La thèse de Grayscale sur HYPE : pourquoi Hyperliquid est surnommé le rouleau compresseur de la DeFi

Ces revenus placent Hyperliquid dans une catégorie très fermée. Selon une mesure, la plateforme s'est classée deuxième en termes de revenus parmi toutes les blockchains en 2025, derrière Solana mais devant Ethereum — bien qu'elle soit une couche 1 (layer-1) avec essentiellement une seule application principale . Grayscale souligne que la plateforme a généré près de 800 millions de dollars de revenus annuels sans fonds de capital-risque, toute l'activité provenant de participants non américains .

La part de marché de l'échange est très concentrée. Hyperliquid a capté 73 % de tout le volume d'échange perpétuel décentralisé au premier semestre 2025, avec des volumes mensuels culminant à 270 milliards de dollars en mai . La plateforme contrôle environ 70 % de l'intérêt ouvert perpétuel décentralisé, traitant environ 10 milliards de dollars de volume quotidien sur un total de 28 milliards sur l'ensemble des marchés de produits dérivés DEX . L'intérêt ouvert s'élève à environ 7 milliards de dollars, positionnant Hyperliquid comme la troisième ou quatrième plus grande bourse de contrats à terme perpétuels au monde selon cette mesure — la mettant en concurrence directe avec les bourses centralisées .

Le cercle vertueux du jeton HYPE : des rachats qui lient la valeur au volume

Au cœur de la thèse haussière se trouve la tokenomics d'Hyperliquid, qui alloue jusqu'à 97 % des frais de protocole à un Fonds d'Assistance Automatisé (Assistance Fund) qui rachète des jetons HYPE sur le marché libre . Cela crée un lien direct entre l'activité de la plateforme et la demande en jetons : plus de trading génère plus de frais, plus de frais génèrent plus de rachats, ce qui peut soutenir le prix du jeton.

L'ampleur de ce mécanisme est substantielle. En janvier 2026, le Fonds d'Assistance avait accumulé des rachats de plus de 37 millions de jetons HYPE d'une valeur de plus d'un milliard de dollars, avec des montants de rachat mensuels atteignant 95 millions de dollars . En novembre 2025, les rachats cumulés avaient atteint environ 1,3 milliard de dollars . Une analyse a projeté qu'au rythme actuel, le programme de rachat pourrait absorber toute l'offre liquide de HYPE en moins de deux ans .

Cela crée ce que Grayscale présente comme une valorisation comparable à celle des actions d'échange : si Hyperliquid parvient à maintenir ses volumes de trading, le jeton capte une part de cette activité d'une manière qui rappelle comment les actions des bourses profitent du volume de trading — mais avec le mécanisme supplémentaire de rachat au niveau du protocole .

Cependant, ce cercle vertueux n'est pas une garantie. Le HYPE a connu une inflation nette à certaines périodes malgré les rachats, et les prochains déblocages de jetons — y compris un événement de déblocage prévu de 256 millions de dollars — posent un défi direct à la narration déflationniste . La dynamique de l'offre peut submerger la demande liée aux rachats si les émissions ou la pression à la vente dépassent cette dernière.

La passerelle institutionnelle : l'ETF GHYP de Grayscale

La conviction de Grayscale dans cette thèse est particulièrement visible dans son pipeline de produits. Le 20 mars 2026, la société a déposé une déclaration d'enregistrement S-1 auprès de la SEC pour un ETF HYPE au comptant qui serait négocié sur le Nasdaq sous le symbole GHYP, avec Coinbase Custody comme dépositaire . Un troisième amendement S-1 a été soumis le 22 mai 2026, transférant le partenaire de conservation à Anchorage Digital et intégrant les rendements de staking sur chaîne dans la structure de l'ETF .

Ce dépôt est significatif car il représente la première incursion de Grayscale dans les produits ETF d'infrastructure DeFi, signalant que l'un des plus grands gestionnaires d'actifs numériques au monde considère Hyperliquid comme un actif fondamental aux côtés du Bitcoin et de l'Ethereum . Deux ETF HYPE au comptant d'autres émetteurs sont déjà en activité et accumulent des capitaux, avec des flux entrants cumulés de 74,91 millions de dollars et un actif net combiné de 89,20 millions de dollars dès leurs premières semaines .

Il est important de noter que le GHYP de Grayscale reste une proposition d'enregistrement. Aucun ETF HYPE n'a encore reçu l'approbation de la SEC, et celle-ci dispose de jusqu'à 240 jours pour examiner chaque dossier . Le dépôt restreint également l'achat d'actions à des blocs minimums de 10 000, ce qui limite l'accès direct aux participants institutionnels et accrédités . L'approbation n'est pas garantie, et Grayscale rejoint des concurrents comme 21Shares et Bitwise dans la course aux approbations d'ETF altcoin — ce qui signifie que tout dossier individuel pourrait faire face à des retards, des refus ou une pression concurrentielle .

Les vents favorables du secteur et la comparaison avec les bourses

Le marché des contrats perpétuels décentralisés a franchi les 1 200 milliards de dollars de volume mensuel en 2025, et la domination d'Hyperliquid en a fait le principal bénéficiaire . La recherche de Grayscale présente Hyperliquid comme une plateforme DeFi entrant sur les marchés de trading à l'échelle des bourses, arguant qu'elle peut être valorisée comme une entreprise d'échange sur chaîne plutôt que comme un actif crypto uniquement narratif .

