האזהרה של וורש בג׳קסון הול שינתה את הסיכויים להעלאת ריבית בספטמבר וטלטלה את השווקים המתעוררים

נאומו של קווין וורש ב-28 באוגוסט, במסגרת הכנס הכלכלי השנתי בג׳קסון הול, לא כלל התחייבות להעלאת ריבית — אך הוא שינה במהירות את האופן שבו המשקיעים תימחרו את הסיכון. יו״ר הפדרל ריזרב הבהיר כי האינפלציה היא «המוקד העיקרי» של הבנק המרכזי, חזר על יעד של 2% במדד הוצאות הצריכה האישית (PCE), והזהיר כי לפד תהיה «עבודה לעשות» אם האינפלציה הבסיסית לא תנוע לעבר היעד באופן ברור ומהיר. 159

בעקבות הדברים עלה הסיכוי המתומחר בחוזים עתידיים להעלאת ריבית בישיבת הפד בספטמבר מכ-35% ביום חמישי לכ-58% לאחר הנאום, לפי נתונים שצוטטו ב-וול סטריט ג׳ורנל. 6 מדובר בתמחור מחדש של הסיכון — לא באישור לכך שהוועדה הפדרלית לשוק הפתוח (FOMC) כבר החליטה להעלות את הריבית.

מדוע המסר של וורש נתפס כניצי

וורש דחה את הרעיון שכמה נתוני אינפלציה טובים מהצפוי במהלך הקיץ מספיקים כדי להוכיח שמגמת ההתמתנות התבססה. לדבריו, הנתונים עדיין אינם מצביעים על «שיפור משמעותי» באינפלציה הבסיסית. במקביל, מדד ה-PCE — מדד האינפלציה המועדף על הפדרל ריזרב — נותר מעל היעד: השינוי ב-12 החודשים האחרונים עמד על 3.7%, לעומת יעד קבוע של 2%, והמדד לחצי שנה היה גבוה אף יותר — 4.1%. 15

וורש גם נמנע מהכוונה עתידית מפורשת או מהצגת נוסחה קבועה שלפיה הפד יגיב לכל נתון. בכך הוא השאיר את המשקיעים תלויים בנתונים שיגיעו, ולא במסלול ריבית ידוע מראש. האיתות המעשי היה מותנה, אך מגביל: אם האינפלציה לא תתקרב ל-2% בקצב מספק, ייתכן שיהיה צורך בהידוק נוסף. 359

איך התמחור מחדש עבר לשווקים המתעוררים

המנגנון היה ישיר יחסית:

1. ציפיות גבוהות יותר לריבית בארה״ב הגדילו את האטרקטיביות היחסית של נכסים דולריים.
2. דולר חזק יותר ותשואות גבוהות יותר על אג״ח ממשלת ארה״ב הידקו את תנאי המימון ללווים ולמשקיעים מחוץ לארה״ב.
3. ירידה בתיאבון לסיכון הפעילה לחץ על מניות ומטבעות של השווקים המתעוררים.

בדיווחי השוק מאותה תקופה נמסר כי מדד המניות של השווקים המתפתחים של MSCI ירד בשיעור של עד 1.4%, בעוד שמדד מטבעות השווקים המתעוררים ירד ב-0.1%. מדדי המניות בדרום קוריאה ובטאיוואן הובילו את הירידות במושב המסחר שצוטט. 23

הרופיה האינדונזית והבהט התאילנדי היו בין המטבעות שנחלשו, בעוד שהפסו הפיליפיני סבל גם מפגיעוּת הקשורה למחירי האנרגיה. ב-28 באוגוסט ירד הפסו בשיעור של עד 0.6%, לשפל שיא של 62.236 פסו לדולר, לפי דיווח של The Edge Malaysia. 37

המהלך השתלב במגמה רחבה יותר שניכרה בשוקי המט״ח באסיה. אנליסטים הגדירו את הרופיה, הבהט והפסו כמטבעות החשופים במיוחד לשילוב של דולר חזק ומחירי אנרגיה גבוהים. 3445

