מדוע מניית ASML נפלה למרות הדוחות החזקים והתחזית המשופרת ל־2026?

מניית ASML ירדה בחדות ב־18 באוגוסט, כאשר המשקיעים בחנו מחדש סיכון אסטרטגי ארוך טווח לעסקי החברה בסין: דיווחים שלפיהם מאמץ הנתמך בידי המדינה בשנגחאי החל לייצר מערכות ליתוגרפיה מקומיות מסוג DUV באימרסיה. המניה ננעלה במחיר של 1,541.80 אירו — ירידה של 79.40 אירו, או 4.90% — לפי דיווחי שוק.

המהלך לא בהכרח סימן הידרדרות בתוצאות האחרונות של ASML. למעשה, השוק שקל את הביקוש החזק בטווח הקצר מול האפשרות שתעשיית השבבים הסינית תפחית בהדרגה את תלותה בציוד ה־DUV של החברה שאינו מבוסס EUV.

הדיווח על ה־DUV הסיני היה הדאגה המיידית

בסוף יולי פורסמו דיווחים שלפיהם סין החלה לייצר מערכות ליתוגרפיה מקומיות מסוג DUV באימרסיה — קטגוריה שבה ASML הייתה במשך שנים ספקית דומיננטית. לפי הדיווחים, המערכות היו צפויות להימסר ליצרניות שבבים סיניות מובילות, בהן SMIC, הואה הונג סמיקונדקטור ו־ChangXin Memory Technologies.

רויטרס דיווחה כי Shanghai Aishengna Electronic Technology Group מובילה את מאמץ הייצור, לאחר ששילבה צוותים מחברות סטארט־אפ סיניות בתחום הליתוגרפיה. דיווחים אחרים הצביעו על יעד התחלתי של כחמש מערכות ב־2026 וכ־20 מערכות ב־2027.

היקף כזה קטן מאוד ביחס לפעילות הגלובלית של ASML. המשמעות שלו היא בעיקר אסטרטגית: אם הכלים הסיניים יוכיחו שהם אמינים, וניתן יהיה לייצרם ולתמוך בהם בקנה מידה רחב, יצרניות שבבים מקומיות עשויות לרכוש בעתיד פחות מערכות DUV ותיקות מ־ASML.

מדוע ה־DUV חשוב לתזה על ASML?

ציוד DUV משמש להדפסת תבניות על פרוסות סיליקון במהלך ייצור שבבים. הוא אינו זהה לציוד EUV — ליתוגרפיה באולטרה־סגול קיצוני — המשמש לשכבות המתקדמות ביותר של שבבים.

לכן, ההתפתחות הסינית מאיימת בעיקר על חלק מתיק המוצרים של ASML החשוף יותר להחלפה מקומית, ולא מערערת ישירות את מעמדה של החברה בתחום ה־EUV.

הסוגיה רגישה במיוחד משום שמגבלות ייצוא כבר הגבילו את יכולתה של ASML לשלוח לסין חלק מציוד הליתוגרפיה המתקדם. מגבלות אלה עשויות גם לעודד יצרניות ציוד ויצרניות שבבים סיניות לפתח שרשרת אספקה עצמאית יותר. רויטרס תיארה את ASML כחברה שנלכדה בין מגבלות הטכנולוגיה של ארצות הברית וסין לבין המאמץ הסיני לצמצם את התלות בספקים זרים.

מכאן נובעים שני סיכונים מרכזיים למשקיעים:

• ירידה עתידית בביקוש לציוד בסין: כלים מקומיים עשויים להחליף חלק מהרכישות של מערכות ASML שאינן EUV.
• פגיעה בנרטיב הצמיחה לטווח הארוך: גם אם ההזמנות הנוכחיות יישארו יציבות, האפשרות שהשוק הסיני יהיה קטן או תחרותי יותר עלולה להשפיע על תחזיות להכנסות, על צמיחת בסיס הלקוחות המותקן ועל מכפיל השווי שהמשקיעים מוכנים לשלם.

לכן, תגובת השוק הייתה בעיקר צופה פני עתיד. הדיווחים הזמינים לא הוכיחו ש־ASML כבר איבדה הזמנות משמעותיות. אנליסטים הדגישו כי עדיין לא ברור כיצד המערכות הסיניות יתפקדו, באיזה קצב ניתן יהיה לייצרן והאם יוכלו להשתוות לכלים של ASML.

התוצאות החזקות של הרבעון השני לא העלימו את הסיכון ארוך הטווח

המספרים של ASML ברבעון השני היו חזקים: החברה דיווחה על מכירות כוללות של 9.3 מיליארד אירו ועל שיעור רווח גולמי של 54%. היא גם העלתה את תחזית המכירות לשנת 2026 ל־43–45 מיליארד אירו, לעומת תחזית קודמת של 36–40 מיליארד אירו, וצפתה שיעור רווח גולמי של 54%–56%.

