הזהב חצה את רף 4,600 הדולר: מה הזניק את המחיר והאם 4,900 כבר באופק?

הזינוק של הזהב מעל 4,600 דולר היה בעיקר מהלך מאקרו ומקלט בטוח. הלחץ בשוק האג״ח הממשלתיות האמריקאיות לטווח ארוך, החששות לגבי מימון הגירעון והיחלשות הדולר תמכו במתכת היקרה. במקביל, נתונים כלכליים חלשים יותר הפחיתו את הציפיות להעלאת ריבית קרובה מצד הפדרל ריזרב. מכיוון שזהב אינו מניב ריבית, ירידה בתשואה הצפויה על מזומן ואג״ח מפחיתה את העלות האלטרנטיבית של החזקתו.

מה באמת קרה לראלי?

מחיר הזהב הספוטי הגיע ב-21 באוגוסט ל-4,631.99 דולר לאונקיית טרוי — הרמה הגבוהה ביותר מאז 15 במאי — ולאחר מכן נסחר סביב 4,623.94 דולר. הוא היה בדרך לעלייה שבועית שלישית ברציפות, כשהעלייה השבועית התקרבה ל-5%. חשוב לדייק: מדובר בשבוע חיובי שלישי ברציפות, ולא בחמישי.

מכ-4,055 דולר ב-4 באוגוסט ועד לכ-4,620 דולר ב-21 באוגוסט, עלה הזהב בכ-14%. זהו מהלך משמעותי, אך הדיווחים הקיימים מתארים שוק שעדיין נבחן מול תשואות האג״ח, סיכוני האינפלציה וציפיות הריבית של הפדרל ריזרב — ולא מגמה חד-כיוונית וחסרת סיכון.

מדוע הלחץ בשוק האג״ח תמך בזהב?

אג״ח ממשלת ארה״ב לטווחים ארוכים נמכרו, והתנודתיות בהן גברה, כשהמשקיעים התמקדו ביציבות החוב האמריקאי ובצורכי המימון של הממשלה. על רקע זה, הרחבת הרכישות של האוצר האמריקאי באג״ח בעלות מח״מ ארוך נתפסה בשוק כאיתות לתמיכה בתנאים המתוחים בשוק האג״ח. ההודעה לוותה בהיחלשות הדולר ובירידה בתשואות ארוכות הטווח — שני גורמים שסייעו לזהב.

המנגנון פשוט יחסית: הזהב מתומחר בדולרים, ולכן היחלשות המטבע האמריקאי עשויה להפוך אותו לזול יותר עבור מחזיקים במטבעות אחרים. ירידה בתשואות מפחיתה גם את האטרקטיביות היחסית של נכסים נושאי ריבית. מנגד, תשואות גבוהות לאורך זמן עדיין מהוות סיכון מרכזי לזהב.

הפד שינה כיוון — לטובת הזהב

נתוני תעסוקה, אינפלציה וצריכה חלשים מהצפוי החלישו את הטיעון בעד העלאת ריבית נוספת בטווח הקרוב. בתחילת אוגוסט עדיין ייחסו השווקים הסתברות גבוהה להעלאה בספטמבר, אך הנתונים שהתפרסמו לאחר מכן הורידו את הציפיות ואפשרו לחלק מהכסף לחזור למתכות היקרות.

התמחור מחדש תמך בזהב בשתי דרכים: הוא הוריד את התשואה הריאלית הצפויה על מזומן ואג״ח, ותרם להיחלשות הדולר. לכן, הראלי הנוכחי משקף שינוי בציפיות למדיניות המוניטרית לא פחות משהוא משקף ביקוש מסורתי לנכס המשמש גידור מפני סיכונים גיאופוליטיים.

המתיחות במזרח התיכון: תמיכה, אבל גם סיכון

המתיחות המתמשכת במזרח התיכון עודדה משקיעים להחזיק זהב כמעין ביטוח לתיק ההשקעות. עם זאת, סיכון גיאופוליטי אינו בהכרח חיובי לזהב בכל מצב. עימות שמעלה את מחירי האנרגיה עלול להצית מחדש חששות אינפלציוניים ולהגביר את הלחץ על הבנקים המרכזיים להשאיר את הריבית גבוהה. ריבית גבוהה היא בדרך כלל רוח נגדית לנכס שאינו משלם ריבית, כמו זהב.

לכן, הגיאופוליטיקה הייתה גורם תומך — אך לא ההסבר המלא לזינוק באוגוסט. הגורמים המיידיים יותר היו הדולר, התנאים בשוק האג״ח והעדכון בציפיות למדיניות הפד.

