בתוך אזהרת בועת הבינה המלאכותית של באנק אוף אמריקה: מריכוזיות קיצונית ועד להנפקות ענק

סחר הבינה המלאכותית מתחיל להיראות יותר ויותר כמו 1999. זהו המסר הלא-נוח שעולה מסדרה של דוחות מחקר, סקרי מנהלי השקעות ואזהרות אסטרטגים מטעם באנק אוף אמריקה בשנה האחרונה. בעוד שחלק מהגורמים בבנק טוענים שתזרימי מזומנים תאגידיים חזקים וניצול גבוה של כוח מחשוב הופכים את המחזור הנוכחי לשונה מקודמיו, פעמוני האזעקה הדומיננטיים — פערי הערכות שווי קיצוניים, מרווחי אשראי לחוצים, צנרת הנפקות מואצת ותפנית בסנטימנט המשקיעים המקצועיים — יוצרים תמונה שקשה להתעלם ממנה. ה"סאות' צ'יינה מורנינג פוסט" סיכם את המצב בתקיפות, בדיווח שסחר ה-AI העולמי "מהבהב איתותים המזכירים שיאי שוק קודמים", כולל התפוצצות בועת הדוט-קום .

הסנטימנט כבר התהפך

באוקטובר 2025, סקר מנהלי ההשקעות הגלובלי החודשי של באנק אוף אמריקה הגיע לאבן דרך שאמורה לגרום לכל תלמיד היסטוריית שווקים לעצור לרגע. שיא של 54% מהמשתתפים אמרו שמניות הבינה המלאכותית נמצאות בבועה — תפנית חדה לעומת החודש הקודם, שבו כמעט מחצית עדיין ראו אותן כמתומחרות בהגינות. החשש שמניות גלובליות מוערכות יתר על המידה הגיע גם הוא לשיא באותו הסקר .

הסקר אינו סיגנל הסנטימנט היחיד. מנכ"ל גולדמן זאקס, דייוויד סולומון, ערך השוואה ישירה לעידן הדוט-קום במהלך שיחת הרווח של הרבעון השלישי של 2025, והזהיר כי ההשקעה העצומה הזורמת לתשתיות AI טומנת בחובה סיכון של "התפצלות שבה מיזמים מסוימים ישגשגו ואחרים ייכשלו" . גם הבנק אוף אינגלנד הביע את דעתו, וקבע באוקטובר 2025 כי הערכות השווי של מניות ארה"ב, לפי מדדים מסוימים, דומות לאלו שנראו בשיאה של בועת הדוט-קום, וכי "הסבירות לתיקון שוק משמעותי עלתה" .

מדדי הלחץ הפנימיים של באנק אוף אמריקה מהבהבים

מייקל הארטנט, אסטרטג ההשקעות הראשי של באנק אוף אמריקה, היה הקול העיקש ביותר בהצבעה על הקבלות לתקופת 1998–2000. אזהרותיו מתמקדות בקומץ מדדים כמותיים:

מדד סיכון הבועה מתחמם. מדד סיכון הבועה (Bubble Risk Indicator) הפנימי של BofA מראה שהשוק נע לעבר מצב שבו התפוצצות נראית "בלתי נמנעת" עם הזמן, אף שהבנק מודה שנכסי הליבה של ה-AI עדיין לא התנתקו לחלוטין מהפונדמנטלים הבסיסיים .

מכפיל מחיר-להון עקף את שיא הדוט-קום. מכפיל המחיר-להון של מדד S&P 500 הגיע לשיא של 5.3 באוגוסט 2025, מעבר לרמה של 5.1 שנרשמה במרץ 2000, ממש בשיאה של בועת הדוט-קום. מדדי הערכת שווי קלאסיים נוספים, כולל מכפיל הרווח החזוי ל-12 חודשים ומכפיל הרווח המתואם מחזורית של שילר (Shiller CAPE), נמצאים ברמות הגבוהות ביותר שלהם מאז עידן הדוט-קום, או בסמוך להן .

מרווחי האשראי הדוקים בצורה מסוכנת. נכון לאוגוסט 2025, מרווחי האשראי על חברות טכנולוגיה אמריקאיות עמדו על 56 נקודות בסיס בלבד — רמה המעידה על אופטימיות שוק קיצונית במונחים היסטוריים. הארטנט הזהיר כי התרחבות חדה מרמות לחוצות אלו עלולה לאותת על צרות חמורות בהמשך, וציין כי המרווחים טיפסו מעל 400 נקודות בסיס במהלך ההתרסקות של 1999–2000 .

פער הערכת השווי בין מנצחים למפסידים מגיע לקיצוניות

אחד הממצאים הבולטים של BofA נוגע לריכוזיות השוק. הבנק מזהיר כי ריכוזיות השוק בארה"ב מתקרבת לרמות שנראו רק במהלך בועת מסילות הברזל של שנות ה-80 של המאה ה-19 — אירוע הריכוזיות הקיצוני ביותר בהיסטוריית השוק המודרנית . לא מדובר רק בכמה מניות שעושות חיל. "מדד המשטר" (regime indicator) של BofA מצביע על כך שעידן מניות העל (mega-cap) בהובלת השוק עשוי להסתיים, דפוס שקדם להתרסקות הדוט-קום בשנת 2000 .

מוקדם יותר ב-2025, באנק אוף אמריקה פרסם דוח שהזהיר שמניות הצמיחה בארה"ב נכנסו לבועת הערכות שווי העולה על שיגעון "החמישים המובילות" (Nifty Fifty) של שנות ה-60 ועל עידן הדוט-קום של סוף שנות ה-90. הבנק התריע שתיקון עלול להפיל את מדד S&P 500 ב-40% מרמות השיא .

