רוסיה מוכרת זהב בקצב חריג, והונג קונג הופכת לשער מרכזי למטילים רוסיים

מכירת הזהב החריגה של רוסיה מצביעה בעיקר על לחץ הולך וגובר במימון המלחמה — לא על כך שהמדינה עומדת להיגמר ממזומנים. כאשר ההוצאה הממשלתית עולה מהר יותר מההכנסות, וחלק גדול מתיק העתודות שקדם למלחמה אינו נגיש במערב, מוסקבה ממירה נכס נזיל שנמצא בשליטתה המקומית למקורות מימון זמינים.

במקביל, לזהב מסחרי ממקור רוסי נפתח שוק רחב בהרבה בהונג קונג. שני המהלכים משקפים מערכת פיננסית הפועלת תחת מגבלות סנקציות, אך חשוב להפריד ביניהם: מכירת עתודות של הבנק המרכזי אינה זהה לייצוא מסחרי של זהב.

כ־50 טונות נמחקו ממלאי הזהב מתחילת השנה

החזקות הזהב של הבנק המרכזי של רוסיה פחתו ב־1.6 מיליון אונקיות טרוי מתחילת 2026 ועד 1 באוגוסט, והסתכמו ב־73.2 מיליון אונקיות — כ־2,280 טונות. זו הרמה הנמוכה ביותר שדווחה מאז ינואר 2020. 44

מדובר בירידה השקולה לכ־50 טונות בשבעת החודשים הראשונים של השנה. הקצב בולט במיוחד משום שזהב הוא נכס ליבה ברזרבות הרוסיות: נכס פיזי הנשלט בתוך המדינה, ואפשר למכור אותו או לשעבדו כאשר הגישה לנכסים אחרים מוגבלת.

הגירעון התקציבי מגדיל את חשיבות הנכסים הנזילים

הגירעון בתקציב הפדרלי של רוסיה הגיע בינואר–יולי 2026 ל־6.455 טריליון רובל, שהם 2.8% מהתוצר. הנתון כבר עלה משמעותית על יעד הגירעון הרשמי לכל השנה: 3.786 טריליון רובל, או 1.6% מהתוצר. 28

משרד האוצר הרוסי ייחס חלק מהגירעון המוקדם להקדמת מימון של הוצאות. אולם תמונת ההכנסות וההוצאות ברורה: הכנסות הנפט והגז בשבעת החודשים הראשונים ירדו ב־16.8% לעומת התקופה המקבילה, בעוד שסך ההוצאה גדל ב־14.5%. 31

מכירת זהב מאפשרת למוסקבה כרית מימון מעשית. היא יכולה לגייס משאבים בלי להסתמך רק על הגדלת החוב ברובל או על שימוש ביתרות מטבע חוץ זמינות אחרות. המחיר הוא ברור: כל מכירה מקטינה את אחת מכריות הביטחון הניידות והחשובות ביותר מבחינה פוליטית.

מדוע הסנקציות הופכות את הזהב לנכס חשוב יותר

הסנקציות המערביות הקפיאו חלק ניכר מנכסי הבנק המרכזי של רוסיה שהוחזקו בתחומי שיפוט שהטילו סנקציות; ההיקף המדווח בדרך כלל הוא כ־300 מיליארד דולר. 53 אין פירוש הדבר שלרוסיה אין עתודות זמינות כלל: עומדים לרשותה זהב מקומי, הכנסות מיצוא, יכולת גביית מסים, שוק חוב מקומי וגישה לחלק מהנכסים והמטבעות מחוץ למערב.

אלא שלא כל נכס רזרבה שימושי באותה מידה. זהב המוחזק ברוסיה נתון לשליטתה, וניתן למכור אותו או לשעבדו. לכן הוא הופך לכלי מימון בעל ערך רב יותר כאשר יכולתה של מוסקבה להשתמש בנכסים זרים דרך התשתית הפיננסית המערבית מוגבלת.

הדיווחים הזמינים אינם מספקים סדרת נתונים עקבית מספיק על סך העתודות, ולכן אי אפשר לחשב באופן מהימן כיצד השתנה משקל הזהב באחוזים מכלל הרזרבות. גם ירידה במספר הטונות אינה מחייבת ירידה במשקל הכספי: מחיר הזהב יכול להשתנות בחדות.