האם ספקולציה ב-COMEX ותעודות סל הובילו את העלייה?

רכישות ספקולטיביות ככל הנראה סייעו לפריצה לצבור תאוצה, לאחר שהזהב חזר מעל הממוצע הנע ל-200 יום. עם זאת, נתוני הפוזיציות הזמינים אינם מצביעים על הסתערות חסרת הבחנה לשוק. סך הפוזיציות נטו-לונג ב-COMEX ירד ביולי ב-4.4%, ל-542 טונות. תוספות מצד מנהלי כספים קוזזו יותר מאשר על ידי מכירות של סוחרים מדווחים אחרים.

גם הביקוש לתעודות סל התייצב, אך נתוני יולי עדיין היו מתונים. תעודות סל אמריקאיות על זהב רשמו כניסות נטו של 44 מיליון דולר, בעוד שמחזור המסחר היומי הממוצע בתעודות הסל ירד ב-29.1% לעומת החודש הקודם. הנתונים תומכים בהתאוששות בביקוש וברכישות טקטיות — אך אינם מוכיחים שספקולציה ב-COMEX או זרימות לתעודות סל לבדן גרמו לראלי באוגוסט.

מדוע גולדמן זאקס רואה אפשרות ליותר מ-4,900 דולר?

גולדמן זאקס הצביע על סיכון לעלייה מעבר לתחזית סוף השנה שלו, העומדת על 4,900 דולר, אם הביקוש מצד משקיעים מערביים יחזור במקביל להמשך רכישות יציבות מצד בנקים מרכזיים. לפי טיעון זה, מקורות ביקוש אלה עשויים להיות עמידים יותר מפוזיציות ספקולטיביות קצרות טווח ולהעלות את רמת המחירים הבסיסית בשוק.

גם שוק האופציות עשוי להוסיף מומנטום. ביקוש חזק לאופציות קול — חוזים המרוויחים מעלייה במחיר — עלול לחייב עושי שוק שמכרו את האופציות לרכוש זהב או חוזים עתידיים כדי לגדר את החשיפה שלהם. כשהמחיר עולה ומתקרב למחירי מימוש משמעותיים, תהליך הגידור הזה עלול ליצור מעגל שמאיץ את העלייה מעבר למה שניתן להסביר באמצעות החדשות הכלכליות בלבד.

אבל אותו מנגנון פועל גם בכיוון ההפוך. אם מחיר הזהב יירד, עושי השוק עשויים למכור את נכסי הגידור שלהם ולהוסיף לחץ כלפי מטה. לכן, פעילות באופציות מגדילה את האפשרות שהזהב יעבור את רף 4,900 הדולר — אך גם את הסיכון לתנודתיות חדה בשני הכיוונים.

מדוע ג׳קסון הול הוא הזרז המרכזי הבא?

יו״ר הפדרל ריזרב, קווין וורש, צפוי לשאת נאום מרכזי ב-28 באוגוסט במסגרת הסימפוזיון השנתי של הפדרל ריזרב של קנזס סיטי, שיתקיים בין 27 ל-29 באוגוסט בג׳קסון הול. המשקיעים יחפשו בדבריו רמזים להחלטת הריבית בספטמבר ולמידת הסובלנות של הפד לתנאי האינפלציה הנוכחיים.

לנאום יש חשיבות מיוחדת משום שהגורמים הפיננסיים החשובים ביותר לזהב נעים כעת יחד: תשואות האג״ח, הציפיות לריבית הריאלית והדולר. מסר יוני יותר עשוי לחזק את הראלי באוגוסט באמצעות הורדת ציפיות הריבית והחלשת הדולר. לעומת זאת, איתות שהעלאות ריבית עדיין על הפרק עלול להעלות את התשואות ואת הדולר ולהקשות על הזהב.

השורה התחתונה

לפריצה של הזהב מעל 4,600 דולר יש בסיס מאקרו אמין: חששות לגבי החוב האמריקאי, חולשה בדולר ושינוי בציפיות לריבית. עם זאת, עדיין לא ברור אם הביקוש יתרחב מעבר לפוזיציות טקטיות וספקולטיביות. כעת יצטרך השוק להתמודד עם מבחן משמעותי למדיניות הפד — נאום ג׳קסון הול — שעשוי לקבוע אם הדרך ל-4,900 דולר פתוחה, או שהראלי ייתקל בתיקון.