Cette comparaison est étayée par des chiffres solides : le volume quotidien moyen de 8,34 milliards de dollars et les 7 milliards de dollars d'intérêt ouvert d'Hyperliquid la placent à portée des bourses centralisées de taille intermédiaire. De plus, toute sa croissance de 2025 s'est produite sans financement par capital-risque — une rareté dans l'infrastructure crypto .

Les principaux risques qui pourraient miner la thèse

Risque d'exécution et de concurrence

Maintenir une part de marché de 73 % n'est pas garanti. Les plateformes décentralisées concurrentes peuvent améliorer leur liquidité, leurs incitations, leurs prix ou leur expérience utilisateur, et les bourses centralisées conservent de profonds avantages en termes de capitaux. Si la part de marché d'Hyperliquid s'érode, le cercle vertueux des revenus s'affaiblit proportionnellement.

Incertitude réglementaire

L'ETF GHYP est un produit proposé, pas approuvé. Le parcours réglementaire pour les ETF crypto au comptant au-delà du Bitcoin et de l'Ethereum reste incertain, et la SEC n'a pas indiqué de calendrier clair pour les approbations d'ETF HYPE . L'environnement réglementaire plus large pour les jetons DeFi classifiés comme des valeurs mobilières potentielles reste également non résolu.

Produits dérivés synthétiques pré-IPO : une zone grise réglementaire

Le 18 mai 2026, Trade.xyz a lancé SPCX-USDC, un contrat perpétuel synthétique sur Hyperliquid qui suit le prix implicite des actions ordinaires de SpaceX, ouvrant à un prix de référence de 150 $, impliquant une valorisation d'environ 1 780 milliards de dollars . Le contrat a généré environ 33 millions de dollars de volume et a coïncidé avec une hausse d'environ 7 % du HYPE sur 24 heures, même lorsque le bitcoin est tombé sous les 77 000 $ .

Ces contrats sont construits sur le cadre HIP-3 d'Hyperliquid, qui permet à quiconque de créer des marchés de contrats à terme perpétuels en stakant des jetons HYPE . Des marchés similaires pour Anthropic et OpenAI sont soit déjà en activité, soit en cours de développement . Les contrats sont synthétiques, ce qui signifie qu'aucune action réelle n'est échangée — les traders prennent une exposition dérivée ancrée à un prix de référence via des flux d'oracle et des mécaniques de taux de financement .

Bien que cette structure juridique diffère des produits d'actions tokenisées utilisant des véhicules ad hoc, les instruments restent dans une zone grise réglementaire. SpaceX n'a pas autorisé le produit . Les produits tokenisés pour Anthropic et OpenAI sur d'autres plateformes se sont effondrés d'environ 50 % sur la même période après que les deux entreprises ont averti que les transferts d'actions via des structures de titrisation étaient nuls et non avenus . Le risque est que ces marchés synthétiques pré-IPO attirent un examen réglementaire qui pourrait s'étendre à la plateforme Hyperliquid elle-même — non pas parce que les contrats sont des actions, mais parce qu'ils permettent la découverte des prix pour des entreprises privées dans un environnement sans permission et avec effet de levier.

Dynamique de l'offre de jetons

Même avec une forte demande de rachat, le prix du HYPE peut faire face à une pression baissière provenant des déblocages programmés de jetons, des émissions ou de la pression de vente des premiers détenteurs. L'événement de déblocage de jetons de novembre 2025 a démontré cette vulnérabilité, provoquant des baisses de prix malgré l'activité de rachat en cours .

Sensibilité à la demande de levier sur chaîne

La thèse de revenus d'Hyperliquid dépend entièrement de la poursuite de l'activité de trading de contrats à terme perpétuels. En cas de repli du marché ou d'environnement d'aversion au risque, la demande de trading avec effet de levier peut se contracter fortement, réduisant directement les revenus des frais et affaiblissant le mécanisme de rachat .

En résumé

La thèse haussière de Grayscale sur Hyperliquid est un pari sur un échange DeFi qui a déjà démontré une économie à l'échelle des bourses : 844 millions de dollars de revenus en 2025, 2 950 milliards de dollars de volume, une part de marché de 73 % dans sa niche, et un mécanisme de rachat de jetons qui a accumulé plus d'un milliard de dollars en HYPE rachetés .

Le dépôt de l'ETF GHYP ajoute une couche de produit institutionnel qui pourrait élargir l'accès à cette valeur s'il est approuvé, et le vent favorable plus large du secteur des contrats perpétuels décentralisés crée un contexte de demande favorable . Mais la thèse n'est pas sans failles. L'approbation de l'ETF n'est pas garantie, la part de marché peut s'éroder, les déblocages de jetons peuvent peser sur le prix, et le marché émergent des produits synthétiques pré-IPO soulève des questions réglementaires sans réponses claires. Le scénario haussier fonctionne si les volumes élevés persistent et si la génération de frais continue de soutenir les rachats — et il s'affaiblit si l'une de ces hypothèses se brise.