מדד עדכני יותר, ואולי בעל משמעות רבה יותר, הוא מה ש-BofA מכנה "פער ה-ROI". בשנת 2025, ההערכות היו שהוצאו 400 מיליארד דולר על תשתיות AI, אך תוכנות AI הניבו רק כ-100 מיליארד דולר בהכנסות מצטברות — יחס הוצאה להכנסה של 4:1 המהדהד את בניית היתר של תשתיות הטלקום והסיבים האופטיים שקדמה להתפוצצות בועת הדוט-קום . הבנק גם ציין כי הוצאות הוניות אגרסיביות של ספקיות הענן הגדולות (hyperscalers) נשענות יותר ויותר על חוב, מה שמעלה את רף הסיכון עבור משקיעים שעדיין ממתינים שהתשואות יתממשו .

צנרת של הנפקות ענק מעלה את סיכון הריכוזיות

הקצב המואץ של הנפקות ראשוניות לציבור (IPO) בקנה מידה גדול הוא נורה אדומה נוספת ש-BofA קשר במפורש לספר המחזות של 1999–2000. בדוח "Flow Show" ממאי 2026, הבנק חישב שאם SpaceX, OpenAI ו-Anthropic יונפקו ויצטרפו ל"עשר הגדולות" הקיימות בתחום ה-AI, הקבוצה שתיווצר תרכז קרוב למחצית משווי השוק הכולל של מדד S&P 500. רמת ריכוזיות זו תעלה על כל בועה בהיסטוריה המודרנית למעט בועת מסילות הברזל של שנות ה-80 של המאה ה-19 .

הארטנט קשר במפורש את הזינוק בספקולציות סביב הנפקות AI גדולות להצטברות "הקיצוניות ההיסטורית" בסיכון הריכוזיות, והזהיר כי השילוב של ההנפקות הציבוריות הגואות והערכות השווי המתוחות ממילא דוחף את השווקים בארה"ב לשטח מסוכן . ה-SCMP דיווח באופן דומה כי הפער בין מניות בעלות הערכות שווי גבוהות לאלו הזולות הגיע לקיצוניות שנראתה לאחרונה רק לפני התפוצצות בועת הדוט-קום, בעוד שקצב ההנפקות החדשות תואם את הרמות שנראו לפני שיאי השוק של 2000 ו-2008 .

לא כולם מסכימים שזה שוב 1999

יהיה זה מטעה להציג את עמדת BofA כמונוליטית. האנליסטים של הבנק עצמו חלוקים בחריפות לגבי משמעות האיתותים הנוכחיים.

סאוויטה סוברמניאן, ראש מחלקת מניות ארה"ב ואסטרטגיה כמותית ב-BofA, טענה בעקביות שסביבת השוק הנוכחית אינה שנת 2000. היא מתארת את המצב כ"כיס אוויר" (air pocket) ולא כבועה מלאה, ומצביעה על תזרימי מזומנים חזקים בחברות טכנולוגיה גדולות, ניצול גבוה של כוח מחשוב AI (בשונה מעודף ה"סיבים האפלים" של עידן הדוט-קום), וספקולציה פחות קיצונית במניות לא רווחיות .

צוות נפרד בראשות האנליסט ויווק אריה פרסם באוקטובר 2025 התייחסות ל"כותרות האבדון של ה-AI", אך מנה ארבעה הבדלים מבניים מעידן הדוט-קום: ניצול מחשוב גבוה במקום קיבולת לא מנוצלת, הוצאות הוניות הממומנות מתזרימי מזומנים תפעוליים ולא מחוב, פדרל ריזרב שנוטה יותר להוריד ריבית מאשר להעלותה, וצמיחה אמיתית ברווחים התומכת בהערכות השווי .

אסטרטגי המניות האירופאיים ב-BofA, בראשות סבסטיאן רדלר, הצביעו על הקבלה היסטורית אחרת לגמרי — לא לבועת הדוט-קום אלא למחזורי גאות-שפל קודמים שהונעו על ידי השקעות הוניות . בינתיים, דוח מדצמבר 2025 של צוות Global Equity Volatility Insights של הבנק טען שמקטעי הליבה של ה-AI בשוק המניות בארה"ב עדיין "רחוקים מהתנאים המזוהים בדרך כלל עם שיא בועה קרוב", אף שהלחץ הספקולטיבי מתגבר בשוק הרחב .

מה המשקיעים צריכים לעקוב אחריו בהמשך

התמונה שעולה ממחקר BofA אינה קריאת קונצנזוס ברורה. זהו ויכוח חי בתוך אחד המוסדות הגדולים בוול סטריט. מצד אחד, הארטנט וצוות המאקרו הגלובלי רואים מרווחי אשראי לחוצים, מכפילי מחיר-להון בשיא, פער עצום בין תשתית להכנסה, וגל של הנפקות ענק, שיחד מזכירים את התנאים שקדמו להתרסקות הדוט-קום. מצד שני, מספר אנליסטים של מניות וטכנולוגיה טוענים שיצירת המזומנים וניצול המחשוב הבסיסיים של מובילי ה-AI של ימינו הופכים את המחזור הנוכחי לעמיד יותר ביסודו מזה של סוף שנות ה-90.

השאלה עבור המשקיעים היא איזה מערך איתותים יתגלה כניבויי. היסטורית, השילוב של פערי הערכת שווי קיצוניים, מרווחי אשראי הדוקים במיוחד, וגל של הנפקות גדולות היה מבשר אמין לטלטלות בשוק — אבל מחזורי עבר גם הראו שתנאים כאלה יכולים להימשך זמן רב יותר ממה שהספקנים מצפים, לפני שלבסוף נשברים.