הונג קונג: צומת מפתח לזהב רוסי בדרכו לאסיה

הונג קונג ייבאה בינואר–יולי 2026 קרוב ל־100 טונות זהב ממקור רוסי — שיא בנתונים הזמינים וכמעט פי שלושה מהיקף היבוא בתקופה המקבילה ב־2025. 2 בתחילת אוגוסט הכמות כבר עברה את 85 הטונות שיובאו בכל שנת 2025. 4

מאז 2022 רכשו ישויות בהונג קונג זהב רוסי בהיקף של כ־35 מיליארד דולר, לפי דיווחים המבוססים על נתוני סחר. 10

המעבר משקף ניתוב מחדש של סחר המטילים לאחר הסנקציות. ארצות הברית ובריטניה הטילו מגבלות על מטילים רוסיים אחרי הפלישה המלאה לאוקראינה, ואילו הונג קונג וסין היבשתית לא אימצו מגבלות מקבילות. 36

חשיבותה של הונג קונג אינה מסתכמת ביבוא: היא מרכז מסחר, מימון ולוגיסטיקה שבו אפשר למכור זהב, לאחסנו, להעבירו באמצעות מתווכים או לשלחו הלאה. דיווחים מצביעים על כך שחלק ניכר מהמתכת הרוסית שנכנסת להונג קונג ממשיך בסופו של דבר לסין היבשתית. 41

עם זאת, לנתוני סחר ציבוריים יש מגבלות. הם אינם מספקים הוכחה לכל משלוח לגבי הקונה הסופי, בית הזיקוק שטיפל בכל מטיל או העובדה שכל יבוא להונג קונג ממשיך לסין. הם גם אינם מוכיחים שהזהב הגיע ממאגרי הבנק המרכזי ולא מיצרנים מסחריים או מבנקים.

פחות אפשרויות, לא חדלות פירעון

הסוגיה אינה בהכרח יכולתה של רוסיה לעמוד בהתחייבויות בטווח הקרוב, אלא העובדה שבחירות המימון שלה נעשות יקרות ופחות גמישות. העלאת מסים, גיוס חוב מקומי, קיצוץ הוצאות, שימוש ביתרות יואן ומכירת זהב — לכל אחת מהדרכים יש עלות כלכלית או פוליטית.

נכון ל־1 באוגוסט, לרוסיה עדיין היו כ־2,280 טונות זהב. 44 בקצב הירידה של ינואר–יולי — כ־50 טונות בשבעה חודשים — הקצב השנתי המחושב הוא כ־86 טונות. חלוקת 2,280 טונות בקצב הזה נותנת המחשה חשבונאית של כ־26–27 שנים.

זו אינה תחזית. רוסיה לא תוכל לממש באופן מציאותי את כל עתודת הזהב בלי השלכות חמורות, והיקף המכירות העתידי תלוי במחיר הזהב, בצורכי התקציב, בהכנסות היצוא ובנגישות למקורות מימון חלופיים. החישוב רק ממחיש מדוע מכירה בהיקף שיא היא אות אזהרה משמעותי, בלי להעיד על קריסה פיננסית מיידית.

סיכוני ציות לחברות בתחום הזהב והפיננסים

התרחבות הסחר דרך הונג קונג מציבה אתגרי בדיקת נאותות לסוחרי זהב, בתי זיקוק, בנקים, מבטחים, חברות ספנות ומשלחי מטענים החשופים למשטרי סנקציות מערביים. הסיכון אינו בהכרח בעצם הטיפול במטיל ממקור רוסי; הוא עולה אם עסקה כוללת אנשים, בנקים או יצרנים הנתונים לסנקציות, מסתירה מקור או בעלות נהנית, מסייעת לעקיפת סנקציות או נשענת על שירותים מערביים אסורים.

הסיכון חד במיוחד כאשר זהב רוסי עשוי להתערבב במתכת ממקורות אחרים. מומחים משפטיים שצוטטו בדיווחים הזהירו כי הדבר עלול להקשות על מוסדות פיננסיים מערביים ועל חברות זהב הפעילות בהונג קונג לעמוד בחובות הציות. 39 ממשלת הונג קונג מסרה כי המשתתפים במערכת סליקת הזהב המקומית מחויבים לעמוד בדרישות הרלוונטיות למניעת הלבנת הון ומימון טרור. 39

לחברות המחוברות לרשתות פיננסיות, ביטוחיות, זיקוק או לוגיסטיקה בארה״ב, בבריטניה או באיחוד האירופי, המשמעות עשויה להיות החמרת בדיקות מקור, סינון צדדים לעסקה, בחינת תשלומים ובדיקה של כל המתווכים. במקרים חמורים, החשיפה עלולה להוביל לחסימת תשלומים, לאובדן גישה לבנקאות קורספונדנטית, להטלת סנקציות או להליכי אכיפה אחרים.

השורה התחתונה

מכירות הזהב של רוסיה ויבוא השיא להונג קונג מאירות שני צדדים של אותה הסתגלות לעידן הסנקציות. מוסקבה נשענת יותר על מטילים שבשליטתה המקומית ככל שהלחץ התקציבי גובר ואפשרויות השימוש בעתודות אחרות מצטמצמות. במקביל, הונג קונג הפכה לשער מרכזי לזהב מסחרי רוסי לשווקים באסיה, ובפרט לסין.

השילוב הזה מעיד על לחץ פיננסי ועל ניתוב מחדש מתמשך של סחר בזהב — לא על כך שהרזרבות הרוסיות אזלו, ולא על כך שכל מטיל שיוצא לחו״ל הגיע מהבנק המרכזי.