Shein בדרך להנפקה בהונג קונג, גם לאחר הקריאה האמריקאית לבנקים לסגת

הנפקת הענק של Shein בהונג קונג ממשיכה להתקדם, למרות לחץ פוליטי אמריקאי וביקורת חריפה על קשרים אפשריים בין שרשרת האספקה של החברה לבין טענות לעבודת כפייה במחוז שינג'יאנג שבסין. ספר ההזמנות של ההנפקה דווח כמכוסה במלואו, והמסחר במניה מתוכנן להתחיל ב-1 בספטמבר. 12

המספרים המרכזיים של ההנפקה

Shein מציעה 279,992,500 מניות מסוג B — מספר המעוגל בדרך כלל ל-280 מיליון — בטווח מחיר של 47.60–49.50 דולר הונג־קונגי למניה. כ-10% מהמניות מיועדות למשקיעים בהונג קונג, והיתרה למשקיעים בינלאומיים, בכפוף לאפשרות לשינוי ההקצאה ולאופציית הקצאת יתר. 7

במחיר העליון של הטווח, ההנפקה צפויה לגייס 13.86 מיליארד דולר הונג־קונגי, שהם כ-1.77 מיליארד דולר, ולשקף לחברה שווי של כמעט 27 מיליארד דולר. מדובר בירידה של כ-70% מהשווי של כמעט 100 מיליארד דולר שבו הוערכה Shein בסבב גיוס פרטי ב-2022. 13

דיווחים מאוחרים יותר הצביעו על כך שהמחיר עשוי להיקבע קרוב לאמצע הטווח — כ-48.56 דולר הונג־קונגי למניה — כך שהחברה תגייס כ-1.7 מיליארד דולר ותוערך בכ-26.5 מיליארד דולר.

גולדמן זאקס, מורגן סטנלי ו-JPMorgan משמשים הבנקים המרכזיים בתפקיד נותני החסות והמתאמים הראשיים של ההנפקה. בהמשך הורחב צוות החתמים לבנקים ומוסדות פיננסיים נוספים, וסך העמלות האפשריות לכלל החתמים עשוי להגיע ל-306 מיליון דולר הונג־קונגי, כ-39 מיליון דולר. 12

ספר הזמנות "מכוסה במלואו" פירושו שהביקוש שעליו דיווחו משקיעים שווה למספר המניות המוצעות או עולה עליו. אין בכך הבטחה שהמניה תעלה לאחר תחילת המסחר — במיוחד כאשר קיימים מנגנוני ייצוב מחיר ואפשרות להקצאת יתר. 2

מה טוען ג'ון מולנאר?

ג'ון מולנאר, יו"ר הוועדה המיוחדת של בית הנבחרים האמריקאי לענייני סין, קרא ל-JPMorgan, לגולדמן זאקס ולמורגן סטנלי להפסיק לתמוך בהנפקה. לטענתו, הבנקים מסייעים לחברה ששרשרת האספקה שלה נקשרה על ידי מבקרים לטענות על עבודת כפייה בשינג'יאנג.

חשוב להבחין בין טענה פוליטית לבין קביעה משפטית: הצהרתו של מולנאר אינה פסק דין, ממצא של רגולטור או איסור אוטומטי על השתתפות הבנקים בעסקה. הדיווחים הזמינים אינם מצביעים על כך ששלושת הבנקים המובילים פרשו מההנפקה; הם עדיין מופיעים במבנה החיתום שלה.

ביקורת נוספת מתמקדת בתשקיף של Shein בהונג קונג. לפי דיווח רויטרס, המסמך לא פירט במפורש את הסיכון שמוצרים המכילים כותנה של Shein יהיו קשורים לשינג'יאנג — אזור שבו גורמים אמריקאים וארגוני זכויות אדם טענו לקיומן של תוכניות עבודת כפייה בחסות המדינה, הפוגעות באויגורים ובמיעוטים נוספים. במקום זאת, התשקיף השתמש בניסוח כללי יותר לגבי סיכון תדמיתי.

היעדר ההתייחסות המפורשת הפך לסוגיה מרכזית הן מבחינת זכויות אדם והן מבחינת הגנת המשקיעים. מצדדי גילוי רחב יותר טוענים שמשקיעים צריכים לקבל מספיק מידע כדי להעריך את ההשלכות המשפטיות, העסקיות והתדמיתיות של חשיפה אפשרית בשרשרת האספקה. עם זאת, ההנפקה בהונג קונג המשיכה להתקדם ללא הניסוח הספציפי על שינג'יאנג שסיבך את ניסיונות ההנפקה הקודמים. 13

מדוע דווקא הונג קונג?

