הצמיחה בסין יורדת מתחת ליעד: נתוני יולי חושפים משבר בביקושים המקומיים

סין פתחה את הרבעון השלישי עם פער הולך וגדל בין יעד הצמיחה הרשמי לבין המומנטום בפועל של כלכלת הפנים. גולדמן זאקס מעריך כי הצמיחה בתחילת הרבעון עמדה על כ־4% לעומת השנה הקודמת — ירידה מצמיחה רשמית של 4.3% ברבעון השני, ומתחת ליעד השנתי של בייג׳ינג, 4.5%–5%. 711

נתוני יולי מסבירים מדוע האנליסטים מדברים על תמיכה נוספת מצד הממשלה. הצריכה, ההשקעות, הפעילות בשוק הנדל״ן והתעסוקה בקרב צעירים נחלשו, בעוד היצוא והתעשייה נותרו עמידים יותר יחסית. לפי גולדמן זאקס, מקור החולשה העיקרי הוא הביקוש — ולא רק הייצור. 17

נתוני יולי מצביעים על חולשה רחבה

ההאטה ניכרה כמעט בכל המדדים המרכזיים:

• תפוקה תעשייתית: הייצור במפעלים גדל ביולי ב־4.5% לעומת יולי אשתקד, לעומת 5.3% ביוני ומתחת לתחזית השוק, שעמדה על 4.8%. 2
• מכירות קמעונאיות: המכירות עלו ב־0.6% בלבד, לאחר עלייה של 1% ביוני — והרבה מתחת לתחזית של 1.5% שצוטטה ב־CNBC. 26
• השקעה בנכסים קבועים: ההשקעה העירונית בנכסים קבועים ירדה ב־6.7% בשבעת החודשים הראשונים של השנה, לעומת ירידה של 5.7% בתקופה ינואר–יוני. 2
• השקעה בנדל״ן: ההשקעה בענף הנדל״ן נותרה מדוכאת מאוד, עם ירידה שנתית של 19%, לפי ה־Wall Street Journal. 1
• אבטלת צעירים: שיעור האבטלה הנמדד בקרב בני 16–24, ללא סטודנטים, עלה ל־17.9% ביולי, לעומת 14.9% ביוני.

התמונה המצטברת מצביעה על בעיה רחבה יותר מהאטה בייצור במפעלים. הירידה בהוצאות משקי הבית וההתכווצות בהשקעות מלמדות כי צרכנים ועסקים עדיין מהססים להוציא ולהתחייב, בעוד המשבר בשוק הנדל״ן ממשיך לפגוע באמון ובפעילות הכלכלית.

עד כמה הצמיחה רחוקה מהיעד של בייג׳ינג?

הכלכלה הסינית צמחה ברבעון השני ב־4.3% — קצב הצמיחה הרבעוני החלש ביותר זה יותר משלוש שנים, לפי הנתונים הרשמיים כפי שדווחו ב־CNBC. התוצאה כבר הייתה נמוכה מהרף התחתון של יעד הצמיחה השנתי, 4.5%–5%. 11

כעת מציב גולדמן זאקס את הצמיחה בתחילת הרבעון השלישי סביב 4%. תחזיות של בנקים גלובליים אחרים, שצוטטו בסיקור השווקים, מעט גבוהות יותר אך עדיין מתחת לטווח היעד: מקריורי צופה כ־4.2%, ו־BNP פאריבה כ־4.1%. הפער בין התחזיות משקף אי־ודאות בנוגע למהירות שבה תמיכה ממשלתית והוצאות פיסקליות יגיעו לכלכלה הריאלית — ולא עדות לחזרה לקצב הצמיחה הרצוי. 79

ההבחנה המרכזית היא בין צמיחה בכותרות, הנתמכת ביצוא, לבין החולשה בחלקים המקומיים של הכלכלה. ביקוש חיצוני עמיד — לרבות פעילות הקשורה לתעשיות מתקדמות ולתשתיות בינה מלאכותית — יכול למתן את הירידה בתפוקה. אך הוא אינו בהכרח מחזיר את אמון משקי הבית, את הביקוש לדיור או את הצריכה הרחבה.

מדוע האנליסטים מצפים לתמיכה נוספת?

הנתונים המאכזבים של יולי מגבירים את הלחץ לנקוט צעדים שיזרימו נזילות וימנעו מההאטה להפוך למעגל שמזין את עצמו. בין האפשרויות שעלו:

הפחתת יחס הרזרבה לבנקים

הפחתה ביחס הרזרבה הנדרש מהבנקים — RRR, כלומר שיעור מהפיקדונות שעל הבנקים להחזיק במזומן — תשחרר מקורות נוספים להלוואות. בשלב זה צעד כזה נחשב סביר יותר מהפחתה מיידית של הריבית. גולדמן זאקס דן בעבר באפשרות של הפחתה בת 50 נקודות בסיס ביחס הרזרבה, לצד הפחתה של 10 נקודות בסיס בריבית, אם המומנטום ימשיך להיחלש.