מדוע הנפט החריף את התגובה

עליית מחירי הנפט הוסיפה זעזוע שני לתמחור מחדש של מדיניות הפד. בכלכלות המייבאות נפט, אנרגיה יקרה יותר מגדילה את עלויות היבוא ועלולה להכביד על המטבע ועל המאזן החיצוני. דיווחים על שוקי אסיה קישרו במפורש בין נפט יקר יותר, דולר מתחזק וחולשה בנכסים של השווקים המתעוררים. 2142

הנפט גם מסבך את בעיית האינפלציה של הפד. אם מחירי האנרגיה יישארו גבוהים, קובעי המדיניות עשויים להתקשות להשתכנע שהאינפלציה הכוללת חוזרת אל יעד ה-2%. אין פירוש הדבר שהעלאת ריבית מתחייבת, אך הדבר מקטין את נכונות השוק לתמחר מחזור הקלות קרוב.

כך נוצר שילוב של מצב של שנאת סיכון: תחזית ניצית יותר לריבית בארה״ב, דולר חזק יותר וחשש מחודש לאספקת האנרגיה מהמזרח התיכון. לכלכלות מייבאות נפט כמו תאילנד, אינדונזיה והפיליפינים היה פחות מרחב לטעות, משום שעלויות האנרגיה כבר הכבידו על המטבעות שלהן. 373839

אילו נתונים המשקיעים יעקבו אחריהם

השלב הבא בתמחור מחדש תלוי בשאלה אם הנתונים הכלכליים יחזקו את חששו של וורש מאינפלציה עיקשת — או יחלישו את הטיעון להידוק מיידי.

נתוני האינפלציה בארה״ב

המשקיעים יחפשו סימנים לכך שמדדי ה-PCE וה-CPI מתקרבים ל-2% בקצב שהפד יראה כמספק. אינפלציה שתישאר גבוהה או תתחדש תחזק את ההערכה שהריבית תישאר גבוהה, או אף תעלה. לעומת זאת, התמתנות ברורה ומתמשכת עשויה להפוך חלק מהמהלך שנרשם לאחר הנאום.

נתוני שוק העבודה

קצב גידול המשרות, שיעור האבטלה והשכר יסייעו לקבוע אם הכלכלה יכולה לספוג מדיניות הדוקה יותר. נתוני תעסוקה חזקים לצד אינפלציה עיקשת יקלו על השוק להצדיק העלאת ריבית בספטמבר. הידרדרות חדה בשוק העבודה עלולה להחזיר למרכז את החשש מפני חולשה כלכלית.

הדולר, תשואות האג״ח והנפט

השווקים יעקבו גם אחר תשואות האג״ח הממשלתיות קצרות הטווח, הדולר ומחירי הנפט. הדולר והתשואות בקצה הקצר של העקום משקפים עד כמה המשקיעים מתמחרים הידוק מצד הפד; הנפט חשוב הן למאזני הסחר של מדינות אסיה והן לתחזית האינפלציה בארה״ב.

תמחור מחדש — לא בהכרח סוף לראלי בשווקים המתעוררים

התגובה הייתה משמעותית, אך הדיווחים הזמינים אינם מוכיחים שהעלייה הרחבה בשווקים המתעוררים הסתיימה. ב-31 באוגוסט תואר מדד מטבעות השווקים המתעוררים של MSCI כמי שעדיין צפוי לסיים את החודש בעלייה של 1.8% — חודש עלייה שני ברציפות — למרות הלחץ שהופעל לאחר נאום וורש. 39

ההבחנה הזו חשובה: הנאום העלה את המחיר של הימור על הקלות ריבית קרובות, ומחירי הנפט הגבוהים החריפו את הלחץ על מטבעות אסייתיים פגיעים. עם זאת, השאלה אם מדובר בהיפוך מגמה מתמשך תוכרע לפי נתוני האינפלציה, התעסוקה ושוקי האנרגיה שיגיעו בהמשך — ולא לפי הנאום לבדו.