האירו התחזק ב-2025 בזכות אג"ח ירוקות, אבל אזהרת הפיצול מרחפת מעל

הדו"ח השנתי ה-25 של הבנק המרכזי האירופי (ECB) על תפקידו הבינלאומי של האירו, שפורסם ביוני 2026, מצייר תמונה של התקדמות מדודה המאפילה על אזהרות דחופות. ההערכה, המכסה את ההתפתחויות ב-2025, חושפת כי האירו חיזק באופן מתון את טביעת הרגל הגלובלית שלו והשיג אבן דרך משמעותית בתחום המימון בר-הקיימא. למרות זאת, נגידת ה-ECB, כריסטין לגרד, ניצלה את הדו"ח לקריאה דחופה לפעולה, וטענה שסדר עולמי מתפצל ותחזית לא ברורה לדולר האמריקאי אינם ערובה לתפקיד בולט יותר של האירו. במקום זאת, היא התעקשה שהמטבע חייב "להרוויח" את מעמדו הגלובלי באמצעות רפורמות מבניות כואבות אך הכרחיות בתוך אירופה .

צמיחה מתונה ואבן דרך ירוקה

הדו"ח מצא כי התפקיד הבינלאומי הכולל של האירו גדל באופן מתון בשנת 2025. מדד משולב, העוקב אחר חלקו של האירו במגוון רחב של אינדיקטורים הכוללים יתרות מט"ח, הנפקות אג"ח והלוואות, עלה ב-0.2 נקודות אחוז בשערי חליפין קבועים . האירו שמר היטב על מעמדו כמטבע השני בחשיבותו במערכת המוניטרית הבינלאומית, כאשר חלקו במדדים השונים עומד על כ-20%, אם כי הוא נותר הרחק מאחור לעומת חלקו של הדולר האמריקאי, העומד על כ-58% .

ממצא בולט במיוחד היה ביצועי האירו במימון בר-קיימא. לראשונה אי פעם, האירו עקף את הדולר והפך למטבע המוביל בשוק הגלובלי של אג"ח בינלאומיות ירוקות וברות-קיימא בשנת 2025 . בנוסף, הנפקות חוב בינלאומיות הנקובות באירו הגיעו לשיא של כל הזמנים, מה שמשקף ביקוש חזק מצד בסיס הולך ומתרחב של מנפיקים גלובליים .

אזהרתה של לגרד: אין מקום לשאננות – הצורך ברפורמה

למרות נתונים חיוביים אלה, המסר המרכזי של לגרד היה של אזהרה. בהקדמה לדו"ח היא כתבה כי "אין מקום לשאננות, שכן הפיצול במערכת המוניטרית הבינלאומית הולך וגובר" . היא הצביעה על עולם שבו שיתוף הפעולה הרב-צדדי מוחלף בחשיבה של משחק סכום אפס ומאבקי כוח דו-צדדיים, תוך מעבר ברור מפתיחות לפרוטקציוניזם .

לגרד הייתה עקבית בקריאתה לאירופה לחזק את יסודותיה הכלכליים. היא טענה שהמענה לשינוי הנוכחי במדיניות הסחר העולמית "צריך להיות יותר אינטגרציה סחר, ולא פחות" . כדי להפוך את האירו למטבע גלובלי אמיתי, היא הדגישה שאירופה חייבת לקדם בדחיפות את העמקת השוק הפנימי על ידי השלמת איחוד שוקי ההון (Capital Markets Union) ואיחוד הבנקאות (Banking Union) . מערכת הבנקים המרכזיים בגוש האירו (Eurosystem) רואה בהעמקת האיחוד הכלכלי והמוניטרי (EMU) צעד מרכזי לתמיכה בחוסנו הבינלאומי של האירו .

טיעוניה חושפים את המגבלות המבניות המעכבות את האירו. השוק המשולב של אג"ח ממשלתיות בדירוג AAA ו-AA בגוש האירו עומד על 6.6 טריליון אירו בלבד – חמישית בלבד מגודלו של שוק אג"ח ממשלת ארה"ב. שוקי המניות באירופה הם פחות ממחצית מגודלם של שוקי המניות בארצות הברית, והניבו תשואות נמוכות פי חמישה מאז 2009 . נתונים אלו ממחישים מדוע יצירת "איחוד חיסכון והשקעות" (Savings and Investments Union) אמיתי, שיהפוך שווקים לאומיים מפוצלים לקרנות "פאן-אירופיות", היא יעד מרכזי .

ההשלכות של חולשת הדולר: הזדמנות מותנית

הערכת ה-ECB פורסמה על רקע פיחות של הדולר האמריקני. נגידת ה-ECB, לגרד, ציינה כי הדולר נחלש "באופן מדיד מול האירו" החל ממרץ 2025, התפתחות שעוררה דיון ער אודות הפוטנציאל של האירו לקרוא תיגר על עליונות הדולר .

בנאום בברלין במאי 2025, לגרד הכירה בכך ש"הנוף המשתנה יכול לפתוח דלת בפני האירו למלא תפקיד בינלאומי גדול יותר", במיוחד לנוכח אי-הוודאות סביב תפקידו המסורתי של הדולר כאבן הפינה של המערכת המוניטרית הבינלאומית . תחושה זו הדהדה גם בפוסט שפורסם בבלוג של ה-ECB, שתיאר את הרגע כהזדמנות פוטנציאלית ל"רגע אירו גלובלי" (global euro) עבור אירופה "לקחת שליטה רבה יותר על גורלה" .

עם זאת, ה-ECB מתנה בתוקף את ההזדמנות הזו ביכולתה של אירופה לספק את הסחורה. לגרד הדגישה שמטבע לא זוכה במעמד של מטבע רזרבה כברירת מחדל; עליו להרוויח אותו דרך אמינות גיאו-פוליטית, יושרה משפטית ומוסדית, וחוסן כלכלי . ללא רפורמות עמוקות לשיפור הפריון, התחרותיות והאינטגרציה הפיננסית, האירו יישאר "צופה מהצד התמים" (innocent bystander), הסופג זעזועים שנוצרו במקומות אחרים מבלי שיהיה לו המעמד לספק אלטרנטיבה אמיתית לדולר . הדרך קדימה ברורה, אך תובענית מבחינה פוליטית: כדי להפוך את האירו ממטבע "בין לבין" למטבע בינלאומי מלא, אירופה חייבת תחילה לעשות סדר בבית שלה .