למה ג'יי.פי מורגן בחר ב-Zhipu על פני MiniMax? איך צו הממשל האמריקאי שינה את חוקי המשחק בתחום ה-AI

מניית Zhipu זינקה בשיעור חד של עד 48% ביום שני, ה-15 ביוני, במה שנראה תחילה כמו תגובה פשוטה לשדרוג אנליסטים. ג'יי.פי מורגן העלה את מחיר היעד ל-1,400 דולר הונג קונגי והכריז על Zhipu כעל הסוס המנצח במירוץ הבינה המלאכותית הסיני, בו מתחרות רק שתי מניות . אבל מתחת לפני השטח, התנגשו שלושה כוחות שיצרו את אחד מימי המסחר המרתקים בהיסטוריה הקצרה של חברות AI ציבוריות.

הדוח של ג'יי.פי מורגן היה הטריגר המיידי, אך הסיפור העמוק יותר הוא על האופן שבו כוח תמחור, ביצועי מודל בקוד פתוח, וצו בקרת יצוא אמריקאי חסר תקדים, חברו יחד כדי למתג מחדש את Zhipu – לא רק כהשקעה בבינה מלאכותית סינית, אלא כאלטרנטיבה הגלובלית הנגישה היחידה ברגע שבו וושינגטון סוגרת את הדלת בפני המודלים האמריקאיים.

הקריאה של ג'יי.פי מורגן שפיצלה את "כוכבי הבינה המלאכותית"

ב-12 ביוני, פרסם ג'יי.פי מורגן דוח מחקר שיצר דירוגים מנוגדים בתכלית לשתי חברות מודלי הבינה המלאכותית הסיניות שהונפקו בהונג קונג חודשים ספורים קודם לכן. הבנק שמר על דירוג "תשואת יתר" (Overweight) ל-Zhipu (Knowledge Atlas Technology, סימול: 02513.HK) והעלה בחדות את מחיר היעד מ-950 דולר הונג קונגי ל-1,400 דולר. במקביל, הוא הוריד את דירוג MiniMax (סימול: 00100.HK) מ"תשואת יתר" ל"נייטרלי" וקיצץ את מחיר היעד מ-1,100 דולר הונג קונגי ל-400 דולר בלבד .

כל הפער התבסס על משתנה אחד: כוח תמחור.

לפי ההיגיון בדוח, מי שמוריד מחירים בשוק ה-AI הסיני התחרותי הוא השחקן החלש יותר . ג'יי.פי מורגן הסיק ש-Zhipu הפגינה נראות מודל ומעמד שוק מספקים כדי לקיים מחירים, בעוד ש-MiniMax נראתה כמי שמוותרת על שטח. המספרים שנבעו מההערכה הזו היו בוטים: ג'יי.פי מורגן העניק ל-Zhipu שווי של פי 57 מההכנסות החזויות שלה לשנת 2027, בעוד שמחיר היעד של MiniMax גילם מכפיל של 29 בלבד – כמחצית .

עם פתיחת המסחר ב-15 ביוני, השוק הגיב מיד. Zhipu זינקה ב-33% ביום המסחר, ונגעה בעלייה תוך-יומית של 48% במחיר של 1,620 דולר הונג קונגי, לפני שננעלה במחיר של 1,457 דולר, עלייה של 32.8% . MiniMax עלתה גם היא – 7.4% על רקע מומנטום – אבל פער הביצועים סיפר את הסיפור שג'יי.פי מורגן צייר: אחת מהחברות הללו נתפסה עכשיו כבעלת יתרון מבני, והשנייה – לא .

ראוי לציין כי Bank of America החל לסקר את שתי החברות באותו שבוע עם המלצות "קנייה" – 1,250 דולר הונג קונגי ל-Zhipu ו-500 דולר הונג קונגי ל-MiniMax – כלומר השוק לא היה דובי באופן אחיד לגבי MiniMax . אך לקריאה של ג'יי.פי מורגן היה משקל רב יותר מכיוון שהייתה זו הורדת דירוג מעמדה שורית קודמת, ומכיוון שתזת כוח התמחור הציעה למשקיעים נרטיב פשוט של ערך יחסי בסקטור שהנתונים היסודיים בו עדיין אטומים.

GLM-5: המודל בקוד פתוח ששינה את כל התמונה

הדוח של ג'יי.פי מורגן נחת על קרקע שהייתה כבר מוכשרת. מאז פברואר 2026, Zhipu בנתה אמינות טכנית בעזרת משפחת מודלי ה-GLM שלה, ועד יוני, הנרטיב סביב הבינה המלאכותית הסינית בקוד פתוח התעצם.

