מחנק הנחושת בלונדון מתקרב לשיא של כל הזמנים

המסר של הפער פשוט: קונים מוכנים לשלם הרבה יותר עבור נחושת שניתן לקבל מיד, לעומת התחייבות לקבלת נחושת בעתיד. לכן מוכרים בחסר — מי שמכרו חוזים מתוך ציפייה לירידת מחיר — ניצבים בפני בחירה קשה יותר. הם יכולים לאתר מתכת העומדת בדרישות הבורסה ולמסור אותה, או לקנות בחזרה את החוזים שלהם; ובתרחיש שבו כמה מוכרים עושים זאת במקביל, כולם עלולים להתחרות על אותו מלאי מצומצם.

המלאים ב-LME יורדים — והכמות הזמינה חשובה יותר מהמספר הכולל

מלאי הנחושת במחסני LME ירד ל-204,975 טונות לאחר 42 ימי ירידה רצופים — הרמה הנמוכה ביותר מאז פברואר, לפי הדיווחים שנכללו בסיקור השוק שסופק. כמעט מחצית מהמתכת שנותרה כבר יועדה למשיכה מהמחסנים, כך שבשבוע 10–14 באוגוסט נותרו במערכת ה-LME כ-94,875 טונות זמינות.

זו הבחנה חשובה. לא כל הנחושת שמופיעה בדוח המלאי זמינה בפועל לסילוק חוזים קרובים: חלק ממנה כבר התחייבה לצאת מהמחסן, גם אם היא עדיין נכללת בסכום הכולל. משיכות חוזרות ונשנות מקטינות את כרית הביטחון שתומכת בחוזים למסירה מיידית ומגדילות את הסיכון למרוץ פתאומי אחר מתכת.

הירידה הייתה גם מהירה. מאז מאי הצטמצם מלאי ה-LME ביותר מ-40%, כאשר משלוחים של כמה אלפי טונות יצאו מרשת המחסנים באופן קבוע. הכרית המתכווצת מסבירה מדוע שינויים מתונים יחסית בלחצי הקנייה והמכירה גורמים לתנועות חריגות כל כך בפערים של החוזים הקרובים.

המכסים האפשריים בארה״ב מנתבים את הנחושת — לא יוצרים ביקוש חדש

חלק מרכזי מהמחנק הוא גיאוגרפי. סוחרים שולחים נחושת מזוקקת לארצות הברית לקראת החלטה אפשרית על מכסים, בניסיון ליהנות מהפרמיה שעלולה להיווצר אם יבוא המתכת יתייקר. יבוא הנחושת המזוקקת לארה״ב עבר ביולי את רף 200 אלף הטונות — הרמה החודשית הגבוהה ביותר זה 12 שנים, לפי הדיווחים שסופקו.

המשלוחים האלה יכולים להדק את השוק בשאר העולם גם אם אינם משקפים עלייה מיידית בצריכה הסופית הגלובלית. נחושת שהגיעה לנמלים בארה״ב זמינה פחות לקונים באירופה, בסין ובמרכזי מסחר אחרים, כולל מערכת המחסנים של LME. כך נוצר פיצול אזורי: המלאים בארצות הברית גדלים, בעוד שהמלאי הזמין בבורסה מחוץ לה הולך ומצטמצם.

המצב גם טומן בחובו סיכון להיפוך. אם הציפיות למכסים ייחלשו, חלק מהמתכת שנצברה בארה״ב עשוי לחזור ולהיות זמין לשוק הרחב. במקרה כזה עשויה הפרמיה על נחושת למסירה מיידית להצטמצם — אם כי העיתוי והיקף ההיפוך אינם ודאיים.

סין מתחרה על האספקה, ובתי ההיתוך מתמודדים עם מחסור בחומר גלם

סין מוסיפה מקור לחץ נוסף. יבוא הנחושת המזוקקת שלה הגיע ביוני לשיא של תשעה חודשים, בעוד שהאספקה המקומית נפגעה מתחזוקת בתי היתוך. הפרמיה בנמל יאנגשאן — מדד לעניין הסיני ביבוא נחושת — עלתה לשיא של ארבע שנים, 115 דולר לטונה, ובמקביל ירדו מלאי הנחושת בבורסת החוזים העתידיים של שנגחאי מ-433,458 טונות במרץ ל-69,610 טונות בסוף יולי.

במקביל, בתי ההיתוך בסין מתקשים להשיג תרכיז נחושת וחווים שיבושים בזרימת גרוטאות המתכת. תחזית שצוטטה בסיקור שסופק העריכה את תפוקת הנחושת המזוקקת באוגוסט בכ-1.05 מיליון טונות בקרב יצרנים המייצגים 81.97% מיכולת ההתכה במדינה — ירידה של 2.83% לעומת שנה קודם לכן.