עם זאת, הפחתת יחס הרזרבה תשפר את תנאי האשראי אך לא תבטיח עלייה בביקוש להלוואות. נתוני יולי מצביעים על כך שהבעיה המרכזית היא ביקוש חלש — ולא רק מחסור בנזילות במערכת הבנקאית.

סבסוד הלוואות ותמיכה ממוקדת בצרכנים

סבסוד ריבית על הלוואות וצעדים ממוקדים אחרים עשויים להוזיל את עלות האשראי עבור משקי בית או עסקים מסוימים. גישה כזו ממוקדת יותר מהרחבת אשראי כללית, ויכולה לעודד רכישות בלי להחיות מחדש את בעיות המינוף והנדל״ן שאפיינו סבבי תמריצים קודמים.

האצת הוצאות פיסקליות ומימון של בנקי מדיניות

בייג׳ינג כבר אותתה כי היא מעדיפה להאיץ את השימוש בתקציבים שאושרו — בהם השקעות בתשתיות ובאג״ח ממשלתיות — במקום להכריז על חבילת תמריצים חדשה וגדולה. כך יכולים קובעי המדיניות לתמוך בפעילות באמצעות פרויקטים שכבר נכללו בתקציב, תוך המתנה לנתונים נוספים מאוגוסט ומספטמבר.

קריאתו של ראש ממשלת סין, לי צ׳יאנג, להשתמש ביעילות במדיניות הקיימת ולגבש צעדים מעשיים נוספים מעלה את הציפיות לפעולה, אך אינה מהווה התחייבות לתמריץ רחב היקף לביקושים.

מדוע בייג׳ינג עשויה להסתפק בתמריצים של «בדיוק במידה»?

הזהירות של בייג׳ינג נובעת גם משיקולים מבניים. חילוץ רחב של האשראי או שוק הנדל״ן עלול להגדיל את המינוף של ממשלות מקומיות ושל יזמי נדל״ן, לעודד מחדש פעילות ספקולטיבית ולהנציח עודפי ייצור — בלי לטפל בחולשה העמוקה יותר בביקוש של משקי הבית. האתגר הוא אפוא לייצב את הצמיחה בלי ליצור מחדש את חוסר האיזון שעלול להפוך לבעיה בעתיד.

לכן גוברת ההערכה לתמיכה הדרגתית וממוקדת־היצע: השקעות בתשתיות, שדרוג ציוד, ייצור אסטרטגי, מימון דרך בנקי מדיניות ותמריצים נבחרים לצריכה. כלכלני מקריורי כינו את הגישה הזו כלל ה־“Just Enough” — לעשות מספיק כדי לעמוד ביעד הצמיחה, אך לא מעבר לכך. 10

לגישה הזו יש יתרון קצר טווח: היצוא העמיד מספק לכלכלה כרית ביטחון בזמן שהרשויות מפעילות את הכלים הפיסקליים שכבר אושרו. אך המגבלה ברורה: כוחו של היצוא אינו יכול להחליף לאורך זמן ביקוש מקומי בריא יותר. הירידה במכירות הקמעונאיות, ההתכווצות בשוק הנדל״ן ושיעור האבטלה הגבוה בקרב צעירים מצביעים על משבר אמון שדורש יותר מתמיכה במפעלים ובתשתיות.

הסימן החשוב הבא: נתוני אוגוסט וספטמבר

המבחן המרכזי יהיה אם נתוני אוגוסט וספטמבר יצביעו על התאוששות אמיתית בצריכה ובהשקעות. אם לא, הסבירות להפחתת יחס הרזרבה, לסבסוד הלוואות או לתמיכה נוספת במימון צפויה לעלות. אם היצוא וההוצאות הממשלתיות ימשיכו לשמור על פעילות הכותרת, בייג׳ינג עשויה להמשיך להעדיף התערבויות קטנות וממוקדות.

לכן התרחיש הסביר כרגע הוא הקלה מדודה — לא «בזוקה» של תמריצים. הצמיחה הסינית מתנהלת מתחת ליעד הרשמי, אך לקובעי המדיניות עדיין יש סיבות להתקדם בהדרגה. נתוני יולי גם אינם מראים שצעדים הדרגתיים לבדם יספיקו כדי לתקן את הביקוש המקומי.