ההחלטה הדרמטית של הבנק המרכזי האירופי: 'ביטוח' ריבית בעיצומה של סערה מושלמת

גם שנאבל וגם רן הדגישו שה-ECB "אינו מתחייב מראש למסלול ריבית מסוים" ויישאר "תלוי נתונים באופן מוחלט", כלומר קובעי המדיניות יעריכו מחדש את הצורך בהעלאות נוספות מפגישה לפגישה .

ההאצה המהירה באינפלציה: זינוק מונע אנרגיה

הדרך להעלאת ריבית ביוני הייתה חדה ופתאומית. שיעור האינפלציה בגוש האירו טיפס במהירות במהלך 2026:

• פברואר: 1.9%
• מרץ: 2.5%
• אפריל: 3.0% (הגבוהה ביותר מאז ספטמבר 2023)
• מאי: 3.2% (אומדן בזק)

ההאצה הזו היא כמעט לחלוטין סיפור של אנרגיה. בחודש אפריל, מחירי האנרגיה זינקו ב-10.8% בחישוב שנתי, העלייה החדה ביותר מאז פברואר 2023, על רקע מגבלות אספקה בעקבות הסכסוך במזרח התיכון . נתוני מאי הראו עלייה חדה אף יותר של 10.9% בעלויות האנרגיה . לעומת זאת, אינפלציית השירותים נותרה יציבה על 3.5%, בעוד שלמזון ומוצרים תעשייתיים שאינם אנרגיה הייתה השפעה מתונה בלבד .

תחזית האביב הכלכלית של הנציבות האירופית ל-2026 צפתה שהאינפלציה באיחוד האירופי תעמוד על 3.1% בממוצע לשנה, עדכון כלפי מעלה של נקודת אחוז שלמה לעומת תחזית הסתיו. התחזית צופה שאינפלציית האנרגיה תגיע לשיא של מעל 11% ברבעון השני ותישאר מעל 10% למשך שאר שנת 2026 .

סקר החזאים המקצועיים (SPF) של ה-ECB עצמו לרבעון השני של 2026 מראה שהמומחים "עידכנו כלפי מעלה בחדות" את ציפיות האינפלציה לטווח הקצר, וצופים אינפלציה כוללת של 2.7% לשנת 2026. עם זאת, באופן קריטי, הציפיות לטווח הארוך יותר עבור שנת 2028 נותרו מעוגנות היטב ביעד של 2% . הדבר מספק נחמה מסוימת לקובעי המדיניות, שהשווקים עדיין מאמינים ביכולתו של ה-ECB לשלוט באינפלציה בטווח הבינוני.

הרקע הסטגפלציוני: האטה בצמיחה

החלטת ה-ECB הופכת למסוכנת עוד יותר בשל תחזית כלכלית שנחלשת במהירות. אותו זעזוע אנרגיה שמזין את האינפלציה מהווה גם נטל כבד על הצמיחה. תחזית האביב של הנציבות האירופית קיצצה את תחזית צמיחת התמ"ג של האיחוד האירופי ל-2026 ל-1.1% בלבד, ירידה מ-1.5% ב-2025, עדכון כלפי מטה של 0.3 נקודות אחוז מהתחזית הקודמת. אמון הצרכנים צנח לשפל של 40 חודשים על רקע חששות מאובדן מקומות עבודה ומחירים עולים .

התמהיל הסטגפלציוני הזה – עליית מחירים וירידה בצמיחה – הוא הסיוט הגדול ביותר של בנק מרכזי. העלאת ריבית בעת האטה מסתכנת בפגיעה נוספת בעסקים ובצרכנים. בכירי ה-ECB מודעים לכך היטב. הכלכלן הראשי של הבנק, פיליפ ליין, ציין שהתחזית המקרו-כלכלית הפכה "גרועה יותר" מאז מרץ, והזהיר כי טעות מדינית כמו העלאות הריבית של ה-ECB ב-2011 היא סכנה ממשית .

מועצת המנהלים של ה-ECB הכירה בהצהרתה מאפריל כי "הסיכונים לעליית האינפלציה והסיכונים לירידה בצמיחה התגברו", ותיארה את הרגע הנוכחי כפשרה חדה .

