הטעות של 31.7 מיליארד הדולר של FTX

Cursor: מכירה ב-200,000$ שהפכה להחמצת 3 מיליארד$

באפריל 2022, Alameda Research — זרוע המסחר של FTX — השקיעה 200,000$ ב-Anysphere, החברה שעומדת מאחורי עורך הקוד Cursor, והבטיחה כ-5% ממניותיה לפי שווי של 4 מיליון דולר . שנה לאחר מכן, עם FTX בפשיטת רגל, נכס פשיטת הרגל מכר את המניה הזו בדיוק באותו סכום — 200,000$ .

באפריל 2026, SpaceX של אילון מאסק הודיעה על הסכם לרכישת Cursor לפי שווי של 60 מיליארד דולר . הנתח של 5% היה שווה כעת כ-3 מיליארד דולר — תשואה של פי 15,000 שהלכה לקונה, לא לנושי FTX .

Anthropic: מ-1.3 מיליארד דולר ליותר מ-30 מיליארד

FTX השקיעה כ-500 מיליון דולר ב-Anthropic ב-2021, ורכשה קרוב ל-8% מחברת הבינה המלאכותית שעומדת מאחורי הצ'אטבוט Claude . במהלך 2024, נכס פשיטת הרגל מכר את ההחזקה הזו בשני חלקים תמורת כ-1.3 מיליארד דולר: כ-884 מיליון דולר במרץ לקונסורציום שכלל קרנות עושר ריבוניות של אבו דאבי, ועוד 452 מיליון דולר ביוני .

השווי של Anthropic זינק מאז ל-380 מיליארד דולר לאחר סבב גיוס G . בשווי זה, אותו נתח של 8% היה שווה מעל 30 מיליארד דולר . הפער בין מחיר המכירה לערך הנוכחי הוא כ-28.7 מיליארד דולר .

למה נכס פשיטת הרגל לא יכול היה פשוט להחזיק

קל לכנות את המכירות האלה טעות, אבל נכס פשיטת הרגל של FTX לא היה חופשי להחזיק באחזקות הון סיכון במטרה להשיג תשואות גבוהות יותר. כמה אילוצים מבניים דחפו לחיסול.

1. צרכי המזומן המיידיים של פרק 11. FTX הגישה בקשה לפרק 11 ב-11 בנובמבר 2022, לאחר משבר נזילות חמור . נכס פשיטת הרגל היה זקוק למזומן מיידי כדי לממן את הפעלת ההליך, שכר טרחת מומחים והפצות עתידיות לנושים — מניות הון סיכון לא נזילות לא יכלו לשלם את החשבונות האלה .

2. חובת אמונים למקסם ערך בר השבה. בהליך פרק 11 בפיקוח בית המשפט, תפקיד הנכס היה לטפל בתביעות הנושים, לא לסחור בחברות סטארט-אפ פרטיות . החזקת פוזיציות מרוכזות ומסוכנות לרווחים עתידיים לא בטוחים הייתה קשה להגנה בפני בית המשפט והנושים .

3. סיכון ריכוז ותנודתיות. הנכס החזיק נכסים לא נזילים וקשים להערכה. בתי משפט לפשיטת רגל שמעו עדות מומחה על חוסר הנזילות והסיכון הגלום בהחזקות כאלה במחלוקות נכסים קשורות של FTX, מה שהפך מימוש מהיר למוצדק יותר מאשר שמירה על הימורים לא מגוונים .

4. פיקוח בית המשפט והנושים. בית המשפט לפשיטת רגל בדלאוור פיקח על כל החלטה מרכזית, וועדת נושים השתתפה באופן פעיל בהליכים . מבנה זה לא אפשר הימורי הון סיכון פתוחים — הנכס היה זקוק לאישור בית המשפט כדי להחזיק ולא למכור .

5. אין מנגנון החזקה מתאים. סגירת פרק 11 נועדה לנהל תביעות ולהפיץ ערך, לא לפעול כקרן הון סיכון ארוכת טווח . חלוקת מניות חברות פרטיות למיליוני נושים או ניהול תיק במשך שנים לא הייתה מעשית .

התמונה הרחבה יותר

ניתוח אחד הציב את סך הרווחים שהוחמצו ממכירות החיסול הכפויות של FTX — כולל Anthropic, Cursor ועמדות אחרות — על יותר מ-35 מיליארד דולר . מניות Cursor ו-Anthropic לבדן מהוות את הרוב המכריע של הסכום הזה .

בעוד שהנכס השיב כ-1.5 מיליארד דולר ממכירת שתי המניות הללו — יותר מעלותן המקורית — הרווח הנגמל הוא מדהים. עבור נושי FTX, זוהי תזכורת כואבת לכך שבהליך פרק 11, החובה המשפטית למקסם ערך בר השבה בהווה יכולה לבוא על חשבון האושר העתידי.