GLM-5, מודל הדגל של Zhipu בעל 744 מיליארד פרמטרים ששוחרר בפברואר, היה המודל הסיני הגדול הראשון בקוד פתוח שהצליח לאתגר בצורה אמינה מערכות מערביות מובילות. המודל אומן כולו על שבבי Huawei Ascend, ללא אף שבב Nvidia, וקיבל ציון של 77.8% במבחן SWE-bench Verified – במרחק נגיעה מ-Claude Opus 4.5 של Anthropic שקיבל 80.9% – והתעלה על Gemini 3 Pro של גוגל במספר מדדים . במבחן "הבחינה האחרונה של האנושות" (Humanity's Last Exam), GLM-5 קיבל ציון של 50.4% עם כלים, כשהוא מנצח את Claude Opus 4.5 ואת GPT-5.2 .

המשמעות של המודל חרגה מעבר למספרים. הוא הוכיח שמעבדה סינית יכולה לייצר בינה מלאכותית תחרותית בחזית הטכנולוגיה ללא גישה לשבבים אמריקאיים, והוא עשה זאת תחת רישיון קוד פתוח שהפך את המודל לנגיש בכל העולם . עד יוני, Zhipu כבר שחררה את GLM-5.2, המודל החזק ביותר שלה עד כה, והכריזה שיהפוך לקוד פתוח בהמשך אותו שבוע .

העיתוי היה קריטי. מניית Zhipu זינקה ב-15 ביוני – באותו יום שבו דיווח העיתון "סאות' צ'יינה מורנינג פוסט" כי השקת GLM-5.2 בקוד פתוח "חופפת לצו הפתאומי של וושינגטון להשעות את השימוש במודלים אמריקאיים מובילים בחו"ל" . שחרור המודל סיפק למשקיעים מוצר מוחשי להעריך, ומיצובו כקוד פתוח הפך אותו לניגוד ישיר למגבלות שהתפתחו בו-זמנית בארה"ב.

צו היצוא ששינה את חוקי המשחק

ב-12 ביוני – באותו יום שבו פרסם ג'יי.פי מורגן את הדוח שלו – שלחה מחלקת המסחר האמריקאית מכתב למנכ"ל Anthropic, דריו אמודיי, והורתה לחברה להשעות כל גישה למודלים החדשים והעוצמתיים ביותר שלה, Fable 5 ו-Mythos 5, על ידי כל אזרח זר, "בין אם בתוך ארצות הברית ובין אם מחוצה לה, כולל עובדי Anthropic שהם אזרחים זרים" .

Anthropic קיבלה את ההוראה בשעה 17:21 שעון החוף המזרחי ב-12 ביוני, והשביתה בפתאומיות את שני המודלים עבור כל הלקוחות כדי להבטיח ציות . ההנחיה הייתה חסרת תקדים: מעולם לא אילץ הממשל האמריקאי מעבדת AI מובילה למשוך מודל שכבר הופעל . הפקודה ציינה סמכויות ביטחון לאומי וסימנה את השימוש האגרסיבי ביותר אי פעם בבקרות יצוא נגד מערכת בינה מלאכותית .

ההיקף היה מוחלט. ממשלות זרות, עסקים, יחידים – ובאופן קריטי, עובדי Anthropic אזרחי חוץ בתוך ארה"ב – כולם נחסמו. Anthropic פרסמה הצהרה לפיה היא מאמינה שמדובר באי-הבנה ופועלת להשבת הגישה, אך ההשפעה המיידית הייתה הפסקה גלובלית של המערכות המתקדמות ביותר של החברה .

עבור נרטיב ההשקעה במניות AI סיניות, זה היה חומר בעירה. בעוד שמודלים אמריקאיים מובילים הפכו לפתע מוגבלים, מודלים סיניים בקוד פתוח כמו GLM-5 נראו כמו גידור מפני עתיד שבו גישה ל-AI מתקדמת תהיה מפוצלת לאורך קווים גיאופוליטיים. רשת CNBC דיווחה כי הקריאה של ג'יי.פי מורגן ומגבלות Anthropic חברו יחד כדי להניע את הזינוק במניית Zhipu, כאשר אנליסטים מסגרים את החברה כנהנית מהקו הנוקשה יותר של וושינגטון .