רעידת האדמה הגיאו-פוליטית: משבר מצר הורמוז

הטריגר לסערה הכלכלית הזו הוא גיאו-פוליטי באופן חד-משמעי. בעקבות פרוץ מלחמה בהובלת ארה"ב נגד איראן בסוף פברואר 2026, מצר הורמוז נסגר למעשה. המעבר הצר הזה נושא בדרך כלל כ-20% מסחר הנפט העולמי . ההפרעה נחשבת כעת ל"זעזוע הגדול ביותר בשוק הנפט בהיסטוריה", על פי הבנק העולמי .

מחירי הנפט שיקפו את הבהלה באופן מיידי. נפט גולמי מסוג ברנט, שעמד סביב 72 דולר לחבית לפני הסכסוך, זינק מעל 100 דולר עד 8 במרץ והגיע לשיא של קרוב ל-126 דולר, וסימן את העלייה החודשית הגדולה אי פעם במחירי הנפט . הפדרל ריזרב של דאלאס העריך שהפרעה רבת-רבעונים עלולה לדחוף את הנפט ל-167 דולר לחבית .

זעזוע ההיצע הזה הוא המניע הישיר והדומיננטי של הפנייה הניצית של ה-ECB. הוא הזין ישירות את אינפלציית האנרגיה בגוש האירו והעלה את החשש מסטגפלציה בסגנון שנות ה-70, אז אפשרו בנקים מרכזיים לזעזועי נפט להפוך לחלק בלתי נפרד מהתנהגות השכר והמחירים.

סבך הסחר והחלטה מורכבת

הסביבה החיצונית של ה-ECB מעורפלת עוד יותר בשל אי-ודאות במדיניות הסחר העולמית. העלון הכלכלי של הבנק עצמו ציין את הרקע המאתגר של "מכסים גבוהים יותר ואירו חזק יותר" בשנה האחרונה, מה שעלול להאט צמיחה מונעת יצוא . בעוד שההשפעה הספציפית של עסקת סחר בין האיחוד האירופי לארה"ב אינה מניע עיקרי בהחלטה זו, מכסים גבוהים וחיכוכי סחר מוסיפים נדבך של סיכון שלילי שמסבך את תפקוד התגובה של הבנק.

מה הלאה: מסלול תלוי נתונים

קובעי המדיניות עבדו קשה כדי לכוון את ציפיות השוק לעבר העלאת ריבית זהירה אחת, במקום סבב הידוק מלא. ING צופה העלאת ריבית "ביטוחית" אחת בלבד, בטענה ש"תמיכה פיסקלית מאופקת וכלכלת גוש אירו שאינה מתחממת יתר על המידה מפחיתות את הצורך במספר העלאות" . בדומה לכך, כלי מעקב מבוסס שוק אחר החלטות הריבית של ה-ECB מראה הסתברות של 92% למהלך של 25 נקודות בסיס ביוני, אך ההסתברויות להעלאות נוספות ביולי וספטמבר נמוכות יותר. מפגישת ספטמבר עולה סיכוי של 32.1% להותרת הריבית על 2.25% וסיכוי של 49.5% להעלאה נוספת ל-2.50% .

המשתנה המרכזי לצעדים עתידיים יהיה האם זעזוע האנרגיה יתחיל לייצר "השפעות מדרגה שנייה" מתמשכות. רן ציין בסוף מאי כי בעוד שציפיות האינפלציה לטווח הקצר הראו "רטט" מסוים, עדיין "לא נראתה סטייה משמעותית בציפיות האינפלציה לטווח הבינוני והארוך" . כל עוד זה נשאר נכון, סביר שה-ECB יוכל לשמור על העלאת הריבית הביטוחית שלו מוגבלת.

פגישת יוני צפויה להיות הליכה על חבל דק תקשורתי. ה-ECB ינסה לשכנע את השווקים שהוא רציני במאבק באינפלציה, מבלי לשכנע אותם שהוא עומד לחנוק כלכלה שברירית. זהו איזון עדין, שנולד ממשבר אנרגיה היסטורי ומבוצע בצעד אחד קטן ומקדים.