התחזית המשופרת שיקפה ביקוש חזק מצד לקוחות שמרחיבים את ייצור שבבי הלוגיקה והזיכרון המתקדמים, בין היתר בעקבות השקעות קיבולת הקשורות לשבבי בינה מלאכותית.

הנתונים הללו תומכים בתחזית הרווחים של ASML בטווח הקרוב, אך אינם מבטלים איום אפשרי של החלפה בעוד כמה שנים. חברה יכולה לדווח על הזמנות חזקות בהווה, ובכל זאת לאבד מערכה אם המשקיעים סבורים ששוק מרכזי שלה יהפוך בעתיד לתחרותי יותר או לנגיש פחות.

זו ההבחנה המרכזית מאחורי תגובת המניה:

• בטווח הקצר: ההשקעות בשבבים הקשורים לבינה מלאכותית והביצוע התפעולי החזק תמכו במכירות וברווחיות.
• בטווח הארוך: תוכנית ה־DUV המקומית של סין העלתה שאלות לגבי היקף השוק הסיני ש־ASML תוכל להמשיך לשרת.

מדוע הירידה הייתה גדולה יותר מהראיות המיידיות?

ASML הפכה גם למניית ציוד שבבים ותשתיות בינה מלאכותית בעלת תמחור גבוה, לאחר עלייה משמעותית. כותרת חדשה על תחרות אפשרית יכולה לגרום למשקיעים לממש רווחים, לצמצם חשיפה או להוריד את מכפיל השווי שהם מוכנים לשלם עבור צמיחה עתידית.

חולשה רוחבית במניות ציוד השבבים עשויה להעצים את התגובה. נתוני השוק של 18 באוגוסט הצביעו על ירידות בכמה חברות טכנולוגיה ושבבים, בהן ASM International ו־Applied Materials. עם זאת, המקורות הזמינים אינם מאפשרים להפריד בוודאות בין השפעת החששות מסין, מימושי רווחים, איזון מחדש של תיקי השקעות וחולשה כללית במגזר.

לכן נכון יותר לתאר את הגורמים הללו כמגבירים אפשריים של הירידה, ולא לייחס לכל אחד מהם חלק מדויק מהמהלך.

מה המשקיעים צריכים לבחון מכאן?

המיזם הסיני חשוב, אך המונח "ייצור המוני" אינו מוכיח כשלעצמו שהחלופה המקומית מוכנה לשימוש מסחרי רחב. השאלות המרכזיות הן האם המערכות יוכלו לספק דיוק חפיפה, זמן פעולה, תשואות ייצור ותמיכה טכנית הדומים לאלה של ASML, והאם הייצור יוכל לחרוג מסדרה ראשונית ומוגבלת. פרשנויות האנליסטים הזמינות הצביעו במיוחד על ביצועים ועל יכולת להתרחב כנקודות אי־ודאות מרכזיות.

המדדים החשובים ביותר עבור ASML צפויים להיות:

1. האם יצרניות שבבים סיניות יאמצו את הכלים המקומיים לייצור מתמשך. מסירה ראשונית של מערכות חשובה פחות מהפעלה אמינה בכמה קווי ייצור.
2. קצב הייצור של הכלים הסיניים. קומץ מערכות ישפיע מעט על התוצאות הכספיות; שרשרת אספקה שניתן להרחיב עשויה לשנות את התמונה התחרותית.
3. ההתייחסות של ASML להכנסות ולהזמנות מסין. ירידה בתרומת סין תהיה משמעותית יותר אם היא תשקף אובדן ביקוש, ולא רק מגבלות ייצוא.
4. הביקוש למערכות EUV ולמערכות שאינן EUV מחוץ לסין. צמיחה חזקה באזורים אחרים עשויה לקזז לחץ בשוק הסיני.
5. המשך ההשקעות הקשורות לבינה מלאכותית. ביקוש מתמשך מצד לקוחות בתחום הלוגיקה והזיכרון המתקדמים נותר גורם תמיכה חשוב בתחזית של ASML.

השורה התחתונה

הירידה של ASML ב־18 באוגוסט מובנת יותר כתמחור מחדש של השווי ושל פוטנציאל הצמיחה לטווח הארוך, ולא כדחייה של ביצועי הרבעון. ההתקדמות המדווחת של סין בתחום מערכות DUV באימרסיה העלתה את האפשרות שיצרניות שבבים מקומיות יחליפו בעתיד חלק מהציוד של ASML — במיוחד בתקופה שבה מגבלות ייצוא מצמצמות את הגישה למערכות זרות.

במקביל, מכירות של 9.3 מיליארד אירו ברבעון השני, שיעור רווח גולמי של 54% ותחזית מכירות משופרת של 43–45 מיליארד אירו ל־2026 הראו שהביקוש בטווח הקצר נותר חזק.

המתח בין שני האופקים מסביר את תגובת השוק: התוצאות החזקות תמכו בעסק של ASML היום, אך השאיפות הסיניות בתחום ה־DUV ערערו חלק מפרמיית הצמיחה שהמשקיעים העניקו לעתידה של החברה.