האם גל הנפקות הענק של ה-AI הוא סימן לשיא בשוק?

בסוף שנות ה-90 הוצפו הבורסות בהנפקות של חברות אינטרנט עם שווי גבוה והכנסות מוגבלות — ולעיתים ללא רווחים כלל. כיום, SpaceX, OpenAI ו-Anthropic מכוונות יחד לשווי של יותר מ-3 טריליון דולר, אף שהרווחיות המצרפית שלהן קרובה לאפס .

SpaceX לבדה דיווחה על הפסד נקי של 4.28 מיליארד דולר ברבעון הראשון של 2026, לצד גירעון מצטבר של 41.3 מיליארד דולר . OpenAI צפויה להפסיד כ-14 מיליארד דולר ב-2026, כאשר מעבר לרווחיות אינו צפוי לפני 2030 . גם Anthropic, שהגישה מסמכי הנפקה באופן חסוי, עדיין אינה רווחית .

הפער בין השווי לבין התוצאות הנוכחיות חד במיוחד ב-SpaceX: בשווי יעד של 1.75 טריליון דולר, החברה תיסחר לפי מכפיל של בערך פי 110 על הכנסות 2025 . כלומר, ההצדקה לשווי נשענת במידה רבה על תחזיות עתידיות — אותה תפיסה שעמדה בבסיס רעיון ה״פרדיגמה החדשה״ של עידן הדוט-קום.

2. זינוק בהנפקות עשוי להצביע על שיא בשוק

TS Lombard מפנה לנתוני SEC היסטוריים, שלפיהם תקופות של עלייה חדה במספר ההנפקות חפפו שוב ושוב לשיאים משמעותיים בשוק . לפי החברה, גם קריסת הדוט-קום וגם השוק הדובי של 2022 הגיעו לאחר הצטברות של הנפקות סביב שיאי שוק.

היקף גל ההנפקות של 2026 חריג לא רק בגלל מספר החברות, אלא גם בגלל גודלן. גיוסי ההון המשולבים של SpaceX, OpenAI ו-Anthropic עשויים להתקרב ל-200 מיליארד דולר . SpaceX לבדה מבקשת לגייס עד 75 מיליארד דולר — יותר מפי שניים מהשיא שקבעה Saudi Aramco בהנפקתה ב-2019 . בתרחיש של הנפקות סמוכות זו לזו, השוק הציבורי עשוי להידרש לקלוט כמעט חצי טריליון דולר של מניות חדשות ברבעון אחד .

מנקודת המבט של TS Lombard, כאשר בעלי מניות מוקדמים ובעלי עניין ממהרים למכור מניות סמוך לשיאים, המשקיעים שמגיעים מאוחר יותר עלולים להישאר עם הסיכון — ועם פחות מרווח ביטחון.

3. ריכוזיות קיצונית והובלה של קבוצה מצומצמת

כמו בנאסד״ק של סוף שנות ה-90, גם כיום חלק קטן ממניות הטכנולוגיה מוביל את השוק. מניות הקשורות ל-AI היו אחראיות ל-79% מהעליות במדד S&P 500 מאז סוף 2022 . במקביל, 61% מהון הסיכון העולמי זרם לחברות AI במהלך 2025 .

הריכוזיות הזו מזכירה את האופן שבו הון הסיכון של תקופת הדוט-קום זרם כמעט כולו לחברות אינטרנט. היא גם יוצרת שבריריות מבנית: אם הסקטור המוביל נחלש, ייתכן שלא יישארו בשוק מספיק מוקדי כוח שימתנו את הירידה.

משקלן של מניות ה-AI ב-S&P 500 נמצא בשיא, ולכן ירידות חדות בענף עלולות להתפשט למדדים רחבים יותר .

4. צוק של כמעט 500 מיליארד דולר עם תום תקופות החסימה

אחד הסיכונים הפחות מדוברים בגל ההנפקות הוא סיום תקופות החסימה — Lock-up. לאחר הנפקה, משקיעים מוקדמים, עובדים ומייסדים נדרשים בדרך כלל להמתין 90 עד 180 יום לפני שיוכלו למכור את מניותיהם.

כאשר חלונות המכירה נפתחים, היצע המניות עלול לגדול בבת אחת. אנליסטים מעריכים כי סיום תקופות החסימה בגל הנפקות ה-AI עשוי לשחרר לשוק כמעט 500 מיליארד דולר במניות .

ב-TS Lombard משווים זאת לגל המכירות של בעלי העניין בסוף שנות ה-90, לאחר פקיעת תקופות החסימה של ההנפקות. לטענת החברה, השילוב בין שחרור עצום של מניות, שוויי שוק גבוהים והיחלשות אפשרית בנתונים העסקיים יוצר סיכון מבני דומה .

5. שווי המבוסס על סיפור — ולא על רווחים

הדמיון הסובייקטיבי ביותר, אך גם המזוהה ביותר עם בועות, הוא המעבר מתמחור המבוסס על רווחים לתמחור המבוסס על נרטיב.

תשקיף SpaceX כולל מקורות הכנסה עתידיים כמו כריית אסטרואידים, הפקת אנרגיה על הירח והסעת נוסעים למאדים . זאת, בעוד שהשורה התחתונה הנוכחית של החברה שלילית מאוד, בין היתר בעקבות העלויות הקשורות למיזוג עם xAI בפברואר 2026 .

בשווי יעד של 1.75 טריליון דולר, SpaceX תהיה גדולה יותר ממיקרוסופט ותמוקם אחרי Apple ו-Nvidia בלבד במונחי שווי שוק — אף שהפסידה 4.28 מיליארד דולר ברבעון הראשון של 2026, כמעט כמו ההפסד השנתי המלא שלה ב-2025 .

גם OpenAI ו-Anthropic מסתמכות על תחזיות להכנסות עתידיות ולצמיחה מהירה לאורך זמן, בסביבה ציבורית שעדיין לא הוכיחה שהמודל העסקי שלהן יכול לייצר רווחים בקנה מידה גדול . זו אותה לוגיקה שעמדה מאחורי הטענה המפורסמת של עידן הדוט-קום: בעידן של ״פרדיגמה חדשה״, הרווחים כבר לא חשובים.

אזהרה — לא תחזית לקריסה

הניתוח של TS Lombard הוא פרשנות אחת, ולא הוכחה לכך שהשוק עומד לקרוס. תומכי ה-AI מצביעים על ביקוש אמיתי לתשתיות ועל צמיחה משמעותית בהכנסות. SpaceX, למשל, הגדילה את הכנסותיה בכ-65% בהשוואה לשנה הקודמת ברבעון הראשון של 2026 .

היסטוריה נוטה לחרוז, אך אינה חוזרת על עצמה בדיוק. ייתכן שההשקעות העצומות במחשוב, בתשתיות ובמודלים מתקדמים יובילו בהמשך לשולי רווח שיצדיקו חלק מהשווי הנוכחי.

ובכל זאת, השאלה המרכזית של 2026 ברורה: האם השווקים הציבוריים יכולים לספוג גל הנפקות של חברות AI בשווי כולל של יותר מ-3 טריליון דולר — בלי תיקון חד? מבחינת TS Lombard, עצם הופעתו של גל כזה עשויה להיות סימן לכך שההתלהבות בשוק כבר מתקרבת לשיאה.