הלחץ פועל אפוא בשני הכיוונים: סין שואבת נחושת מזוקקת מהשוק הבינלאומי, בעוד שמערכת הזיקוק המקומית שלה מוגבלת בשל מחסור בחומרי הזנה. מגבלת היצוא המדווחת של תרכיזי נחושת וקובלט מהרפובליקה הדמוקרטית של קונגו מוסיפה לחץ לשוק חומרי הגלם, אף שבניתוח רויטרס שסופק נכתב כי המגבלה לבדה לא תשנה באופן מהותי את מאזן הנחושת העולמי. ההשפעה המרכזית שלה עשויה להיות הידוק נוסף של שוק תרכיזים שכבר נתון בלחץ.

מדוע המוכרים בחסר עלולים להאיץ את העלייה

Backwardation מייקר את החזקת הפוזיציה בחסר לקראת פקיעת החוזה. מוכר בחסר שאינו יכול לספק את כמות הנחושת הנדרשת באיכות המאושרת על ידי הבורסה עשוי להיאלץ לקנות את החוזה בחזרה או לאתר שטרי מחסן ומתכת פיזית מבעלים אחר. אם כמה משתתפים זקוקים לנחושת מיידית באותו זמן, הקניות שלהם עלולות לדחוף את המחיר הקרוב למעלה מהר יותר ממחירי החוזים המאוחרים.

לכן מחנק פיזי יכול לייצר תנועה לא פרופורציונלית בחלק הקדמי של עקומת המחירים. הבעיה אינה רק אופטימיות בשוק, אלא מאגר מוגבל של מתכת שיכול לעמוד בהתחייבויות למסירה מיידית. הדיווחים שסופקו מתארים את הפער הנוכחי כרחב ביותר מאז המחנק של 2021, אז נקטה הבורסה צעדי התערבות דומים.

מה ה-LME יכולה לרסן — ומה היא אינה יכולה לפתור

ל-LME יש כלים שנועדו לצמצם מסחר לא מסודר כאשר המלאי הזמין והפוזיציות בחוזים הקרובים נעשים מרוכזים מדי. הכללים כוללים דרישות להלוואת מתכת, הגבלות על backwardation בחוזי tom-next ותקרה ל-backwardation; בתנאים מוגדרים יכולה הבורסה גם להשתמש במנגנוני דחיית מסירה.

צעדים אלה יכולים למתן את המכניקה של המחנק, למשל באמצעות עידוד הלוואת מתכת או הגבלת התנועה של פערים קרובים. אך הם אינם יוצרים נחושת חדשה. הם אינם יכולים לבטל משלוחים שכבר נשלחו לארצות הברית, למלא מחדש מחסנים לאחר ביטול שטרי מחסן או להחזיר מיד את תפוקת בתי ההיתוך בסין.

ההבדל חשוב משום שהלחץ הנוכחי משקף גם פוזיציות בשוק וגם את המיקום הגיאוגרפי של המתכת. הפיקוח יכול להפחית את הסיכון ליצירת פינה כפויה בשוק ולתנועה disorderly, אך השוק עדיין יכול להישאר הדוק אם המלאי הזמין למסירה ימשיך לרדת.

המבחן הבא: משלוחים חדשים או היפוך מהיר

המדדים החשובים ביותר בטווח הקרוב הם משלוחים חדשים למחסני LME, ביטול משיכות שתוכננו מראש והתנהגות הפער בין המחיר המיידי למחיר לשלושה חודשים ככל שהחוזים הקרובים פוקעים. זרימה משמעותית של מתכת חדשה למחסני הבורסה תפחית את סיכון המסירה. אם המלאים ימשיכו לרדת והמוכרים בחסר עדיין יזדקקו לנחושת, המחנק עשוי לדחוף את מחיר ה-LME מעל שיא ינואר.

התרחיש הזה אפשרי, אך אינו מובטח. השיא בינואר עמד על 14,527.50 דולר לטונה, בעוד שב-17 באוגוסט דווח שמחיר הנחושת לשלושה חודשים הגיע ל-14,396 דולר. המחיר עשוי לפרוץ את השיא אם המחסור הפיזי והקניות לסגירת פוזיציות בחסר יחריפו. מנגד, הוא עלול לסגת בחדות אם הציפיות למכסים בארה״ב ייחלשו, אם הביקוש הסיני יאט או אם מתכת תחזור לשוק ממחסנים אמריקאיים. נכון לעכשיו, הראיות תומכות במחסור חמור בטווח הקצר יותר משהן תומכות במחסור עולמי קבוע.