גולדמן זאקס מרכנת את תחזית הדולר: הפד, שוק העבודה והתפכחות מ'החריגות האמריקאית'

מה הוביל לנסיגה

הנסיגה מהתחזית להחלשות דולר רחבה הונעה על ידי מספר גורמים שהתכנסו יחד:

• שוק העבודה האמריקאי החזק היה הקטליזטור העיקרי. עד יוני 2026, כלכלני גולדמן זאקס כבר לא צפו אף קיצוץ ריבית של הפד ב-2026, ודחקו את שני הקיצוצים האחרונים לשנת 2027 . זה ערער ישירות את ההנחה המרכזית שהפד יקל במדיניות בקצב מהיר ויחליש את הדולר.
• תפנית ניצית של הפד באה בעקבותיה. הפדרל ריזרב השאיר את הריבית ללא שינוי ברמה של 5.25%–5.50% ביוני 2026, וגולדמן עדכנה את תחזיתה לקיצוץ אחד של 0.25% בלבד בדצמבר 2026, תוך הסרת הציפיות הקודמות למספר קיצוצים .
• דעיכת תזת "החריגות האמריקאית" מילאה תפקיד מפתח. באפריל 2025 הכריז גולדמן ש"החריגות האמריקאית" הגיעה לסיומה, תוך ציטוט מכסים, אי ודאות מדינית וחששות מיתון כנימוק לירידה מבנית של הדולר . עד אמצע 2026, הכלכלה האמריקאית הוכיחה עצמה כעמידה מהצפוי, ואילצה כיול מחדש.
• הפחתת עומס המכסים וקיצוצי מס תרמו גם הם. תחזית יולי 2026 של גולדמן מציינת שארה"ב צפויה לבצע ביצועי יתר לעומת הצמיחה העולמית (2.6% לעומת 2.0% תחזית קונצנזוס), בשל הפחתת עומס המכסים, קיצוצי מס ותנאים פיננסיים נוחים יותר - כל אלה תומכים בדולר .
• צמצום "הלם ההיצע" שינתה את התמונה. עד אפריל 2026, גולדמן ציין כי זעזוע היצע מאופף באופן בלתי צפוי מהשיבושים במזרח התיכון מעצב את תחזית הדולר, ומחזק את הטיעון לירידה מאוחרת יותר של הדולר, במקום מיידית .

תחזיות מט"ח חדשות

תחזיות גולדמן זאקס המעודכנות משקפות ירידה רדודה ומאוחרת יותר של הדולר משהוערך בעבר:

הדוח מינואר 2026 תחת הכותרת "Different Dollar Downside" (ירידת דולר שונה) מסכם את השינוי: הדולר צנח בחדות ב-2025 ונותר מוערך ביתר בכ-15%, אך הירידה ב-2026 צפויה להיות רדודה משהוערך בתחילה .

המניעים העיקריים מאחורי העדכון

1. שוק עבודה אמריקאי עמיד - תמונת תעסוקה חזקה מהצפוי דחפה את גולדמן לזנוח לחלוטין את תחזית קיצוץ הריבית ל-2026 .
2. אינפלציה דביקה - עליית מחירים וציפיות אינפלציוניות אילצו את הפד להישאר בהמתנה, כאשר יחידת ניהול הנכסים של גולדמן אף צופה העלאות ריבית של ה-ECB .
3. צמיחה אמריקאית חזקה יותר - גולדמן צופה כעת צמיחת תוצר בארה"ב של 2.6% ב-2026 לעומת 2.0% בתחזית הקונצנזוס, הנתמכת בקיצוצי מס ובהפחתת עומס המכסים .
4. התפוגגות חששות המיתון - הסביבה "הלא-מיתונית" משמעה שקיצוצי הפד נדחים, תוך הסרת מנוף מרכזי שהוביל להימורים הדוביים על הדולר .
5. פערי צמיחה גלובליים - שאר העולם מבצע ביצועים טובים מהצפוי, אך ארה"ב עדיין מובילה, ויוצרת תמונה מאוזנת יותר ולא תמונה חד-צדדית לרעת הדולר .

האופי המפוצל של תחזית הדולר

התחזית חלוקה באופן חד לאורך אופקי זמן ובין מחלקות שונות בגולדמן זאקס:

• טווח קצר (H1 2026): גולדמן תיאר את הדולר כ"תנודתי" במחצית הראשונה של השנה ו"בטווח צר" במחצית השנייה . רישומים פנימיים רמזו כי תפנית ניצית של הפד עשויה לחזק את הדולר בטווח הקצר כ"פרמיית אמינות" .
• טווח בינוני (2026–2027): עדיין דובית, אך הירידה "רדודה יותר" ו"שונה" - לא המפולת הרחבה שצפו בתחילה .
• טווח ארוך מבני: גולדמן עדיין מאמין שהדולר מוערך ביתר ב-~15% ושהביקוש לנכסים אמריקאיים פוחת . מגמת חוזק הדולר רבת השנים נשברה .
• פיצול פנימי: צוות איסטרטגיית המט"ח של הבנק (טריוודי, קאהיל) שומר על תפיסה מבנית דובית ארוכת טווח , בעוד הכלכלנים (הציוס, מריקל) עדכנו כלפי מעלה את תחזית הריבית של הפד, ובכך הגבילו ישירות את תזת המט"ח הדובית . סקר השוק של גולדמן זאקס אסט מנג'מנט מיוני 2026 אף הצביע על פוטנציאל לחוזק דולר מהתפנית הניצית של ה-FOMC .

סיכונים נלווים

מספר גורמי סיכון עלולים לשבש את התחזית הזו:

• סיכון הסלמת מכסים: מתיחות סחר מחודשת עלולה להצית מחדש חששות מיתון ותנודתיות, אך גם עשויה להיות שלילית לדולר אם תפגע בצמיחת ארה"ב באופן לא פרופורציונלי .
• סיכון זעזוע אנרגיה / היצע: השיבושים במזרח התיכון נותרים גורם מפתח לא ודאי; זעזוע היצע משמעותי עלול לשבש את תחזיות האינפלציה והריבית .
• סיכון תקשורת שגוי של הפד: אם הפד יתמתן מוקדם יותר משגולדמן צופה כעת, הדולר עלול לחדש את ירידתו בקצב מהיר מהתחזית.
• התנהגות "מטבע סיכון": גולדמן הזהיר שהדולר עלול להמשיך להיסחר כמו מטבע סיכון, תוך שבירת המתאם המסורתי שלו כחוף מבטחים עם מניות .
• פערי צמיחה גלובליים: צמיחה חזקה יותר בשאר העולם עלולה להאיץ את היחלשות הדולר למרות דחיית קיצוצי הפד.

הקשר שוק רחב יותר

מדד הדולר DXY סיים את 2025 בירידה של כ-9%, בהשפעת זעזוע המכסים והנרטיב הדועך של החריגות האמריקאית . הקונצנזוס בוול סטריט בסוף 2025 צפה שהדולר יחדש את ירידתו ב-2026 כשהפד ימשיך להקל - תחזית שעוכרה על ידי חוזק שוק העבודה . דויטשה בנק ובנקים מרכזיים אחרים חלקו תחזיות דומות להיחלשות הדולר ב-2026, וכולם חשופים כעת לסיכון דומה של עליית הדולר . סביבת המט"ח הרחבה עברה ממגמת דולר דומיננטית ב-2024–2025 לשוק מפוצל ומבוסס יותר על ערך יחסי, שבו לנתוני פעילות כלכלית ולפערי מדיניות של בנקים מרכזיים יש תפקיד גדול יותר .