ההנפקה בהונג קונג מגיעה לאחר שניסיונות להיסחר בניו יורק ובלונדון נתקעו או נזנחו. אותם ניסיונות התמודדו עם ביקורת פוליטית, מכשולים רגולטוריים ושאלות בנוגע לגילוי מידע על שרשרת האספקה. 41518

האישור של סין להנפקה בהונג קונג הסיר מכשול משמעותי. בחירת היעד משקפת גם את הזהות התאגידית המורכבת של Shein: החברה ממוקמת בסינגפור, אך נוסדה בסין ועדיין קשורה במידה רבה לבסיס הייצור הסיני. רויטרס תיארה את המעבר להונג קונג כתוצאה של הצורך לאזן בין השאיפות הבינלאומיות של Shein לבין שורשיה הסיניים. 1824

הונג קונג מספקת לחברה נתיב לשוקי ההון לאחר שהנפקות במערב הפכו קשות יותר, אך היא אינה מעלימה את הביקורת. Shein עדיין תידרש להתמודד עם שאלות על תנאי עבודה, יכולת המעקב אחר שרשרת האספקה ורמת הגילוי שהמשקיעים רשאים לצפות לה.

שווי נמוך בהרבה — ומה הוא אומר?

השווי המוצע הוא תיקון חד לעומת שיא השווי בשוק הפרטי. הירידה משקפת, בין היתר, ציפיות לצמיחה איטית יותר, עלייה בעלויות התפעול והייבוא, חשיפה רגולטורית ואי־ודאות בנוגע ליכולת לשמר את מודל המחירים הנמוכים במיוחד של החברה. 110

המודל העסקי של Shein נתון ללחץ גם בשווקים המרכזיים שלה. בארצות הברית, שינויים בכללים הנוגעים לייבוא משלוחים בעלי ערך נמוך החלישו את יתרון ה-de minimis — פטור שסייע להפוך משלוחים ישירים לצרכנים לזולים יותר. Shein אמרה שהשינוי פגע במכירות, בעוד שעלויות ייבוא גבוהות יותר מאיימות על המחירים ועל שולי הרווח. 1922

לפי מסמכי ההנפקה, כ-40% מהתמורה צפויים להיות מופנים לטכנולוגיה ולהשקעות. המשמעות היא שכספי ההנפקה נועדו בעיקר להמשך צמיחה, ולא מספקים פתרון ישיר למחלוקות בנושאי רגולציה, זכויות עובדים או שקיפות שרשרת האספקה.

סיכונים רגולטוריים, סביבתיים ותדמיתיים

Shein דיווחה כי פעילותה בארצות הברית נמצאת בחקירה של ועדת הסחר הפדרלית, ה-FTC, וכי היא עלולה לעמוד בפני קנסות משמעותיים. החברה מתמודדת גם עם הליכים רגולטוריים באירופה, בעוד חקירות וקנסות קודמים ממשיכים להציב את סוגיות הסביבה, החברה והממשל התאגידי במרכז הדיון. 171923

הביקורת אינה מסתכמת בטענות הנוגעות לשינג'יאנג. מבקרים העלו סוגיות הנוגעות לתנאי עבודה, פסולת טקסטיל, פליטות, בטיחות מוצרים, טענות סביבתיות ומחזור החיים הקצר של מוצרי אופנה מהירה. סיכונים אלה עלולים להתבטא בעלויות משפטיות וציות, בשינויים בהתנהגות הצרכנים ובהגבלות על פעילות החברה. 17

לכן, עבור משקיעים, השאלה המרכזית אינה רק אם Shein תצליח להשלים את ההנפקה. השאלה היא אם תוכל להמשיך לצמוח תוך ספיגת שינויי מכס, ביקורת על הגנת הצרכן, קנסות אפשריים ופגיעה תדמיתית.

ביקוש גבוה בהנפקה יראה שמשקיעים מוכנים לממן את Shein לפי שווי נמוך בהרבה משיא העבר. הוא לא יפתור את המחלוקות סביב הגילוי, זכויות האדם, הרגולציה או המתיחות הגיאופוליטית שממשיכות ללוות את החברה.