החוב הבלתי נראה של ביג טק: יותר מ-1.65 טריליון דולר בתשתיות AI מוסתר מהמאזנים

כיצד כללי החשבונאות מאפשרים זאת?

הטיפול החשבונאי מותר תחת כללי GAAP/IFRS הסטנדרטיים עבור חכירות תפעוליות וישויות ייעודיות (SPEs) או מיזמים משותפים. מבנים נפוצים כוללים:

• גוף ייעודי (JV או SPE) הרוכש או מפתח נכסי מרכזי נתונים, תוך שמירת החוב מחוץ למאזן של חברת הענק .
• חוזי "קח או שלם" והתחייבויות חכירה ארוכות טווח המתגלות רק בהערות השוליים לדוחות הכספיים ולא כהתחייבויות במאזן .
• הבנק להסדרים בינלאומיים (BIS) כינה נוהג זה "הלוואות צל" .

נתונים ספציפיים: מטא ואורקל

מטא השיגה כ-60 מיליארד דולר בהון לבניית מרכזי נתונים, וכמחצית מסכום זה — 30 מיליארד דולר — מובנית כך שהיא יושבת לגמרי מחוץ למאזן . למטא חוב במאזן של כ-28.8 מיליארד דולר .

אורקל היא הממונפת מבין החמש: חובה הנוכחי במאזן עומד על כ-105 מיליארד דולר, והיא גילתה התחייבויות חכירה מחוץ למאזן של כ-20 מיליארד דולר . תזרים המזומנים החופשי של אורקל הפך לשלילי .

התאמה לדוח מודי'ס

מודי'ס (Moody's Ratings) מצאה בנפרד כי חמש חברות הענק חתמו על חכירות מרכזי נתונים שעדיין לא הוכרו במאזן, בהיקף של כ-662 מיליארד דולר, המקביל ל-113% מסך החוב המתואם שלהן . הנפח האמיתי של 'החוב הפאנטום' הזה עשוי להיות גבוה משמעותית . נתון זה מתיישב עם המספר הרחב יותר של ניקיי, 1.65 טריליון דולר, הכולל לא רק חכירות אלא גם התחייבויות רכישה לשבבים ותשתיות אחרות.

לחץ בשוק האשראי

• גולדמן זקס ציינה כי שוק איגרות החוב בדרגת השקעה עשוי שלא להכיל את כל צורכי המימון של ענקיות הטכנולוגיה . ברקליס ציינה בנפרד כי הגל של חוב הקשור ל-AI "בוחן" את השוק .
• חוב הקשור ל-AI מהווה כעת כ-30% מההיצע הנקי החדש בדרגת השקעה בשוק הדולר האמריקאי .
• האקונומיסט מדווח כי חמש החברות יוציאו 800 מיליארד דולר בשנת 2026 בלבד על תשתיות AI .
• חברות הענק התחייבו להוציא עד 725 מיליארד דולר בהוצאות הון ב-2026, נתון שצפוי לחצות את הטריליון דולר עד 2027 . מקינזי צופה שההשקעה העולמית במרכזי נתונים עשויה להגיע ל-7 טריליון דולר עד 2030 .

סיכונים במידה והביקוש ל-AI ייפול מהציפיות

משקיפים ואנליסטים בתעשייה סימנו מספר סיכונים:

• מחיקות ונכסים תקועים: אם הביקוש ל-AI לא יתממש, בניית מרכזי הנתונים הענקית עלולה להשאיר חברות עם נכסים חסרי שימוש או מיושנים .
• עומס על תזרים המזומנים: מבנים מחוץ למאזן מחייבים חברות לתשלומי חכירה ורכישה ארוכי טווח ללא קשר לביקוש, מה שעלול ללחוץ על רכישות חוזרות של מניות ודיבידנדים .
• מינוף נסתר: חלק ניכר מ-1.65 טריליון הדולר בהתחייבויות מחוץ למאזן הינו מחייב מבחינה חוקית אך אינו בא לידי ביטוי ביחסי המינוף הסטנדרטיים, מה שמקשה על הערכת סיכונים עבור משקיעים .
• שיבוש בשוק האשראי: ברירת מחדל או ארגון מחדש על ידי שחקן גדול עלולים לזלוג לשווקי האשראי הפרטי והביטוח שמימנו חלק ניכר מהלוואות הצל הללו .

טיעון הנגד האופטימי של החברות

חברות הענק טוענות כי בניית תשתיות ה-AI היא השקעה ארוכת טווח הכרחית. ההגנות המרכזיות שלהן כוללות:

• צברי פרויקטים עצומים: החברות מציינות שהביקוש לשירותי ענן ו-AI גדל במהירות, כשחוזים ארוכי טווח עם לקוחות ארגוניים מספקים נראות להכנסות .
• עמדת AWS: אמזון Web Services (AWS) טענה כי תכנון הקיבולת שלה מונע על ידי ביקוש קיים וצפוי של לקוחות, וכי היא יכולה להאט הוצאות הון במידת הצורך .
• מאזני ענק חזקים: למרות הגידול בחוב, חברות כמו מיקרוסופט, אלפבית ואמזון עדיין שומרות על דירוג אשראי בדרגת השקעה ועל עמדות מזומנים חזקות שיכולות לספוג זעזועים .
• צמיחה בהכנסות: החברות מדגישות כי ההכנסות הקשורות ל-AI צומחות מהר יותר מהוצאות התשתית, וכי צווארי בקבוק בקיבולת — לא ביקוש — הם החסם הנוכחי .