האירו התחזק ב-2025 בזכות אג"ח ירוקות, אבל אזהרת הפיצול מרחפת מעל

ממצא בולט במיוחד היה ביצועי האירו במימון בר-קיימא. לראשונה אי פעם, האירו עקף את הדולר והפך למטבע המוביל בשוק הגלובלי של אג"ח בינלאומיות ירוקות וברות-קיימא בשנת 2025 . בנוסף, הנפקות חוב בינלאומיות הנקובות באירו הגיעו לשיא של כל הזמנים, מה שמשקף ביקוש חזק מצד בסיס הולך ומתרחב של מנפיקים גלובליים .

אזהרתה של לגרד: אין מקום לשאננות – הצורך ברפורמה

למרות נתונים חיוביים אלה, המסר המרכזי של לגרד היה של אזהרה. בהקדמה לדו"ח היא כתבה כי "אין מקום לשאננות, שכן הפיצול במערכת המוניטרית הבינלאומית הולך וגובר" . היא הצביעה על עולם שבו שיתוף הפעולה הרב-צדדי מוחלף בחשיבה של משחק סכום אפס ומאבקי כוח דו-צדדיים, תוך מעבר ברור מפתיחות לפרוטקציוניזם .

לגרד הייתה עקבית בקריאתה לאירופה לחזק את יסודותיה הכלכליים. היא טענה שהמענה לשינוי הנוכחי במדיניות הסחר העולמית "צריך להיות יותר אינטגרציה סחר, ולא פחות" . כדי להפוך את האירו למטבע גלובלי אמיתי, היא הדגישה שאירופה חייבת לקדם בדחיפות את העמקת השוק הפנימי על ידי השלמת איחוד שוקי ההון (Capital Markets Union) ואיחוד הבנקאות (Banking Union) . מערכת הבנקים המרכזיים בגוש האירו (Eurosystem) רואה בהעמקת האיחוד הכלכלי והמוניטרי (EMU) צעד מרכזי לתמיכה בחוסנו הבינלאומי של האירו .

טיעוניה חושפים את המגבלות המבניות המעכבות את האירו. השוק המשולב של אג"ח ממשלתיות בדירוג AAA ו-AA בגוש האירו עומד על 6.6 טריליון אירו בלבד – חמישית בלבד מגודלו של שוק אג"ח ממשלת ארה"ב. שוקי המניות באירופה הם פחות ממחצית מגודלם של שוקי המניות בארצות הברית, והניבו תשואות נמוכות פי חמישה מאז 2009 . נתונים אלו ממחישים מדוע יצירת "איחוד חיסכון והשקעות" (Savings and Investments Union) אמיתי, שיהפוך שווקים לאומיים מפוצלים לקרנות "פאן-אירופיות", היא יעד מרכזי .

ההשלכות של חולשת הדולר: הזדמנות מותנית

הערכת ה-ECB פורסמה על רקע פיחות של הדולר האמריקני. נגידת ה-ECB, לגרד, ציינה כי הדולר נחלש "באופן מדיד מול האירו" החל ממרץ 2025, התפתחות שעוררה דיון ער אודות הפוטנציאל של האירו לקרוא תיגר על עליונות הדולר .

בנאום בברלין במאי 2025, לגרד הכירה בכך ש"הנוף המשתנה יכול לפתוח דלת בפני האירו למלא תפקיד בינלאומי גדול יותר", במיוחד לנוכח אי-הוודאות סביב תפקידו המסורתי של הדולר כאבן הפינה של המערכת המוניטרית הבינלאומית . תחושה זו הדהדה גם בפוסט שפורסם בבלוג של ה-ECB, שתיאר את הרגע כהזדמנות פוטנציאלית ל"רגע אירו גלובלי" (global euro) עבור אירופה "לקחת שליטה רבה יותר על גורלה" .

עם זאת, ה-ECB מתנה בתוקף את ההזדמנות הזו ביכולתה של אירופה לספק את הסחורה. לגרד הדגישה שמטבע לא זוכה במעמד של מטבע רזרבה כברירת מחדל; עליו להרוויח אותו דרך אמינות גיאו-פוליטית, יושרה משפטית ומוסדית, וחוסן כלכלי . ללא רפורמות עמוקות לשיפור הפריון, התחרותיות והאינטגרציה הפיננסית, האירו יישאר "צופה מהצד התמים" (innocent bystander), הסופג זעזועים שנוצרו במקומות אחרים מבלי שיהיה לו המעמד לספק אלטרנטיבה אמיתית לדולר . הדרך קדימה ברורה, אך תובענית מבחינה פוליטית: כדי להפוך את האירו ממטבע "בין לבין" למטבע בינלאומי מלא, אירופה חייבת תחילה לעשות סדר בבית שלה .