הזינוק של 250% בהקשר הרחב

התנועה התוך-יומית של 48% ב-15 ביוני הייתה דרמטית, אך היא השתלבה במגמה רחבה יותר. Zhipu הייתה בעיצומו של ראלי מאז ההנפקה הראשונית שלה (IPO) ב-8 בינואר, אז הונפקה במחיר של 116.20 דולר הונג קונגי למניה וסיימה את יומה הראשון בעלייה של 13.2% במחיר של 131.50 דולר . ההנפקה, שגייסה 558 מיליון דולר, הפכה אותה לחברת הסטארט-אפ הגדולה הראשונה בתחום ה-AI הגנרטיבי בסין שהונפקה לציבור .

לאחר ההנפקה, המניה נכנסה לעלייה מתמשכת. עד פברואר, בעקבות שחרור GLM-5, המניה כמעט שילשה את שוויה ממחיר ההנפקה, והחברה תכננה הנפקה שנייה בשוק ה-Star של שנגחאי . בשלהי מאי, Zhipu נגעה לזמן קצר בשיא תוך-יומי של 1,993 דולר הונג קונגי, ודחפה את שווי השוק שלה מעל 880 מיליארד דולר הונג קונגי (112 מיליארד דולר) – עלייה של קרוב ל-1,600% ממחיר ההנפקה .

הראלי שכלל את הזינוק ב-15 ביוני – המתואר לעיתים כעלייה של 250% מאז ההנפקה בינואר – שיקף מספר גורמים מורכבים: ספקולציות על הכללה במדדי מניות בחודש מאי שהעלו את Zhipu בכמעט 30% ביום מסחר אחד , הראלי הרחב יותר של מניות ה-AI בהונג קונג, והנרטיב המבני לפיו מעבדות AI סיניות סוגרות את הפער מול מתחרות מערביות, בדיוק ברגע שבו בקרות הייצוא האמריקאיות הלכו והתהדקו.

הקריאה של ג'יי.פי מורגן ב-12 ביוני גיבשה את כל אלה לכדי תזת השקעה סחירה: בעתיד שבו גישה למודלים מוגבלת על בסיס לאום וסנקציות שבבים מאלצות חדשנות מקומית, החברה שתוכל לשמור על כוח תמחור תוך שמירה על המודלים הטובים ביותר שלה בקוד פתוח – היא המנצחת. המספרים של הבנק עצמו – מכפיל 57 ל-Zhipu, ו-29 ל-MiniMax – תמחרו את האמונה הזו .

מה המשמעות של הפער הזה להמשך

הפיצול בין Zhipu ו-MiniMax הוא לא רק סיפור של דירוגים מוול סטריט. הוא משקף שאלה מבנית אמיתית לגבי שוק ה-AI הסיני: האם יותר מיצרנית מודלים עצמאית אחת יכולה לקיים תמחור פרימיום, או שהשוק יתכנס סביב מי שתוכיח את עצמה כחזקה ביותר?

התשובה של ג'יי.פי מורגן, נכון ליוני 2026, היא של-Zhipu יש את היתרון. הבנק העלה את תחזיות ההכנסות שלו לחברה בין השנים 2026 ל-2030 ב-46% עד 78%, תוך ציון ביקוש חזק ל-API ומהירות פיתוח מודלים גבוהה . MiniMax, שהורדה בדירוג אך עדיין עלתה ביום שבו ג'יי.פי מורגן חתך את מחיר היעד שלה, שומרת על תומכים – המלצת הקנייה של Bank of America ביניהם – אך ניצבת בפני האתגר הקשה יותר: להוכיח שהיא יכולה לתמחר מבלי לאבד נתח שוק .

צו היצוא נגד Anthropic הוסיף משתנה בלתי צפוי. אם ארה"ב תמשיך להדק את בקרות היצוא על מודלי AI מתקדמים – כולל כלל "היצוא המשוער" (deemed export) המתייחס להצגת טכנולוגיה לאזרח זר בתוך ארה"ב כאל ייצוא – אז מודלים בגישה פתוחה שאומנו מחוץ למערכת השבבים האמריקאית הופכים ליותר מסתם אלטרנטיבה. הם הופכים לתנאי מקדים לכל ישות שאינה אמריקאית שרוצה להישאר בחוד החנית של הטכנולוגיה.

זהו ההיגיון האסטרטגי שמאחורי הראלי ב-15 ביוני, והסיבה לכך שהזינוק של Zhipu היה קשור ליותר מאשר שדרוג אנליסטים אחד.