב יותר מהסיפור המבני. המעסיקים בארה״ב הוסיפו 162 אלף משרות באוגוסט, הרבה מעל תחזיות של כ-53–56 אלף. הזהב ירד לאחר הפרסום, כשהשווקים העלו את ההסתברות הנתפסת להעלאת ריבית מצד הפדרל ריזרב. 23

מנגנון ההשפעה מוכר:

1. נתוני פעילות או אינפלציה חזקים עשויים להעלות את ציפיות הריבית.
2. ציפיות ריבית גבוהות יותר עשויות לדחוף כלפי מעלה את תשואות האג״ח הממשלתיות והתשואות הריאליות.
3. דולר חזק יותר ותשואות ריאליות גבוהות יותר מפחיתים את האטרקטיביות של נכס שאינו מניב ריבית, כמו זהב.

לכן נתוני מחירי היצרן (PPI) ומדד המחירים לצרכן (CPI) הם מבחן קרוב ומרכזי. נתון נמוך מהצפוי עשוי להפחית את לחץ ציפיות הריבית ולתמוך בזהב באמצעות תשואות נמוכות יותר או דולר חלש יותר. נתון חם מהצפוי עלול לגרום למכירה מיידית, אם המשקיעים יתמחרו מסלול מצמצם יותר של הפד.

קיימת גם אפשרות פחות צפויה: אינפלציה מתמשכת עשויה בהמשך להגדיל את הביקוש לזהב כגידור מפני אמינות המדיניות, לחצים פיסקליים או פיחות מטבע. זו פרשנות אפשרית של השוק, ולא כלל מכני. בתחילה, ההשפעה הישירה יותר של אינפלציה גבוהה מהצפוי היא לרוב עלייה בתשואות ובדולר — שני גורמי נגד לזהב.

השתתפות רחבה היא תמיכה — וגם מקור לשבריריות

אותם נתונים שהופכים את הראלי לרחב יותר גם מעלים את סיכון התנודתיות. הזרמות חזקות לקרנות סל, פוזיציות משמעותיות בחוזים ופעילות שורית באופציות יכולים לחזק מומנטום עולה. מנגד, הם עלולים ליצור עסקה צפופה: עלייה בתשואות או היפוך בדולר עשויים לגרום למשקיעים לצמצם חשיפה בעת ובעונה אחת.

יש גם ניואנס בנתוני המיצוב. נתוני מועצת הזהב העולמית לאוגוסט הראו כי סך פוזיציות הלונג נטו ב-COMEX ירד ב-4.4% ל-542 טונות. מנהלי הכספים הוסיפו 11 טונות, אך משקיעים אחרים החייבים בדיווח הפחיתו 36 טונות מפוזיציות הלונג נטו. 15 לכן, "מיצוב שורי" אינו אומר שכל מדד בשוק החוזים עלה ללא הפסקה במשך החודש.

מה יאשר שהמגמה אכן מבנית?

הראיה המשכנעת ביותר תהיה המשך ביקוש בכמה ערוצים עצמאיים:

• הזרמות מתמשכות לקרנות סל פיזיות מגובות זהב;
• המשך תוספות ליתרות הבנקים המרכזיים, במיוחד אצל קונים גדולים כמו סין;
• מיצוב ספקולטיבי מסודר בחוזים, ולא קיצוני;
• ביקוש חיובי לאופציות שאינו מעיד על הימור חד-צדדי מופרז;
• סביבת דולר ותשואות ריאליות שאינה נעשית מצמצמת באופן מתמשך.

את הזהב סביב 4,400 דולר עדיף להבין כשוק הנתמך בכמה מקורות, ולא כמהלך של בריחה לנכס מקלט בלבד. הזרמות לקרנות, פעילות בנגזרים, הדולר ורכישות מצד המגזר הרשמי תרמו כולם לתמונה. 11017 עם זאת, כוח הנגד החשוב ביותר בטווח הקצר לא השתנה: נתונים אמריקאיים שמעלים את התשואות הריאליות ואת הדולר עדיין יכולים לגרום לתיקונים חדים, גם אם הטיעון ארוך הטווח של פיזור יתרות וגידור סיכונים נותר בעינו.